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Mercados de Seguros: Solvência, Riscos e
Eficácia Regulatória
Nelson Victor Le Cocq d’Oliveira
Tese submetida ao Instituto de
Economia da Universidade Federal do
Rio de Janeiro, como parte dos
requisitos necessários à obtenção do
título de Doutor em Economia.
Orientador: Professor Fernando José Cardim Carvalho
Agosto de 2005
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Mercados de Seguros: Solvência, Riscos e
Eficácia Regulatória
Nelson Victor Le Cocq d’Oliveira
Tese submetida ao Instituto de
Economia da Universidade Federal do
Rio de Janeiro, como parte dos
requisitos necessários à obtenção do
título de Doutor em Economia.
Aprovada por:
Prof. Dr. Fernando José Cardim Carvalho (UFRJ – Orientador)
Prof. Dr. Antonio José Alves Júnior (UFRRJ)
Prof. Dr. Ary Vieira Barradas (UFRJ)
Prof. Dr. Fernando Carlos Greenhalgh de Cerqueira Lima (UFRJ)
Prof. Dr. Rogério Sobreira Bezerra (EBAPE/FGV)
Rio de Janeiro, agosto de 2005
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Le Cocq D’Oliveira, Nelson Victor. Mercados de Seguros: Solvência, Riscos e Eficácia
Regulatória. Orientador: Prof. Dr. Fernando José Cardim Carvalho. Rio de Janeiro:
UFRJ/Instituto de Economia, 2005, tese de Doutorado.
Palavras-chave: marco regulatório, mercado de seguros, investidores institucionais,
mercados financeiros, apólices, consolidação financeira, avaliação de riscos, transferência
de riscos, solvência.
3
4
A memória de:
Nelson e Estella, meus pais, por
tudo que herdei de afetos,
valores e perseverança perante
as alegrias e os percalços desta
vida;
José Eduardo, meu irmão, cuja
curta vida foi plena de
generosidade;
Thereza Ferreira Velloso, pelo
amor da juventude e por ter
preparado em mim a horta, para
que eu pudesse dar frutos para
o mundo;
Carlos André da Silva Santos,
por ter me auxiliado a definir o
rumo das minhas esperanças,
me fazendo acreditar na
possibilidade da mudança.
5
Agradecimentos
A compreensão do papel que cumprem as decisões cruciais no desenrolar da
trajetória das empresas é um atributo essencial da melhor teoria econômica. Talvez
usando de licença poética, talvez refletindo a relativa experiência que os anos
trouxeram, creio que também a vida dos indivíduos é marcada por decisões cruciais,
as quais redefinem de forma substantiva as trajetórias profissionais. Um estímulo
decisivo para minha passagem profissional pelo mercado de seguros foram os
sucessivos diálogos com o professor Marco Aurélio Garcia, por quem tenho não só
grande estima pessoal, mas principalmente a quem dedico profunda admiração
intelectual. Assim, testemunho aqui meu agradecimento a Marco Aurélio Garcia, por
ter apoiado e estimulado minha caminhada através de um terreno sem dúvida
fascinante, mas até então cercado de enigmas teóricos e inéditos desafios
profissionais.
A consciência acerca do papel cumprido por uma Agência Reguladora na
dinâmica e no ordenamento do mercado de seguros surgiu para mim durante o
período em que fiz parte do quadro funcional da Superintendência de Seguros
Privados – Susep – em 2003. O convívio profissional com Renê Garcia me permitiu
vislumbrar os aspectos mais significativos da transição que ora acontece no âmago
dos paradigmas regulatórios, transição esta abarcando o conjunto dos sistemas
financeiros, mas que se reveste de forte singularidade no que se refere
especificamente ao setor de seguros. A vasta erudição de Renê, e o profundo
conhecimento quanto ao funcionamento dos mercados financeiros, se conjugam com
a rara capacidade de pensar estrategicamente o papel das atividades de regulação e
supervisão, e de conceber os procedimentos táticos adequados à implementação das
mudanças consideradas desejáveis. Sou profundamente grato ao Renê pelo convívio
intelectual e pelo contínuo estímulo a perseverar no desenvolvimento dos estudos
sobre os mercados de seguros.
6
A minha decisão de atravessar o por vezes árduo percurso do curso de
doutorado do Instituto de Economia da Universidade Federal do Rio de Janeiro
esteve, desde o início, vinculado a expectativa de ter Fernando Cardim de Carvalho
como professor e como orientador de tese de doutoramento. Fernando Cardim é um
economista notável, por suas sucessivas e consideráveis contribuições à teoria
econômica. Mostrou-se também um orientador absolutamente digno da palavra; não
só orientou no sentido acadêmico estrito, como me proporcionou o apoio pessoal
necessário ao enfrentamento das questões trabalhosas e complicadas, que o processo
de elaboração teórica foi apresentando, no entremeio de atividades profissionais por
vezes bastante turbulentas. Foi um privilégio ter sido orientado por Fernando Cardim
de Carvalho, e ter compartilhado de seu saber, vivência acadêmica e paciência pessoal
para com meus limites e percalços.
Sou grato a Carlos Vinicius de O. Coutinho, pelo auxílio na pesquisa em meio
eletrônico e pela elucidação de diversas dificuldades de interpretação de textos em
línguas estrangeiras. Sou grato também a Ângela Teixeira por auxiliar na revisão do
texto.
A minha irmã Cláudia Beatriz, agradeço a permanente afeição e ao fraterno
apoio prestado a esta empreitada, aspecto fundamental para que eu pudesse ter
chegado a conclusão do trabalho.
Às minhas filhas Laura, Beatriz e Valentina, declaro meu amor e minha
dívida, pelas sucessivas noites e finais de semana em que estive ausente, dedicado a
feitura da tese e falho na atenção paterna. A elas agradeço o carinho, o amor e a
espera.
A Elizabeth Jacob, minha companheira e meu amor, agradeço o apoio, o
incentivo e o convívio amoroso, combustível fundamental para que a chama da
coragem intelectual e da perseverança não se apagasse, perante as tantas e tantas
páginas a serem lidas e as outras tantas a serem escritas.
7
8
ÍNDICE
INTRODUÇÃO...............................................................................................................9
CAPÍTULO I - Características dos Mercados de Seguros........................................14
I.1 - Introdução.................................................................................................................14
I.2 - Características gerais da atividade seguradora.........................................................17
I.3 - Seguros de Vida........................................................................................................22
I.3.1 - Seguro de Vida Temporário..................................................................................22
I.3.2 - Seguro de Vida Permanente..................................................................................23
I.4 - Seguros de Ramos Elementares................................................................................28
I.5 - Resseguros................................................................................................................29
I.5.1 - Fatores que influenciam a utilização do resseguro................................................31
I.5.2 - Modalidades de operações de resseguro................................................................32
I.6 - Administração dos riscos cobertos pelas seguradoras e o resseguro........................33
I.7 - Conclusões................................................................................................................36
CAPITULO 2 - Atuação das Companhias Seguradoras nos Mercados Financeiros
Internacionais.................................................................................................................40
II.1 - Introdução ...............................................................................................................40
II.2 - Regras regulatórias e preservação da solvência: condicionantes da política de
investimentos das companhias seguradoras.....................................................................41
II.3 - Características dos diferentes contratos e estrutura dos ativos e passivos: influência
sobre as políticas de investimento das seguradoras..........................................................44
II.4 - Ciclos de negócios e ciclos de conjuntura: influência nas estratégias de
investimento das seguradoras...........................................................................................47
9
II.5 - Características dos mercados nacionais e diferenciação das estratégias de
investimento das seguradoras...........................................................................................57
II.6 - Investimentos em derivativos de crédito e o papel das seguradoras monoline.......64
II.7 Investimentos em Catastrophe Bonds.......................................................................74
II.8 - Perfil de Investimentos das Companhias Resseguradoras.......................................78
II.9 - Conclusões...............................................................................................................83
CAPÍTULO 3 - Conglomerados Financeiros e Mercados de Seguros.......................86
III.1 - Introdução..............................................................................................................86
III.2 - Fatores que impulsionam a consolidação financeira..............................................87
III.2.1 - Globalização Produtiva e Consolidação Financeira............................................89
III.2.2 - Mudança Tecnológica e Consolidação Financeira..............................................90
III.2.3 - Diversificação de Produtos, Securitização e Consolidação Financeira...............90
III.2.4 - Mudanças no padrão regulatório e consolidação financeira................................94
III.3 - Mudança regulatória e consolidação nos principais mercados internacionais........91
III.3.1 - Desregulação e consolidação financeira nos EUA...............................................91
III.3.2 - Desregulação e Consolidação Financeira na Europa............................................95
III.3.3 - Desregulação e consolidação financeira no Japão................................................97
III.4 - Padrões e Mecanismos de Consolidação Financeira.............................................100
III.5 - Conglomerados Financeiros e Empresas de Seguros............................................106
III.5.1 - Consolidação no Mercado de Resseguros..........................................................107
III.5.2 - Modelos de integração entre bancos e seguradoras............................................110
III.6 - Conclusões.............................................................................................................123
CAPÍTULO 4 - Riscos Incidentes sobre as Empresas de Seguros.............................127
IV.1 - Introdução..............................................................................................................127
IV.2 - Evolução dos critérios para classificação dos riscos.............................................129
IV.3 - Riscos ao nível das empresas e riscos do mercado................................................135
IV.4 - Riscos Sistêmicos: Conceitos fundamentais..........................................................143
IV.5 - Companhias de seguros e geração de riscos sistêmicos........................................147
IV.6 - Riscos sistêmicos e participação de seguradoras em conglomerados...................153
10
IV.7 - Conclusões.............................................................................................................161
CAPÍTULO 5 - Mudança de Paradigma e Eficácia Regulatória Nos Mercados de
Seguros...........................................................................................................................165
V.1 - Introdução.............................................................................................................165
V.2 - Fundamentos e Objetivos da Regulação nos Mercados Financeiros e de
Seguros...........................................................................................................................168
V.2.1 - Assimetria de informações e legitimação regulatória nos mercados financeiros e
de seguros.......................................................................................................................170
V.2.2 - Externalidades e ação estruturante das agências de regulação e supervisão nos
mercados financeiros e de seguros.................................................................................175
V.3 - Solvência e Controle de Riscos: a Nova Estratégia Regulatória para os Mercados
de Seguros......................................................................................................................183
V.3.1 - A Transição para uma Nova Estratégia Regulatória..........................................183
V.3.2 - O Modelo de Requerimentos de Capital Baseados em Riscos..........................186
V.4 - Interação entre Diferentes Riscos e Regulação Integrada....................................192
V.5 - Assimetria de informações e integridade dos contratos: o papel das agencias de
regulação na manutenção da confiança pública nos mercados de seguros....................196
V.5.1 - Aspectos relativos a disciplina de mercado e ao público consumidor...............196
V.5.2 - Atitude Regulatória e Riscos de Reputação.......................................................200
V.6 - Conclusões............................................................................................................201
CO NCLUSÕES...........................................................................................................205
REFERÊNCIAS BIBLIOGÁFICAS..........................................................................220
11
Introdução
Os mercados de seguros têm demonstrado um notável crescimento no plano
internacional ao longo do último vintênio. A dinâmica de desenvolvimento econômico
contemporâneo, observada com ênfase nas características apresentadas pelos países de
maior renda per capita, tem favorecido a disseminação das transações de coberturas de
riscos mediante a aquisição de apólices de seguros. Este fenômeno reforça a concepção de
que os serviços prestados pelas seguradoras se inserem na classificação de bens superiores,
cujo crescimento reflete mais que proporcionalmente a melhoria dos padrões de renda.
No caso de seguros de ramos elementares, destinados fundamentalmente à
preservação do valor patrimonial dos bens em propriedade de empresas e famílias, alguns
processos conjugados respondem pela ampliação das transações. O primeiro é a própria
expansão tanto da quantidade como do valor unitário dos bens de capital e de consumo
durável adquiridos nos principais mercados mundiais. A segunda causa é a desenvoltura
assumida pelo comércio regional e internacional em períodos recentes, fortalecendo as
operações de seguros vinculadas ao manuseio e deslocamento de cargas e a cobertura de
riscos incidentes sobre meios de transportes (trens, navios e aviões), cujas dimensões se
mostram em contínuo crescimento. Outro fator que pode ser assinalado é a conexão entre o
crescimento das diferentes modalidades de financiamento e o papel subsidiário que os
seguros de crédito cumprem na viabilização destas transações. Por fim, a demanda por
seguros de responsabilidade civil espelha as decisões de tribunais, em particular nos
Estados Unidos da América, ampliando a variedade de eventos sujeitos a indenizações por
danos a terceiros, e aumentando significativamente os valores atribuídos a tais indenizações
(Forbes, 2004).
As circunstâncias listadas acima são apenas alguns dentre diversos fatores
intervenientes no crescimento dos mercados seguradores. As companhias de seguros
reúnem, em um só negócio, a atribuição - muitas vezes complexa - de avaliar riscos a serem
12
cobertos, estimar a probabilidade de ocorrência de perdas e danos, e ainda obter parcela
significativa de sua receita total mediante a gestão de recursos de terceiros. Devido ao
volume expressivo de recursos recolhidos, seguradoras de um modo geral, e seguradoras de
vida em particular, são importantes atores nos mercados financeiros internacionais,
ressaltando-se seu papel de investidores institucionais.
Seja devido as fortes externalidades de que se revestem as operações de seguros,
seja pelo papel assumido pelas companhias de seguros enquanto importante partícipe dos
mercados financeiros, a questão regulatória se caracteriza como componente fundamental
para a própria definição da dinâmica de expansão deste setor.
A estrutura regulatória para o setor de seguros desenvolveu-se ao longo do século
XX de forma aproximadamente similar nos diferentes países onde esta atividade assumiu
maior relevo. Duas preocupações sobressaíram perante os responsáveis pela moldura legal
na qual se abrigaram os negócios das companhias seguradoras: a manutenção da liquidez
suficiente para que as companhias pudessem honrar as obrigações assumidas e a confiança
pública quanto a esta capacidade (e ao ânimo de fazê-lo) por parte das empresas.
Em relação às preocupações antes assinaladas, o ordenamento das normas
regulatórias procurou garantir a capacidade de empresas do ramo de seguros honrarem seus
compromissos, mediante a cobrança de tarifas consideradas adequadas por parte dos órgãos
reguladores (Stewart, 2003, e Lima, 1999). Ainda dentro do objetivo de preservar a
capacidade financeira das seguradoras, procuraram as agências de regulação impor uma
permanência de ativos em montantes e modalidades de liquidez condizentes com as
estimativas de desembolsos futuros. À falta de critérios mais apurados, tornou-se usual
estipular requisitos mínimos de capital para ingressar no mercado, sendo exigidos ainda
valores suplementares, determinados por um percentual dos prêmios auferidos pela venda
de apólices em períodos imediatamente anteriores.
Considerando as peculiaridades das operações de seguros, pode-se classificar a
prática legal acima referida como uma estratégia regulatória focada em liquidez (Carvalho,
2004). A atuação das seguradoras, diferentemente dos bancos comerciais, não as torna
sujeitas a corridas para saques por partes dos clientes. A liquidez mostra-se necessária
conforme os saques decorrentes das indenizações pactuadas vão ocorrendo, o que significa
que as disponibilidades de liquidez devem ser garantidas ex-ante, dado que os desembolsos
13
são, por suposição, distribuídos ao longo do tempo. O que não é sabido com certeza é a
intensidade e o eventual acúmulo de indenizações que poderá ocorrer em um período
determinado, isto é, durante um determinado mês, trimestre ou ano corridos. Daí a
imposição de uma margem de liquidez, consubstanciada em ativos financeiros, por parte da
autoridade reguladora.
Outra questão que se constitui em perene objeto de atenção das autoridades
reguladoras é a manutenção e reforço da confiança pública no cumprimento adequado dos
termos pactuados nas apólices. A princípio, o esforço em assegurar a manutenção da
solvência, perante os custos de indenizações estimados, foi o esteio das concepções de boa
prática regulatória. Com o tempo, outros instrumentos foram incorporados, entre os quais
assume maior importância o estabelecimento dos fundos garantidores (Yasui, 2001). De um
modo geral, as autoridades de regulação e supervisão assumem, de forma implícita ou
explícita, o fortalecimento da reputação dos mercados de seguros como uma de suas
principais atribuições.
O arranjo regulatório esboçado de forma muito concisa nos parágrafos anteriores
tem sofrido uma reelaboração consistente e contínua em períodos recentes. Mudanças
vivenciadas pelos mercados financeiros a partir da supressão de restrições regulatórias,
acarretando possibilidades de atuação dos diferentes tipos de instituições em segmentos
antes estanques, deram ênfase a inovações financeiras incorporadas tanto nos passivos
como na carteira de ativos destes atores. A proliferação de produtos concorrentes e
similares, oferecidos quer por bancos como por seguradoras e outros investidores
institucionais, é um dos principais traços distintivos do ciclo de transformações que os
mercados financeiros ostentam desde a década de 1980.
Desregulação e interposição entre mercados antes compartimentados geraram novos
instrumentos financeiros, entre os quais se destaca o processo de securitização. Este traduz,
ao atestar a expansão da desintermediação financeira, uma redução do papel tradicional dos
bancos comerciais na oferta de crédito a corporações não financeiras (Paula, 2002).
Conforme as formas tradicionais de rentabilidade bancária diminuíram, foi desencadeado
um processo de fusões e aquisições, capitaneado pelos bancos, mas envolvendo as várias
modalidades de instituições financeiras. O que esteve e está em jogo é a obtenção de
economias de escala e de escopo, tornadas possíveis pela flexibilização das restrições
14
regulatórias antes incidentes sobre estes mercados. No caso das companhias de seguros, isto
têm significado um fortalecimento considerável do canal bancário como leito privilegiado
de comercialização de apólices, e a ocorrência de fusões e aquisições envolvendo
instituições bancárias e seguradoras ( Falautano e Marsiglia, 2003).
Mercados de seguros respondem por operações singulares, no sentido de que não
encontram similares significativos na atuação de outros tipos de instituições. Isto implica
que o arcabouço regulatório específico destes mercados deve ser capaz de prever os riscos
que lhes são intrínsecos, e prover normas e procedimentos que atenuem as possibilidades de
insolvência das companhias de seguros. Ademais, seguradoras são importantes investidores
institucionais, e desempenham um papel destacado nos mercados de títulos e de ações.
Além disso, têm sido parte integrante do processo de consolidação financeira que está
recompondo as estruturas corporativas dos participantes dos mercados financeiros
internacionais. Neste contexto, o atual processo de mudança de paradigmas regulatórios
que se desenvolve em relação as corporações financeiras, deve respeitar as peculiaridades
da atividade seguradora. De fato, as mudanças regulatórias próprias ao setor devem partir
da identificação dos riscos inerentes à atividade e adicionar ainda normas que previnam
riscos incorridos por seguradoras, mas que são comuns também as demais instituições
financeiras. A identificação das peculiaridades dos riscos sofridos por seguradoras, e a
avaliação da eficácia do paradigma regulatório que vem sendo desenhado para o setor,
constituem o tema desta tese de doutorado.
O primeiro capítulo traça um sucinto panorama das características das companhias
de seguros e do mercado segurador. O segundo capítulo expõe o desempenho das
companhias de seguros enquanto investidores institucionais, analisando ainda o papel das
seguradoras nos novos mercados de transferência de riscos de crédito, tema este que tem
chamado a atenção de organizações multilaterais como a OCDE (2001), o FMI (2002 e
2004) e a IAIS (2003).
O terceiro capítulo abrange o processo de consolidação dos mercados financeiros,
seus fatores propulsores e a tipologia de que se revestem as diferentes modalidades de
fusões e aquisições. Em um segundo movimento, são descritos e analisados os efeitos deste
fenômeno sobre a estrutura e o desempenho dos mercados de seguros em diferentes regiões
e países.
15
O quarto capítulo recupera os principais riscos incidentes sobre as companhias de
seguros, e, a partir da literatura especializada, sistematiza estes riscos e avalia a
contribuição das seguradoras perante as instabilidades a que estão sujeitos os mercados
financeiros internacionais. Tomando em consideração as conclusões do capítulo quarto, o
quinto capítulo irá analisar as razões para que se desenvolva a regulação prudencial nos
mercados de seguros, e exercitará uma avaliação acerca da eficácia dos novos instrumentos
regulatórios ora em implementação nos diferentes mercados de seguros, dentre os quais o
Brasil.
16
Capítulo 1: Características dos Mercados de Seguros
1.1 Introdução
Neste capítulo são apresentadas as características fundamentais da atividade
seguradora. É explicitada sua subdivisão em dois grandes ramos, sendo um constituído
pelos seguros de vida e outro englobando aqueles destinados à preservação patrimonial,
conhecidos no Brasil como seguros de ramos elementares. É ainda descrito o papel
relevante desempenhado pelo resseguro, para o funcionamento das operações de
cobertura de riscos, em particular aqueles riscos de maior valor e sobre os quais as
seguradoras isoladas, muitas vezes, não dispõem de um volume suficiente de
informações para formação de preços adequados aos riscos incorridos.
Seguros de vida reúnem tanto o objetivo de assegurar um valor monetário aos
beneficiários, quando do falecimento do titular da apólice, como constituem um
instrumento de poupança, a qual recebe juros e pode ser sacada a qualquer tempo pelo
titular. Sob o ponto de vista de sua condição de instrumento de poupança, os seguros de
vida se subordinam às condições gerais da função poupança estabelecida por Keynes, e
seus montantes crescem como função da renda nacional (e internacional). Quanto aos
ramos elementares, a evolução no estoque de riqueza patrimonial, e o valor de que se
revestem produtos incorporando componentes tecnológicos crescentes, contribuem para
sua expansão. O papel desempenhado pelos vários mecanismos de crédito também
estimula a indústria de seguros, seja pelo decorrente aumento na demanda de seguros de
crédito, seja porque garantias dadas a empréstimos são elas próprias compulsoriamente
sujeitas a seguros de bens. O aumento do produto em âmbito internacional, e o próprio
crescimento do comércio entre países favorecem ainda a evolução dos montantes
assegurados, tanto pelos seguros vinculados a transportes e cargas, como pela expansão
dos seguros de crédito à exportação.
A próxima seção trata das principais características da atividade seguradora,
incluindo os aspectos conceituais que embasam a lógica das operações de cobertura de
17
risco. A terceira e quarta seções descrevem as diferentes modalidades de seguros de
vida e de ramos elementares. A quinta seção se dedica à introdução do resseguro como
elemento fundamental da lógica de funcionamento dos mercados de seguros, sendo
seguida da sexta seção, com tratamento complementar ao mesmo tema.
1.2 Características gerais da atividade seguradora
A atividade seguradora apresentou um quadro de expansão significativa no
último decênio, quando tomamos por base sua participação no produto agregado
internacional. A evolução dos valores relativos a aquisição de apólices de seguros está
exposto na tabela apresentada abaixo. O Brasil também assiste em anos recentes a uma
mudança de patamar no valor das transações relativas a aquisições de apólices de
seguros. Em 1994 a atividade de seguros correspondia a 1,5% do Produto Interno Bruto,
atingindo uma participação de 3,9% em 2004.
Evolução do volume mundial de prêmios de seguro no último decênio
ANO Volume total (US$ milhões) Vida
Não-
Vida
1
1994 1.967.787 1.121.186 846.600
1995 2.143.408 1.236.627 906.781
1996 2.105.838 1.196.736 909.100
1997 2.128.671 1.231.798 896.873
1998 2.166.405 1.275.053 891.352
1999 2.336.952 1.424.203 912.749
2000 2.444.904 1.518.401 926.503
2001 2.415.720 1.445.776 969.945
2002 2.632.473 1.534.061 1.098.412
2003 2.940.671 1.672.514 1.268.157
Fonte: Swiss Re, publicações. Sigma, varias edições.
Tanto internamente como no panorama internacional, as atividades das empresas
de seguros se expandem também quanto ao aspecto de diferenciação de seus produtos,
no contexto do que vem sendo chamado de indústria de serviços financeiros. Na
qualidade de investidores institucionais, operam fortemente nos mercados de capitais, e
1
Incluem-se aqui os prêmios referentes aos seguros de saúde e acidentes
18
isto é particularmente verdadeiro nos mercados anglo-saxões; contudo, as alterações
proporcionadas pelo novo marco institucional europeu, em particular a adoção de uma
moeda única, têm sinalizado que, na União Européia, as empresas de seguros tendem a
trilhar um papel de crescente importância como fornecedoras de crédito via mercado de
títulos, replicando o processo já observado nos Estados Unidos da América.
Os produtos de seguros podem ser considerados bens superiores, pois sua
aquisição cresce mais que proporcionalmente aos acréscimos na renda. Quanto aos
seguros destinados à preservação patrimonial, naturalmente seus valores refletem os
próprios valores dos bens e equipamentos segurados, cujo montante é proporcional à
renda e ao produto dos diferentes países. Quanto aos seguros de vida, seu componente
de instrumento de poupança funciona como seria previsível teoricamente, considerando-
se a propensão a poupar função do nível de renda nacional. A distribuição dos negócios
de seguros entre os diferentes países e regiões do mundo atestam esta característica do
produto, como pode ser verificado no gráfico e na tabela mostrados a seguir.
Arrecadação de Prêmios -Valores em US$ milhões
Região
Total
América do Norte
1.114.642
Europa Ocidental
987.755
Japão
478.865
Sul e Leste Asiático
194.462
Oceania
45.280
América Latina
41.871
Europa Central e Oriental
34.402
África
30.968
Oriente Médio
12.426
Fonte: Swiss Re chart room 2003
19
Volume de Prêmios por Região em 2003 (em US$ milhões)
37,9%
33,6%
16,3%
6,6%
1,5%
1,4%
1,2%
1,1%
0,4%
América do Norte
Europa Ocidental
Japão
Sul e Leste Asiático
Oceania
América Latina
Europa Central e Oriental
Africa
Oriente Médio
Não obstante o desenvolvimento observado no setor segurador no Brasil e no
Mundo, as operações específicas deste mercado apresentam um tratamento teórico ainda
bastante rarefeito no que tange à ciência econômica, o que nos leva a procurar
desvendar, nos parágrafos subseqüentes, suas características singulares e tomar, como
ponto de partida, os próprios fundamentos da atividade. Isto se faz particularmente
necessário perante a idiossincrasia de que se reveste, quer a terminologia utilizada, quer
as concepções que são subjacentes ao uso de certos conceitos, que assumem conotação
particular quando aplicados na esfera securitária.
20
Segundo a história econômica do seguro, em seus primórdios, o caráter de
tratamento dado aos riscos incorridos baseava-se em critérios especulativos, e foi
considerado por autoridades eclesiásticas como um jogo – e, portanto, proibido. As
cidades-estado italianas de Gênova e Veneza, exercendo intensa atividade mercantil
marítima no despontar do Renascimento, foram o berço do que ficou conhecido como
contrato de dinheiro a risco marítimo, o qual consistia em um empréstimo de
determinado valor feito a proprietários de navios que partiam a negócios. O empréstimo
– e mais um prêmio sobre o dinheiro emprestado
2
– seria ressarcido parcial ou
integralmente, caso o navio chegasse ao porto, e o fizesse em condições adequadas
3
. No
ano de 1230, o Papa Gregório IX promulgou uma decretal que proibia a cobrança de
juros sobre os empréstimos. Apesar de ter acarretado em poucas mudanças imediatas
nesses tipos de contrato, tal promulgação forçou a evolução de suas formas, dando
margem ao aparecimento das primeiras idéias colaboradoras para a instituição do seguro
marítimo moderno. A evolução do sistema fez com que em 1309, em Gênova, fosse
firmada, através de um decreto, a idéia de “contrato”, como um contrato de seguro de
caráter inominado. O primeiro “contrato de seguro” que se tem registro formal foi feito
em Gênova no ano de 1347, um contrato de seguro marítimo, apesar de haver indícios de
documentos anteriores que também poderiam ser interpretados como um contrato de
seguro marítimo (Ferreira, 1985).
Em épocas posteriores, padrões de contratos um pouco mais evoluídos de
seguros marítimos foram o esteio do desenvolvimento da atividade na Inglaterra, e a
legendária Casa de Café de Edward Lloyd abrigou o mais antigo documento preservado
de seguro marítimo, datado de 1688. Lloyd era proprietário de uma taberna em Londres,
onde se reuniam os agentes de seguros de navios da cidade. Após estudar os costumes
dos seus fregueses e viagens feitas pelos barcos que ancoravam no porto de Londres, em
1696, começou a publicar o “Lloyd News”, e posteriormente, o “Lloyd List”,
transformando sua taberna no centro da atividade seguradora marítima. O êxito foi tão
grande que, em 1727, constituiu-se em sua taberna uma sociedade conhecida com o
2
Nas operações de seguros chama-se prêmio o valor (ou valores) pago à seguradora pelo segurado.
3
A analogia com a emissão, por parte de seguradoras e resseguradoras, de bônus CAT – bônus cujo
pagamento está condicionado a não ocorrência de eventos catastróficos – é facilmente perceptível e merece
ser aqui assinalada. Tais bônus serão descritos em outro capítulo deste texto.
21
nome de “LLOYD`S”. Posteriormente, a taberna passou a ser chamada de “Lloyd´s
Coffe House”, e a sociedade estabelecida tornou-se a maior organização mundial de
seguros. O Lloyd`s foi, e continua a ser, a instituição de seguradores individuais mais
tradicional do mundo. Ela sempre teve como singularidade a ausência quase que
completa de legislação; o contrato de seguro baseava-se principalmente nas cláusulas da
apólice.
A base especulativa da avaliação de riscos nas operações de seguros foi
gradualmente suprimida com a incorporação de novos instrumentos de cálculo
matemático, que deram à atividade uma feição de tratamento probabilístico dos riscos
assumidos. A lei dos grandes números e, em especial, o tratamento da probabilidade da
ocorrência de um evento tomando como parâmetro as freqüências relativas observadas,
irão constituir o fundamento da atual instituição de seguros.
A incorporação do cálculo probabilístico irá condicionar o tratamento conceitual
dos riscos, e sua segregação teórica, segundo os cânones atuariais, em riscos
especulativos e riscos puros. Tecnicamente, o risco puro só admite duas possibilidades,
a saber, a ocorrência e a não ocorrência de uma perda. Já o risco especulativo admite três
alternativas, a perda, a não perda e o ganho. Por dedução podemos afirmar que o risco
especulativo é inerente à atividade empresarial, estando presente em qualquer iniciativa,
por parte dos agentes econômicos, que tenha a pretensão de auferir ganhos monetários.
Os diferentes tipos de riscos que teoricamente definem a atividade da firma são riscos
incorridos no intuito de obter lucros. Já os riscos que se encontram no âmbito da
atividade seguradora devem estar referidos à preservação patrimonial, e apresentarem
características de aleatoriedade que não apenas permitam o tratamento probabilístico,
mas inclusive afastem eventuais riscos morais que possam induzir a ação dos
beneficiários da proteção oferecida pelas empresas de seguros.
A definição de contrato de seguros afirma que se trata de uma operação que não
visa a geração de ganhos por parte do segurado, mas a preservação de seu patrimônio –
ou de sua renda – perante eventos aleatórios que possam vir a ocorrer e gerar prejuízos.
Para que um risco venha a ser considerado como segurável ele deverá guardar as
seguintes condições: ser possível, ser futuro, ser incerto, independer da vontade das
partes contratantes, resultar de sua ocorrência um prejuízo e ser mensurável
22
monetariamente. Tais condições constituem na verdade o substrato jurídico que define o
espírito do contrato de seguros, oferecendo-lhe os limites que asseguram a boa fé das
partes contratantes e o sentido social e econômico da operação. O sentido social aqui se
reveste de significado específico dado que tais atividades muitas vezes são beneficiárias
de favorecimentos tributários. Antes que o termo assimetria de informações se fizesse
presente na literatura econômica, os legisladores dos diferentes países procuraram
impedir que uma das partes auferisse vantagens a partir do seu maior grau de
informação. É com esta acepção que os comentários abaixo se revestem de efetivo
significado.
A possibilidade do evento a ser segurado é um pressuposto óbvio, dada a
desutilidade de prevenir-se sobre um evento que é impossível de acontecer. A condição
da proteção ser referida a possibilidade futura de um evento, o inclui nas leis
probabilísticas, já que fenômenos que efetivamente ocorreram não constituem risco, mas
perdas já sofridas, e que, portanto, não se adequam, também, a preservação do
patrimônio presente. O fato do evento cuja ocorrência será razão de um ressarcimento
significar um prejuízo ao contratante retira a conotação especulativa ou de aposta que
estaria vinculada a contratos que não têm por objetivo a preservação do patrimônio. Por
fim, mas não menos importante, o fato do eventual prejuízo ser mensurável permite que
o contrato tome a forma de uma transação monetária.
O caráter aleatório dos riscos que são objeto do contrato de seguros determina
toda a dinâmica de funcionamento das empresas de seguros. Elas assumem riscos quanto
a ocorrência de eventos futuros e incertos, e esta incerteza significa aqui que não é certa
a ocorrência do evento, ou – como no caso dos seguros de vida – a ocorrência do evento
é certa, mas sua data é desconhecida. Estas circunstâncias fazem com que a informação
estatística seja um elemento essencial quer para a correta formação de preços, quer como
vantagem competitiva em condições de desigualdade de acesso a informações por parte
das diferentes companhias seguradoras. A pedra angular do cálculo da tarifa a ser
cobrada em cada modalidade específica de cobertura de riscos por parte da seguradora é
o chamado valor matemático do risco, que nada mais é do que a freqüência relativa com
23
que ocorre um sinistro
4
. A definição do valor matemático do risco exige o conhecimento
de uma amostra ampla de riscos semelhantes e da quantidade de sinistros ocorridos nesta
amostra, a cada período de tempo. A relação entre o número de sinistros ocorridos,
divididos pelo total da amostra, é o valor matemático do risco. Supondo que uma
empresa seguradora opere no mercado há vários anos, poderá assim acumular uma base
de informações que lhe permita determinar, ano após ano, qual o valor matemático do
risco em uma determinada linha de cobertura de riscos. O tratamento estatístico destes
dados fornecerá a expectativa de valor matemático do risco para cada período –
normalmente de um ano – que se inicia.
Os custos incorridos pela seguradora ao pagar um determinado sinistro são
chamados de indenização. Cada sinistro específico tem seu próprio valor de indenização.
O somatório das indenizações pagas a cada período, dividido pelo total de sinistros
ocorridos nos dá o custo médio do sinistro, ou valor médio indenizado no período
.
A
precificação do seguro para o período subseqüente
será inicialmente obtida pela
multiplicação da expectativa de valor matemático
do risco pelo custo médio dos sinistros
do período anterior. O produto obtido é chamado de prêmio puro, ou prêmio estatístico.
A este prêmio estatístico serão adicionados tanto um percentual relativo a precaução
quanto a possíveis oscilações na proporção de sinistros, como um outro percentual
destinado a cobrir as despesas administrativas e a prover uma taxa de lucro para a
companhia.
Os cálculos acima representam um modelo estilizado, já que fatores como a
concorrência e mesmo a condição da companhia perante o mercado afetam tais
procedimentos, em particular no que tange a capacidade de estabelecer mark-up em
relação a taxa esperada de lucros. Companhias entrantes, por exemplo, não dispõem a
priori de uma massa de segurados grande e estável, nem possuem o acúmulo de anos de
experiência, que lhes permitam estabelecer uma amostra satisfatória para aferição
probabilística de riscos e resultados. Ao descrever-se os produtos disponíveis nestes
mercados, e examinar-se as alternativas de gestão de riscos nas próximas seções,
abordar-se-ão estes tópicos de forma mais conclusiva.
4
Sinistro é a manifestação concreta do risco previsto no contrato de seguro e que ocasiona prejuízo ou
responsabilidade.
24
1.3 Seguros de Vida
As seguradoras de vida proporcionam coberturas contra mortes, doenças e
incapacidades, normalmente na forma de produtos de poupança de médio ou longo
prazo, tais como as pensões. Os pagamentos dos prêmios de seguro podem ser feitos
tanto através de um único grande pagamento no início da vigência do contrato, ou
através de séries de pagamentos regulares. Os fundos resultantes são investidos para
gerar um rendimento regular para os detentores de apólices ou um ganho de capital
futuro. Geralmente, os balanços contábeis das seguradoras de vida são maiores que os
das de Ramos Elementares, sendo isto, reflexo da transformação das poupanças
familiares em investimentos. Os seguros de vida são comercializados tanto
individualmente como para grupos. Os principais produtos serão descritos abaixo, sendo
que os três primeiros tipos se prestam tanto à comercialização individual como para
grupos.
1.3.1 Seguro de vida temporário:
Também conhecido como seguro de vida a termo. Concede um benefício caso o
segurado venha a falecer no período estipulado na apólice. Normalmente tem sua
validade mínima pelo prazo de um ano, podendo ser prorrogada. Existe, também, uma
variedade de seguro de vida muito utilizada nos Estados Unidos, que vigora até a data
em que o segurado completa 65 anos. O plano de seguro de vida temporário mais usual é
aquele que oferece o chamado benefício nivelado. Ou seja, o valor da indenização se
mantém inalterado durante todo o prazo de vigência da apólice. Outro plano existente é
o que oferece um benefício decrescente, em que o valor da indenização decresce ao
longo do prazo contratual. Em um plano de cinco anos, por exemplo, o valor de
indenização decresce em um quinto a cada ano vencido. Tal modalidade costuma ser
comercializada acoplada a operações de empréstimos bancários e imobiliários. No
primeiro caso, temos o seguro de vida prestamista, e, no segundo, o seguro de tomador
de empréstimo hipotecário. São seguros que visam garantir a quitação do débito do
25
crédito caso ocorra o falecimento do tomador. De um modo geral, os seguros
temporários oferecem a opção de renovação ou de conversão:
i) Seguro de vida temporário com opção de renovação: é aquele cuja apólice contém
cláusula de renovação, dando ao segurado o direito de, quando ao término do
período de vigência, renovar seu seguro sem se submeter a nova avaliação por
parte da companhia seguradora. A renovação é feita mantendo – se as mesmas
características do contrato original, exceto no que se refere ao valor do prêmio
anual a ser pago, o qual sofrerá acréscimo compatível com a elevação da idade do
segurado.
ii) Seguro de vida temporário com opção de conversão: é aquele que proporciona ao
segurado a possibilidade de transformar seu seguro temporário em um plano de
seguro permanente sem se submeter aos exames relativos a uma nova avaliação
quanto aos seus riscos pessoais. No caso de conversão, a única majoração no
prêmio será a relativa a mudança de idade do segurado. Seguros temporários com
opção de renovação ou de conversão eximem a seguradora de gastos com exames
médicos e outros, mas podem gerar um movimento de anti-seleção, já que
indivíduos com saúde debilitada no decorrer do contrato inicial podem ser mais
propensos a sua renovação ou conversão em um seguro de vida permanente. Por
isso, seguros de vida temporários que contenham uma destas duas cláusulas são
comercializados com valores de prêmios anuais superiores.
1.3.2 Seguro de vida permanente
Os seguros de vida permanente combinam a cobertura do seguro com um
elemento de poupança financeira. Pode-se distinguir duas grandes modalidades de
seguros de vida permanente, uma denominada tradicional e outra que procura incorporar
em sua formatação aspectos de maior competitividade vis a vis outras modalidades de
poupança, e que se desenvolveram nos Estados Unidos da América a partir dos anos 70,
tomando fôlego ao longo do processo de transformações financeiras verificado no último
quarto de século. Dentre estas se destacam a que recebe o nome de seguro de vida
26
universal (universal life insurance), e as modalidades de seguro de vida variável
(variable life insurance).
5
Serão descritas a seguir as principais características das
modalidades de seguro de vida permanente:
i) A modalidade mais usual de seguro de vida tradicional cobre o segurado por toda
a sua vida mediante o pagamento periódico de um prêmio cujo valor é constante.
Como o cálculo do risco de mortalidade é obtido a partir das tábuas de
mortalidade estatísticas, e como este risco aumenta conforme aumenta a idade do
segurado, a confecção de seguros de vida com pagamentos periódicos constantes
implica em um acréscimo nos valores pagos inicialmente em relação ao que seria
cobrado nos primeiros anos, caso os valores mensais ou anuais fossem crescentes
conforme o segurado envelhecesse. Esta diferença paga a maior nos prêmios
iniciais é utilizada pela seguradora para a constituição das provisões (reservas
matemáticas) adequadas ao equilíbrio atuarial da operação. Este modelo padrão
de seguro de vida tradicional admite variantes, cujas mais expressivas são o
pagamento de prêmios até certa idade, por exemplo até os 65 anos, ou o
pagamento de prêmios por um determinado número de anos, por exemplo
durante vinte anos. Ao atingir a idade estipulada, ou ao concluir o período de
pagamentos contratado, o titular passa a ter uma apólice saldada, sobre a qual
nenhum pagamento é mais devido. As apólices compreendem a inclusão de um
valor cumulativo, conhecido como valor garantido, que funciona como um
instrumento de poupança financeira para o titular. Apólices do tipo tradicional
incluem uma tabela que mostra como o seu valor garantido aumenta com o
tempo. Se o titular em um determinado momento desistir do seguro, ou se por
qualquer outro motivo a apólice for cancelada, a seguradora pagará ao titular o
valor garantido acumulado até aquela data, descontados os encargos pelo saque.
A reserva e o valor garantido de uma apólice do tipo tradicional aumentam ao
longo da vigência da apólice, até atingir a idade limite da tábua de mortalidade,
normalmente 99 ou 100 anos. Em geral, quando o segurado atinge a idade limite,
5
No Brasil esta modalidade de seguro de vida variável encontra como similar os produtos comercializados
sob o título de VGBL (Seguro de Vida Gerador de Benefício Livre).
27
a seguradora paga o valor da apólice ao beneficiário, mesmo que o segurado
continue vivo. As seguradoras também concedem empréstimos aos titulares de
apólices tendo como garantia o valor garantido.
ii) Seguro de vida do tipo universal life. Neste tipo de apólice os prêmios não são
fixos, no sentido de que o titular pode efetuar pagamentos com valores superiores
ao mínimo estipulado, e assim incrementar o saldo referente ao valor garantido.
A seguradora periodicamente soma juros ao montante do valor garantido. Além
deste valor garantido servir como colateral para empréstimos do titular junto a
seguradora, ele pode também ser objeto de resgates parciais.
iii) Seguro de vida variável. Tais produtos espelham de forma ainda mais nítida o
processo de financeirização das atividades de seguros, no sentido de
convergência dos produtos oferecidos com outros tipos de investimento
financeiro oferecidos por bancos. Sob a ótica da gestão de riscos, se caracteriza
por transferir completamente os riscos de ativos (riscos de crédito, de juros, e de
volatilidade nos mercados de renda variável) para os detentores das apólices, que
são na verdade condôminos de um fundo de investimento onde são alocadas as
reservas referentes aos prêmios arrecadados. Os ativos que garantem as reservas
técnicas das apólices de vida tradicionais são colocados em uma conta geral de
investimentos de responsabilidade da seguradora. Já os ativos que garantem as
reservas técnicas das apólices de seguro de vida variável são colocados em
contas de investimentos que a seguradora mantém em separado (separate account
ou segregated account) da conta de investimentos gerais. Desta forma, tanto o
benefício por morte como o valor garantido da apólice flutuam de acordo com o
resultado financeiro das aplicações que compõe a conta separada. As seguradoras
trabalham com um conjunto destas contas – na verdade, com vários fundos de
investimento com diferentes composições de carteira – e os titulares das apólices
escolhem o tipo de conta de aplicação que irá lastrear seus pagamentos de
prêmios. A maioria das apólices de seguro variável contém uma cláusula onde a
seguradora se compromete com a manutenção de um valor mínimo de face, mas
não garantem nem o rendimento dos investimentos nem um piso para o valor
garantido.
28
iv) Anuidades, ou seguros de renda. Em sua forma básica, são contratos que, a partir
de um prêmio único, ou de uma série de prêmios pagos até certa data, dão direito
a uma série de pagamentos periódicos como benefício. Os pagamentos de
prêmios sob responsabilidade do titular da apólice podem ser feitos com cláusula
de valor fixo durante n períodos, ou podem ser apólices que aceitam pagamentos
de valores de prêmios variáveis dentro de certas faixas pré – determinadas. Neste
caso, mesmo que o contrato preveja a taxa de juros que irá vigorar para
capitalização destas parcelas, o montante final será, obviamente, resultante dos
valores diferenciados pagos ao longo do prazo da apólice. Assim, de acordo com
a modalidade de anuidade, estes pagamentos ao beneficiário podem ser fixados
de antemão, ou assumirem a forma de um montante cujo valor só será conhecido
ao final do total de períodos em que os prêmios forem pagos. Neste segundo
caso, trata-se de uma aplicação financeira em conta separada – na verdade, as
parcelas de prêmios são depositadas em fundos de investimentos que compõe as
chamadas contas separadas, e o montante ao final do período do pagamento dos
prêmios permanecerá aplicado e rendendo pagamentos periódicos ao beneficiário
conforme o desempenho do fundo que constitui a conta separada.
Se adotarmos uma classificação das anuidades a partir de sua inclusão ou não na
conta comum cuja responsabilidade é assumida pela seguradora, poderemos ter
assim duas categorias de anuidades. As que têm seus rendimentos garantidos
pela conta comum – ou conta geral – das seguradoras normalmente contém
cláusulas onde a seguradora se compromete a pagar taxas de juros superiores ao
contratado, caso os fundos da conta geral tenham resultados suficientemente
elevados para possibilitar a concessão desta vantagem. As que são regidas por
cláusulas de aplicação em contas separadas seguem o destino da rentabilidade
destas aplicações, sem garantia de remuneração básica pela seguradora. Tanto as
apólices cujos fundos pertencem a conta geral, como aquelas cujos prêmios
integram as contas separadas, tem cláusulas que permitem o resgate antecipado.
Este é o valor acumulado, menos as taxas relativas a liquidação previstas nas
apólices.
29
1.4 Seguros de ramos elementares
O segmento do mercado segurador, segundo a nomenclatura brasileira,
denominado de Ramos Elementares (“non-life insurance” na nomenclatura americana)
engloba todos os ramos de seguro que têm por finalidade a garantia de perdas, danos ou
responsabilidades sobre objetos ou pessoas (incluindo os seguros de acidentes pessoais),
excluindo o Ramo Vida e o Ramo Saúde. Devido à existência de uma grande
diversidade de planos de seguro dentro do segmento, torna-se necessária à utilização de
diferentes instrumentos contratuais. Na maioria dos casos, as apólices são renovadas
anualmente. Dentre os principais ramos dentro dos Ramos Elementares estão:
• Seguro de Incêndio
• Seguro de Automóveis
• Seguro de Lucros Cessantes
• Seguro de Transportes
• Seguro de Responsabilidade Civil
• Seguro de Crédito
Os instrumentos básicos para a formulação do contrato de seguro de Ramos
Elementares são a proposta e a apólice. A proposta de seguro é um formulário impresso,
onde consta um questionário detalhado a ser preenchido pelo segurado, que servirá de
base para a emissão da apólice. A apólice é o documento emitido pelo segurador, a partir
da proposta. É o contrato de seguro propriamente dito. Além das formas tradicionais de
apólices utilizadas pelos diversos ramos, há outros tipos para atender a situações
específicas. Dentre esses tipos específicos de apólice podem ser citadas:
• Apólice Aberta; é adotada principalmente nos Ramos de Seguros de
Transportes, se destinando à inclusão por averbações de verbas e bens a segurar.
• Apólice Ajustável; é típica de seguro de armazéns ou depósitos em que o
Valor em Risco é variável no decorrer da vigência do seguro. Neste tipo de
30
apólice, o segurado paga um prêmio depósito que é ajustado periodicamente em
função do valor real do estoque segurado.
• Apólice Avulsa; é a apólice destinada a cobrir riscos eventuais e
transitórios. È muito comum no ramo de transportes para cobrir, por exemplo,
mudanças.
• Apólice Multirisco; tipo de apólice que cobre vários riscos em uma só
apólice.
• Apólices de Riscos Nomeados; os riscos cobertos são enumerados,
excluindo-se da cobertura tudo aquilo que não foi especificamente nomeado.
• Apólices de Riscos Operacionais; é um seguro que cobre todos os riscos,
destinando-se a setores industriais que possuem valor de reposição mínimo dos
bens materiais em risco.
Geralmente as seguradoras de Ramos Elementares têm balanços contábeis
menores do que as de vida, porque geralmente não fazem intermediações entre
poupanças e investimentos. A lucratividade delas depende da performance de subscrição
(ou seja, os prêmios recebidos excedam os sinistros pagos) e do retorno do investimento
dos fundos retidos durante o período que vai do recebimento dos prêmios ao pagamento
dos sinistros (chamado no jargão americano de “float”).
O setor de seguro de crédito de títulos desenvolveu-se na década de 70 com o
estabelecimento de algumas companhias com ratings de AAA para prover aos
investidores de títulos municipais americanos uma garantia da pontualidade do
pagamento dos juros e do principal originalmente determinados em caso de um evento
de default do emissor. Em 1989, o Estado de Nova York fez uma emenda (artigo 69) na
sua lei do mercado segurador que requeria que todo o seguro de crédito de títulos fosse
feito através de monolines, ou seja seguradoras especializadas nessa linha de negócios.
Subseqüentemente, outros estados americanos adotaram leis similares.
A motivação para essa separação foi dar proteção aos detentores de apólices
contra falências de seguradoras. O artigo 69 define o seguro de garantia financeira e
determina os limites de risco simples e agregados, os requerimentos de capital baseados
no risco e as reservas de contingência obrigatórias.
31
1.5 Resseguros
O primeiro acordo que teve os moldes de um contrato de resseguro ocorreu
também em Gênova em 1370 (Ferreira, 1988). Referia-se ao transporte marítimo de
mercadorias de Gênova para Sluis, em Flandres. Ele estabelecia que o segurador
primário estava transferindo o risco da parte mais arriscada da viagem, o trecho de Cádiz
a Sluis, para um outro segurador. O acordo foi feito entre o segurador direto (que
transferia parte do risco) e o segurador que assumia parte do risco da viagem (no caso, o
ressegurador) sem que fosse estabelecida qualquer relação contratual entre eles.
Gradativamente, tornou-se comum para as seguradoras da época transferir a uma outra
seguradora (a resseguradora) a parte mais perigosa do risco que era assumida. Com a
evolução da prática do resseguro e o aumento da sua importância, entre os séculos XVII
e XVIII foram estabelecidos pela primeira vez o limite máximo a ser protegido, a data
de vencimento para os pagamentos e as bases de recuperação.
De 1746 a 1864, em conseqüência de práticas abusivas praticadas no mercado
ressegurador inglês, onde muitas vezes o segurador direto ressegurava os riscos
subscritos integralmente a um prêmios inferior ao original, a prática do resseguro ficou
proibida na Inglaterra. Tal medida, veio a influenciar notavelmente no desenvolvimento
do Lloyd’s, pois reduziu a capacidade de aceitação das seguradoras, sendo assim, alguns
pedidos de cobertura foram transferidos aos subscritores particulares do Lloyd’s. Estes
passaram a agir como co-seguradores, apresentando um substancial desenvolvimento.
Assim, essa lei contribuiu indiretamente para a consolidação internacional da bolsa de
seguros “Lloyd’s of London”.
O aumento da acumulação de riscos assumidos pelas seguradoras causado pela
industrialização fez com que elas tivessem uma necessidade crescente de proteção de
resseguro. Tal prática, que começou cobrindo apenas riscos individuais, posteriormente
passou a cobrir os riscos de toda uma carteira, denominada resseguro por contrato.
6
Um
incêndio em Hamburgo em 1842, de proporções catastróficas, impulsionou a criação da
6
Hoje em dia, esta forma é utilizada sob a denominação de resseguro automático ou obrigatório.
32
primeira resseguradora profissional
7
, a “Kolnische Ruck”. Este grande sinistro
contribuiu para a conscientização definitiva da necessidade de repartição dos riscos de
carteiras de seguros entre diversos seguradores.
O resseguro é o ápice da atividade seguradora, fator preponderante nas
estratégias de administração dos riscos incorridos pelas seguradoras na gestão de sua
carteira de cobertura de riscos. A opção pelas várias modalidades de resseguros
existentes permite que a seguradora defina sua própria estratégia de atuação em um
determinado mercado ou em determinada linha de seguros. Devido à natureza dos riscos
cobertos pelas seguradoras de Ramos Elementares, as resseguradoras assumem maior
proporção dos riscos destas, do que das de vida. Os diferentes textos sobre a ação das
resseguradoras lhes atribui um vasto elenco de contribuições perante o mercado
segurador, como veremos a seguir.
Crescimento de Longo prazo dos mercados de Seguros de
Ramos Elementares e de Resseguro (1965=100)
0,0
500,0
1000,0
1500,0
2000,0
2500,0
3000,0
1
9
65
67
69
71
73
7
5
7
7
79
81
83
85
87
8
9
9
1
93
95
97
99
20
0
1
Seguros de Ramos Elementares Resseguro Global PIB Global
Fonte: Swiss Re, Economic Research
7
Resseguradora profissional: seguradora especializada exclusivamente na atividade de resseguro.
33
1.5.1 Fatores que levam a utilização do resseguro
i) Pulverização do risco: A subscrição de riscos concentrados em determinada área
geográfica pode acarretar que eventos catastróficos resultem em um número elevado de
sinistros de bens e responsabilidades para uma seguradora. Planos de resseguros
conhecidos como resseguro de catástrofes protegem a seguradora, limitando suas perdas
a um valor determinado, mesmo que oriundas de múltiplas apólices emitidas, desde que
os sinistros sejam todos decorrentes de um mesmo evento.
ii) Aumento da capacidade de subscrição: Trata-se de um aspecto chave tanto em
termos da lucratividade como da aquisição ou manutenção de parcelas de mercado por
parte da seguradora. Na atividade seguradora atuante na área de seguros de bens e
responsabilidades, o conceito de capacidade se reveste de dois sentidos correlatos:
capacidade ampla, que se refere aos limites relativos para a cobertura de um
determinado risco, e capacidade para produzir prêmios, que se refere ao valor agregado
de prêmios que uma companhia pode subscrever. Em ambos os casos, tais limites
costumam ser determinados pelos órgãos reguladores, tomando como base o capital
próprio da seguradora. A utilização do resseguro permite que as companhias de seguros
subscrevam riscos acima de sua capacidade, retendo apenas o percentual do risco
compatível com seus limites. Isto é válido tanto para os riscos singulares como para o
montante global de riscos assumidos. É um recurso importante para que se viabilize uma
expansão do número de apólices emitidas sem que seja necessário imobilizar o volume
de capitais próprios que se fariam obrigatórios caso não fosse utilizado o resseguro.
iii) Equilíbrio da carteira: A utilização do resseguro supre ainda o requisito de se
desenvolver uma carteira equilibrada quanto a possibilidade de incidência de sinistros
cujo valor seja o mais homogêneo possível. A negociação de resseguros para sinistros de
maior montante permite um nivelamento das expectativas de desembolso por parte da
seguradora.
iv) Estabilização dos resultados: Surge como conseqüência do equilíbrio obtido com
a negociação com empresas de resseguros, pois ao retirar da carteira da seguradora os
riscos discrepantes, gera a perspectiva de estabilidade na incidência de sinistros e,
34
portanto, na previsibilidade de desembolsos. Na verdade, determinadas modalidades de
resseguro cobrem quaisquer valores de sinistros que ultrapassem um limite previamente
acordado. Ao ter assim estabelecido um teto de indenização por sinistro, a seguradora se
beneficia de uma menor taxa de flutuação em seus resultados.
v) Fortalecimento da solidez financeira do segurador: Além de fortalecer a
capacidade de subscrição, o resseguro, ao pagar comissões a seguradora, permite que
estas restituam os gastos incorridos com a emissão da apólice original, alimentando o
fluxo de caixa da empresa cedente.
vii) Uma última e importante característica dos vínculos entre seguradoras e
resseguradoras é a possibilidade das primeiras contarem com o saber específico
acumulado pelas segundas quanto aos diversos tipos de riscos cobertos. A atuação
mundial das resseguradoras e sua experiência acumulada permitem o fornecimento de
informações muitas vezes cruciais para a aceitação – ou não – de determinados riscos
cuja avaliação requer conhecimentos mais sofisticados.
1.5.2 Modalidades de operações de resseguro
As principais modalidades de resseguros oferecidas são o resseguro facultativo e o
resseguro automático, ou por contrato. Tanto em uma modalidade como em outra, o
resseguro pode ser de caráter proporcional ou não. Descreveremos a seguir as duas
grandes vertentes do resseguro, com uma concisa explanação sobre suas características e
o papel que podem cumprir perante as seguradoras.
i) O resseguro facultativo se caracteriza pela realização de contratos caso a
caso, e normalmente é utilizado pelas seguradoras em operações de grande
vulto, onde o prêmio a ser arrecadado representa um ingresso significativo,
mas o custo eventual do sinistro acarretaria um impacto significativo na
capacidade financeira da seguradora, ou ao menos consistiria em um
desembolso muito elevado perante os padrões unitários de indenização
considerados aceitáveis pela companhia. O resseguro facultativo pode ser
contratado tanto na forma proporcional, onde o repasse percentual do prêmio
35
auferido como a participação nos custos do sinistro são equivalentes, como
na forma conhecida como excesso de danos. Neste segundo caso, os valores
de indenização até um determinado nível são absorvidos pela seguradora, e
os custos acima deste valor pré-fixado são de responsabilidade da
resseguradora. Os valores contratuais já não são pautados por critérios de
proporcionalidade, devendo ser objeto de negociação especifica.
ii) O resseguro por contrato implica em um vínculo muito mais forte e
duradouro entre as empresas de seguros e de resseguros. Pode ser
operacionalizado tanto na forma de contrato proporcional por carteira, como
contrato de excesso de danos por carteira. O aspecto fundamental a ser
observado é que se constitui uma virtual sociedade de fato entre a seguradora
e a resseguradora em relação as carteiras de seguros cobertas por este tipo de
contrato de resseguros. É muito útil quando a seguradora entra em áreas
novas, ou enquanto tem uma carteira pouco volumosa e sem uma clara
capacidade de aferição dos riscos no ramo. Tais tipos de contrato sempre
implicam, na prática, em algum grau de acessória e repasse de qualificação
técnica da resseguradora para a companhia de seguros, particularmente na
estimativa e precificação dos riscos incorridos.
1.6 Administração dos riscos cobertos pelas seguradoras e o resseguro
No início deste capítulo foram listadas algumas das condicionalidades relativas a
atuação de uma empresa de seguros, no que se refere inclusive as informações
necessárias ao processo de precificação, a partir da expectativa de ocorrência de sinistros
por modalidade de seguros oferecida. Os três aspectos fundamentais para a gestão ótima
de uma carteira de seguros são, respectivamente:
i) A existência de uma grande massa segurada: quanto maior a quantidade de
riscos segurados, menor a probabilidade de desvios nos resultados
36
esperados. A qualidade matemática do prêmio cobrado é função direta,
entre outros fatores, da massa de riscos existente na carteira segurada.
Dentro desse princípio, uma carteira em formação ou em extinção apresenta
muito maior risco que uma carteira grande e estável. De qualquer forma, na
sua política de prevenção de riscos, uma companhia de seguros deve
procurar formar um volume de apólices seguradas que lhe ajude a
minimizar o risco ou, dito de outro modo, que lhe dê massa necessária para
a maior consistência estatística possível.
ii) Homogeneidade dos valores segurados: Além do volume dos riscos
segurados, a companhia deve procurar homogeneizar tais riscos, isto é, os
valores segurados devem ser semelhantes,sem muita variação entre eles.
Uma carteira composta de um número grande de pequenos riscos e de
alguns grandes riscos poderá apresentar grandes flutuações, o que pode ser
minimizado pela política de aceitação de riscos da companhia.
iii) Dispersão geográfica: Para evitar concentrações regionais de riscos, a
companhia deve fazer a dispersão geográfica de suas aceitações. Riscos
situados geograficamente de forma dispersa diminuem a possibilidade de
flutuações representativas.
Este modelo ideal, contudo, é de difícil verificação prática, principalmente
quando a empresa se depara com a decisão de entrar em uma linha de produtos a qual
não está afeita. Nas palavras de Botti (1995)
“O risco das companhias de seguro advém do fato de que, na prática, agrupar riscos em
similaridade e em quantidade suficientes para que a lei dos grandes números funcione
perfeitamente e a atividade de seguros não tenha um componente de jogo é comercial e
tecnicamente impossível”.
37
A partir da constatação acima citada, podemos considerar que uma atividade
fundamental para companhias de seguros consiste no gerenciamento dos riscos de
assumir uma carteira – ou carteiras - de riscos alheios. Três aspectos principais
compõem este processo, constituindo mesmo a coluna vertebral da tomada de decisões
por parte da companhia. Trata-se da política de subscrição (ou aceitação de riscos), da
decisão quanto a retenção destes riscos, e da modalidade de transferência de riscos a ser
adotada. No que se refere ao último dos três quesitos, já tratamos ao analisar as
modalidades de resseguro. Veremos agora os aspectos relativos a aceitação e retenção
dos riscos:
A aceitação do risco é a efetivação do contrato de seguro, e é conhecida como
atividade de subscrição por parte da seguradora. O termo subscrição – underwriting em
inglês – é decorrente da prática de assinar um contrato por parte de um ou mais
subscritores que, nos mercados do Lloyds, apunham sua assinatura nos contratos que
eram oferecidos em negociação. A atividade de subscrição é assim o fato determinante
da comercialização do seguro enquanto um produto. Em um sentido mais abrangente, a
subscrição é a atividade de seleção dos riscos demandantes de cobertura, e materializa,
em seu conjunto, a política de subscrição da companhia de seguros. Teoricamente, a
política de subscrição deve:
i) evitar um excesso de sinistros acima daquele nível de provisão de reservas
feitas segundo as taxas praticadas;
ii) assegurar um adequado volume de negócios;
iii) pensar a distribuição ótima não apenas no curto, mas, também, no longo
prazo; e
iv) conferir o devido peso à dispersão dos riscos assumidos.
A retenção dos riscos é conhecida no Brasil como a definição dos limites
técnicos, e pode incidir sobre um percentual do volume de prêmios da carteira de
apólices, ou sobre o patrimônio líquido da companhia. Retenção dos riscos significa o
percentual do valor dos sinistros que a própria companhia seguradora está disposta a
assumir; o que excede a este limite é objeto de repasse a uma resseguradora. Limites
38
maiores de retenção de riscos significam também maior percentual de prêmios
arrecadados que permanecem com a seguradora. Precauções impostas pela regulação
também cumprem um papel fundamental, estabelecendo limites técnicos obrigatórios,
impedindo retenções de riscos que comprometam a capacidade de solvência da
seguradora.
1.7: Conclusões
A atividade seguradora cresce continuamente ao longo dos últimos trinta anos.
Seguros constituem um bem superior, no sentido de que o crescimento do volume de
vendas de apólices é mais que proporcional a evolução positiva da renda agregada dos
principais países do mundo. O crescimento do número e dos valores das apólices de
seguros de vida indica uma maior capacidade de poupança das famílias, refletindo a
ampliação da renda pessoal em diferentes países. Já o crescimento das operações de
seguros de ramos elementares espelha a trajetória ascendente do valor de máquinas,
equipamentos e instalações de propriedade de empresas produtoras de bens e serviços.
Reflete também a ampliação no volume de bens transacionados através do comércio
entre diferentes regiões e países, além de sinalizar a aquisição de bens de maior valor
agregado por parte das famílias.
A característica de bem superior de que se reveste a aquisição de uma apólice de
seguros também pode ser observada quando constatamos que os países de maior renda
per capita são os principais mercados para operações de seguros. Os Estados Unidos da
América respondem por quase 38% do total de valores de prêmios arrecadados, seguido
pela Europa Ocidental com 33,6% e pelo Japão, com 16 % (dados de 2003).
As operações de seguros são mapeadas historicamente através de documentos
que surgem desde 1347 na Itália. Todavia, inicialmente tratava-se de operações de forte
cunho especulativo, ou se revestiam de caráter de fundo para socorro mútuo, sem que
fossem utilizadas técnicas que fornecessem um fundamento científico aos negócios. A
base especulativa nas operações de seguros foi gradualmente suprimida com a
incorporação de novos instrumentos de cálculo matemático, que deram a atividade uma
feição de tratamento probabilístico dos riscos assumidos. A lei dos grandes números e,
39
em especial, o tratamento da probabilidade da ocorrência de um evento tomando como
parâmetro as freqüências relativas observadas, irá constituir o fundamento da atual
instituição de seguros.
O caráter aleatório dos riscos que são objeto do contrato de seguros determina
toda a dinâmica de funcionamento das empresas de seguros. Elas assumem riscos quanto
a ocorrência de eventos futuros e incertos, e esta incerteza significa aqui que não é certa
a ocorrência do evento, ou – como no caso dos seguros de vida – a ocorrência do evento
é certa, mas sua data é desconhecida.
A pedra angular do cálculo da tarifa a ser cobrada em cada modalidade
específica de cobertura de riscos por parte da seguradora é o chamado valor matemático
do risco, que nada mais é do que a freqüência relativa com que ocorre um sinistro. A
definição do valor matemático do risco exige o conhecimento de uma amostra ampla de
riscos semelhantes e da quantidade de sinistros ocorridos nesta amostra, a cada período
de tempo. A relação entre o número de sinistros ocorridos dividido pelo total da amostra
é o valor matemático do risco.
O somatório das indenizações pagas a cada período, dividido pelo total de
sinistros ocorridos nos dá o custo médio do sinistro, ou valor médio indenizado no
período
.
A multiplicação da expectativa de valor matemático
do risco pelo custo médio
dos sinistros do período anterior fornece o chamado prêmio puro. A partir deste valor
básico são calculados percentuais relativos a prevenção de oscilações na proporção de
sinistros, a previsão de gastos com despesas administrativas e ao mark-up destinado a
prover os lucros para a companhia.
A atividade seguradora compreende dois grandes ramos, o de seguros de vida e o
de seguros de ramos elementares. As seguradoras de vida asseguram uma indenização
para o caso de morte, e pensões para situações de doença ou invalidez. Os prêmios
podem ser pagos de uma só vez ou, o que é mais freqüente, através de uma série de
pagamentos regulares. Os fundos resultantes são investidos para gerar um rendimento
regular para os detentores de apólices ou um ganho de capital futuro. Assim, seguradoras
de vida são instituições que geram grandes volumes de poupança mediante diferentes
modalidades de apólices de seguros. Os tipos de apólices se dividem em seguros
temporários ou permanentes. Estes últimos, que geram o maior volume de recursos a
40
disposição das seguradoras, se subdividem em seguros tradicionais e seguros que
assumem características típicas de fundos de investimentos. Os seguros tradicionais são
compostos um valor para indenização e por um valor garantido, o qual recebe juros ao
longo do tempo e permanece a disposição do segurado para saque em eventual situação
de cancelamento da apólice. Os seguros de vida acoplados a fundos de investimentos
constituem um produto financeiro típico, cujo risco é assumido pelo detentor da apólice,
e cujo valor irá variar no tempo em função do resultado apresentado pela carteira de
títulos que compõe o fundo de investimentos ao qual a apólice está vinculada.
Seguros de ramos elementares apresentam grande variedade no objeto a ser
segurado e nos formatos que as apólices podem assumir. As principais modalidades de
seguros de ramos elementares são os seguros de incêndio, de automóveis, de lucros
cessantes, de transportes, de responsabilidade civil e de crédito.
As características das operações de seguradoras de ramos elementares fazem com
que estas companhias dependam intensivamente da transferência de parte dos riscos
cobertos para companhias de resseguros. Os contratos de resseguros permitem que as
seguradoras pulverizem seus riscos, aumentem sua própria capacidade de subscrição,
equilibrem melhor suas carteiras de riscos cobertos e apresentem assim resultados
operacionais mais estáveis. Dado o acúmulo de capacidade técnica das resseguradoras, e
suas vastas bases de dados estatísticos, as seguradoras diretas muitas vezes recorrem a
expertise das companhias de resseguros para sua avaliação de determinados riscos e
subseqüente tomada de decisão.
As principais modalidades de contratos de resseguros são o resseguro facultativo
e o resseguro automático, ou por contrato. Resseguro facultativo é uma operação isolada,
relativa a cobertura de um risco de expressivo montante, o qual a seguradora procura
repassar parcialmente para uma ou mais resseguradoras. Já o resseguro por contrato
implica em um vínculo permanente entre a seguradora e a resseguradora (ou
resseguradoras), sendo automaticamente repassados um percentual dos riscos – e dos
prêmios – subscritos pela seguradora direta.
As operações de seguros são fundamentalmente constituídas pelo gerenciamento
de riscos não especulativos que incidem sobre as demais empresas e sobre os indivíduos.
Três aspectos compõem este processo de gerenciamento: a política de subscrição
41
adotada por cada companhia, a decisão acerca do percentual de retenção dos riscos
assumidos e a modalidade pela qual um percentual de riscos é repassado para as
resseguradoras. Adicionando a estes aspectos as decisões referentes aos investimentos
dos recursos postos a disposição das companhias de seguros, ter-se-á definido o escopo
de atividades que constituem o âmago da atividade seguradora.
42
Capítulo 2: Atuação das Companhias Seguradoras nos Mercados
Financeiros Internacionais
2.1: Introdução
As companhias de seguros despontam nos mercados internacionais como
fortes participantes nas linhas de investimentos de títulos de dívida e ações.
Historicamente, a atenção das autoridades responsáveis pela regulação e supervisão das
companhias de seguros esteve voltada para a aferição entre o montante dos ativos e a
carga de obrigações resultante das operações das seguradoras. Tratava-se, portanto, de
quantificar e verificar a existência de disponibilidades mínimas de capital, de forma a
garantir a capacidade de pagamento dos sinistros, estimados, estes, em função das
ocorrências verificadas em períodos anteriores.
Pode-se considerar que, dadas as características intertemporais das
operações de seguros, a conduta adotada pelos órgãos de regulação, quantificando
valores mínimos de ativos requeridos, constitui um caso de estratégia regulatória com
foco na manutenção da liquidez das seguradoras perante as obrigações futuras
decorrentes dos compromissos constantes em seus passivos. O enfoque de liquidez se
materializa tanto na quantidade exigida de ativos como na discriminação dos limites
para aplicação em cada modalidade de títulos financeiros e de propriedades. Estes
limites tomam como base a liquidez atribuída a cada classe de ativos. Exemplarmente, o
volume de ativos imobiliários sempre terá um limite percentual muito inferior a
aplicações em títulos públicos.
As transformações sofridas pelos diferentes mercados nacionais e a
crescente volatilidade apresentada nos mercados financeiros, além da própria expansão e
diversificação dos investimentos das companhias de seguros, têm evidenciado a
insuficiência dos instrumentos regulatórios relacionados à avaliação dos ativos destas
empresas. Um reconhecimento dos fatores que influenciam suas estratégias de
investimento e o impacto destas decisões sobre sua capacidade de solvência é o tema
deste capítulo.
A próxima seção examina os fundamentos gerais da solvência das
seguradoras e o papel das regras regulatórias na indução de políticas de investimento. A
43
terceira seção se debruça sobre a relação entre contratos, estruturas de passivos e a
compatibilidade entre estas e as operações ativas das seguradoras de vida e ramos
elementares.
A quarta seção insere a discussão sobre os ciclos de negócios específicos do
mercado segurador (ciclos de subscrição) e sua inter-relação com os movimentos
conjunturais dos mercados financeiros.
A quinta seção analisa como as diferentes configurações dos mercados
financeiros nacionais e regionais conformam o escopo de alternativas de investimento a
disposição das companhias de seguros.
A sexta seção, refletindo preocupações recentes dos organismos
internacionais que cooperam com atividades de supervisão dos países membros, aborda
e detalha a participação das seguradoras nos mercados de derivativos, em particular na
transferência de riscos de crédito de bancos para seguradoras. A sétima seção enfoca
especificamente os derivativos vinculados a incidência de catástrofes.
A oitava seção inclui uma verificação do perfil de investimentos das
resseguradoras, e a nona e última seção apresenta as conclusões do capítulo.
2.2: Regras regulatórias e preservação da solvência: condicionantes da política de
investimentos das companhias seguradoras
As companhias de seguros arrecadam prêmios e pagam os sinistros de um
percentual do conjunto dos riscos cobertos. A atividade de subscrição de riscos é assim,
por definição, seu negócio precípuo. Todavia, este será sempre complementado pela
política de investimentos da companhia e, a rigor, estas aplicações financeiras são uma
contrapartida inevitável da lógica do negócio.
O mercado segurador tem como parâmetro chave para a aferição de seu
desempenho aquilo que é chamado de índice combinado – combined ratio em inglês. O
índice combinado é calculado através do somatório dos sinistros retidos, das despesas de
comercialização e das despesas administrativas de uma seguradora, dividido pelos
prêmios auferidos por ela. Mediante a agregação do Resultado Financeiro da seguradora
aos prêmios auferidos, tem-se o índice combinado ampliado. É usual que as despesas e
44
receitas próprias do negócio segurador oscilem em torno de uma posição de equilíbrio,
que se materializa na razão entre o custo total como numerador e as receitas
operacionais como denominador. Quando esta razão excede a unidade por períodos
significativos, o negócio por si próprio demonstra prejuízos acumulados.
A atividade seguradora é caracterizada pela existência de fases, em que o mero
equilíbrio operacional, ou mesmo uma situação de prejuízo operacional pouco
acentuado, é compensado pelos resultados financeiros obtidos com a aplicação dos
recursos correntes à disposição das seguradoras, isto é, ela torna-se lucrativa a partir das
receitas financeiras obtidas pelas aplicações em várias modalidades de ativos.
A rentabilidade operacional das companhias de seguros depende, por um lado, da
adequação entre os riscos a serem incorridos, e de outro, ao volume de prêmios a serem
recebidos. A lucratividade operacional terá como elemento central a diferença, a maior,
da arrecadação de prêmios menos o montante a ser desembolsado, em cada período, a
título de indenizações. Enquanto os desembolsos não ocorrem, os valores proporcionais
aos gastos futuros com indenizações ficam reservados – constituem as chamadas
reservas técnicas. Estas reservas, por sua vez, estarão representadas no outro lado dos
balanços patrimoniais sob a rubrica de ativos garantidores, posto que são constituídos
para assegurar o equilíbrio entre os valores retidos como estimativa de sinistralidade
projetada e sua aplicação sob a forma de direitos materializados em títulos públicos ou
privados e outras formas patrimoniais, como imóveis.
A condição de solvência das seguradoras, proporcionada pela compatibilidade
entre seus ativos e passivos é, naturalmente, objeto privilegiado das normas de regulação
do setor. Não é por acaso que um dos principais instrumentos regulatórios, vigentes
tanto no Brasil como nos países da comunidade européia, é o cálculo da chamada
margem de solvência. A margem de solvência, tal como é estipulada, na regulamentação
brasileira
8
, deverá corresponder a suficiência do Ativo Líquido para cobrir montante
igual ou superior ao maior dos seguintes parâmetros: 0,20 vezes o total da receita líquida
de prêmios emitidos nos últimos 12 meses ou 0,33 vezes a média anual do total dos
sinistros retidos nos últimos 36 meses. Além destes requisitos, a Resolução do CNSP nº
8
Resolução 55/2001 do Conselho Nacional de Seguros Privados.
45
73/2002 exige um capital mínimo, constituído por uma parcela fixa correspondente a
cada ramo de seguros e a cada região onde a seguradora pretenda atuar.
A concepção de margem de solvência, da qual a normatização brasileira é
exemplo típico, está hoje virtualmente posta em cheque. Uma concepção ampliada de
solvência passa a prevalecer, incorporando como viga mestra a avaliação de riscos por
modalidade de ativos e passivos das seguradoras. Seguradoras somam os riscos
referentes à composição de sua carteira de apólices aos riscos referentes à qualidade da
gestão de seus ativos. Isto atinge os ativos garantidores e, também, a gestão de seus
ativos livres, entendidos enquanto as aplicações que extrapolam o nível de reservas
necessário à manutenção da solvência.
As aplicações que conformam os ativos das seguradoras sofrem um conjunto de
restrições regulatórias diferenciadas em cada país, restrições que definem os graus de
liberdade com que as seguradoras poderão estabelecer suas estratégias de investimento.
Os reguladores definem uma estrutura para os balanços das seguradoras e para a gestão
dos riscos. Há ainda grandes diferenças entre os regimes regulatórios com relação tanto
aos portfólios de investimento quanto aos produtos de seguro. Recente estudo do Fundo
Monetário Internacional (2004) sugere que o estilo de regulação pode também encorajar
ou retardar o desenvolvimento das técnicas de gestão de riscos. Segundo este estudo, os
regimes de solvência que determinam requerimentos de capital baseados em modelos de
riscos – como o Risk Based Capital, adotado nos Estados Unidos, estimulam o
desenvolvimento de técnicas de gestão de riscos de carteiras, ao contrário dos modelos
ainda prevalecentes na maior parte dos países europeus e da América do Sul. Quanto à
União Européia, estes padrões foram definidos no bojo dos estudos realizados no âmbito
do projeto denominado Solvência I, que procurou acompanhar as elaborações relativas
ao primeiro acordo de Basiléia, conhecido como Basiléia I. Em anos recentes, conforme
será analisado no último capítulo desta tese, desencadeou-se o projeto Solvência II, o
qual trouxe, enquanto proposta central para o debate, a adoção de critérios baseados na
gestão de riscos como principal paradigma regulatório.
O já referido estudo do FMI assinala que os regimes regulatórios que impõe
requerimentos de capital baseados no risco, como é o caso nos EUA e Japão, encorajam
a retenção de créditos de bons ratings e, relativamente, desencorajam grandes retenções
46
de ações, em função da maior volatilidade dos mercados de renda variável. Já a maioria
dos sistemas europeus de regulação de solvência, enquanto as diretivas referentes ao
projeto Solvência II não se materializarem, permanecem ainda focalizados em índices
que mensuram os volumes de ativos garantidores em função da arrecadação de prêmios,
não levando em conta a composição dos ativos na determinação dos padrões mínimos de
capital. É, todavia, importante ressaltar que alguns dos principais mercados europeus,
como o alemão e o britânico, já estão sendo regidos por modelos de avaliação de riscos
de ativos similares aos adotados pelos Estados Unidos, Japão, Austrália e Canadá. Os
padrões de solvência baseados no risco também concorrem para estimular maiores
desenvolvimentos dos sistemas de gestão de riscos do que os regimes baseados nos
volumes de prêmios ou aplicados estritamente à determinação de percentuais para
modalidades de ativos que participam da composição dos portfólios de investimento das
seguradoras.
2.3 Características dos diferentes contratos e estrutura de ativos e passivos:
influência sobre as políticas de investimento das seguradoras
A gestão de recursos de terceiros pode ser compreendida como uma
responsabilidade inerente à atuação das companhias de seguros. Tal atributo decorre do
princípio pelo qual todos os segurados contribuem para que aqueles sobre os quais recaia
a adversidade possam contar com os recursos resultantes do fundo comum, administrado
pela seguradora.
Se o conjunto da atividade seguradora se reveste deste componente mutualista,
cabe, contudo, assinalar que tal característica tem reflexos muito diferentes quando se
insere no escopo de atividades de cada um dos dois grandes ramos nos quais se
subdivide o mercado do seguros. Os chamados ramos elementares, voltados
prioritariamente para a preservação patrimonial, têm contratos de curta duração, e a
gestão de recursos relativos aos prêmios pagos deve, em geral, ser compatível com os
desembolsos programados para o período de um ano. Assim, a necessidade de liquidez e
a disponibilidade de capitais devem observar o prazo de cobertura de sinistros
estabelecido contratualmente.
47
As companhias de seguros de vida oferecem um produto onde as características
de seguro e de poupança se confundem, constituindo um amálgama de atribuições
plasmado nos próprios termos e condições constitutivos da apólice. Como foi visto no
capítulo anterior, mesmo seguros de vida tradicionais são compostos por um valor que
aufere rendimentos de acordo com o tempo decorrido (o chamado valor garantido) e
uma outra parcela que constitui a indenização a ser paga na ocorrência do falecimento
do titular da apólice. O valor garantido tanto pode existir nas apólices de prêmio único
como pode estar embutido nas parcelas referentes a prêmios pagos periodicamente
(anual ou mensalmente). Conforme esses valores são pagos no decorrer do tempo, maior
o montante amealhado na rubrica de valor garantido, submetido, portanto, a
remuneração de acordo com os juros estipulados em contrato.
A característica de instrumento de poupança e o aspecto de gestão de recursos
de terceiros inclui de forma evidente as companhias de seguros no âmbito mais geral das
instituições financeiras, e é objeto explicito da ação regulatória, que determina as
condições gerais sob as quais tais recursos devem ser geridos pelas seguradoras. Muito
embora os métodos se diferenciem nacionalmente, as preocupações dos órgãos
reguladores sempre abrangem aspectos qualitativos e quantitativos dos investimentos
feitos pelas companhias de seguros. A especificação, quanto aos ativos que podem ser
utilizados, estará sempre subordinada à preocupação de minimizar perdas patrimoniais, e
os aspectos quantitativos remetem à capacidade da instituição em fazer frente aos
compromissos assumidos em função dos riscos subscritos junto ao público. Assim, ao
examinar as práticas utilizadas pelas companhias de seguros em suas atividades de
investimentos, pode-se considerar o marco regulatório como um elemento fundamental
na definição de suas estratégias.
Ao coibir práticas representativas de uma maior propensão a riscos, a ação
regulatória poderia ser, circunstancialmente, considerada como conflitante com os
interesses dos acionistas de seguradoras, no sentido de ser percebida como obstáculo a
uma eventual maximização de rentabilidade.
9
Ao mesmo tempo, existe uma
9
Em relação ao caso brasileiro, estudo de Contador (1999) demonstra que a fronteira de eficiência nos
investimentos das seguradoras está significativamente abaixo do que seria a fronteira ótima sob as restrições
regulatórias. Os custos de oportunidade incorridos por estas empresas devem-se a não otimização de suas
aplicações, muito mais do que a limites impostos pelo órgão regulador.
48
convergência evidente entre as preocupações legais e os interesses básicos dos
acionistas, já que o conjunto de instruções dos órgãos reguladores visa assegurar a
solvência destas companhias, assegurando sua perenidade e viabilizando a permanência
do fluxo anual de dividendos.
O desempenho financeiro das seguradoras e a preservação de suas condições de
rentabilidade e solvência durante as diferentes conjunturas do mercado dependem
fortemente dos seus investimentos e estratégias de gestão de ativos e passivos. Uma das
principais condicionalidades da estratégia de ativos de uma seguradora é o perfil de
fluxos de caixa de seus passivos. Este perfil define a necessidade de retenção suficiente
de ativos com prazos e liquidez apropriados para permitir a liquidação dos mesmos no
tempo certo.
De um modo geral, pode-se considerar que a estrutura de passivos das
companhias de seguro incentiva-as a preferir investimentos em crédito do que em ações.
O perfil da carteira de riscos cobertos, em particular a temporalidade dos contratos, irá
cumprir um papel importante nas opções de aplicação de cada seguradora, segundo o
ramo de atuação predominante ou exclusivo. Seguradoras de ramos elementares
necessitam, em geral, de ativos cuja maturação é mais curta do que aqueles procurados
por seguradoras de vida. Seguradoras de vida são instituições de poupanças de longo
prazo, com grande proporção dos passivos registrados enquanto obrigações de valores
fixos em termos nominais ou tendo garantias nominais fixas. Então, os investimentos em
renda fixa de durações similares podem atender melhor os passivos típicos das estruturas
de pagamento destas seguradoras. Já as ações, apesar de oferecerem retornos mais altos
em períodos mais longos, têm fluxos de caixa menos previsíveis ou desconhecidos e
maiores perfis de risco e volatilidade do que as aplicações de renda fixa, especialmente
em períodos intermediários. As ações, então, podem ser uma fonte de fluxos de caixa
menos confiável, tendendo os instrumentos de renda fixa a casar melhor à maioria dos
passivos de subscrição das seguradoras de vida. Isto não impediu que fatores
conjunturais tenham acarretado uma ampliação de elementos de curto prazo nos passivos
das seguradoras de vida durante os últimos anos. Em particular no mercado norte –
americano, o acirramento da competição dentre os provedores de produtos de poupança
de longo prazo, tais como fundos mútuos, levou as seguradoras a atenuar as penalidades
49
para cancelamentos antecipados e a criar uma maior variedade de apólices de vida, com
retornos garantidos e características de proteção do principal. A duração mais curta e a
maior variedade das apólices geraram passivos de maior volatilidade, estimulando a
demanda por ativos de curto prazo e hedges de riscos de mercado, acarretando ainda que
as seguradoras retivessem maior montante de capital para sustentar eventuais más
performances dos seus investimentos.
As considerações apresentadas acima indicam que a própria formatação dos
produtos que compõe os passivos das seguradoras, em particular as seguradoras de vida,
é influenciada pelo comportamento dos mercados. Como já referido anteriormente, a
expansão dos índices dos mercados de ações no período anterior a 2001 induziu o
lançamento de apólices de seguro de vida cujos rendimentos estavam atrelados a estes
índices. A crescente importância dos seguros de vida na provisão de pensões, juntamente
com as baixas taxas de juros, fez com que eles se tornassem instrumentos de poupança
mais atrativos do que investimentos alternativos, constituindo, assim, um motor
adicional da grande expansão dos mercados financeiros. O “boom” do mercado de ações
implicou no enorme aumento da popularidade de apólices vinculadas a fundos, tendo
como exemplos de alta incidência deste tipo de apólices; França, Reino Unido, Bélgica e
Suécia. Este tipo de apólice é um exemplo de prêmios únicos, que são apólices que são
pagas integralmente de uma só vez. As taxas de crescimento das apólices de prêmios
únicos foram maiores do que as de pagamentos anuais em diversos países, incluindo
EUA, Reino Unido, França, Alemanha, Itália, Austrália, Holanda, Suíça e África do Sul.
As apólices de prêmios únicos são consideradas mais voláteis do que as de contribuição
anual, então, quanto maior a parcela do mercado que estas ocuparem, maior pode se
tornar a volatilidade do mercado de seguros de vida.
A menor volatilidade do crédito em comparação às ações implica que um setor
segurador com maior exposição ao crédito do que a ações deva ser mais estável. Apesar
do mercado de ações ter uma maior média de retornos do que os ativos de renda fixa em
longos períodos, ele também tem uma maior volatilidade em períodos menores. Os
títulos corporativos ao contrário, historicamente, têm uma média de retornos menor do
que o mercado de ações, no entanto, também, muito menos volatilidade.
50
2.4: Ciclos de negócios e ciclos de conjuntura: influência nas estratégias de
investimento das seguradoras
As decisões de investimentos das companhias de seguros estão sempre acopladas
a fatores relacionados ao ciclo de negócios próprio ao mercado segurador – também
conhecido como ciclos de subscrição – e aos ciclos de conjuntura que se desenvolvem
nos mercados financeiros. O estudo dos ciclos de subscrição é objeto de um conjunto de
trabalhos especializados, com diferentes contribuições para a interpretação do fenômeno.
Tomando por base investigações relativas a diferentes períodos, alguns autores
relacionam fases de tensionamento nos preços à incidência de severas perdas de
subscrição ou de investimentos em um dado mercado. Um choque de capital na forma de
pagamentos de sinistros inesperados sobre as apólices existentes deteriora o capital das
seguradoras e puxa para traz a curva de oferta de curto prazo. Se o capital não puder ser
levantado a um custo relativamente baixo, as seguradoras passam a reduzir o montante
de cobertura e elevar preços, num padrão de ajustes gerador de um ciclo de subscrição.
(Cummins, Harrington e Klein, 1991, e Harrington e Niehaus, 1999).
O negócio segurador é, fundamentalmente, um negócio que envolve dotações de
capital monetário e capacidade de previsão probabilística de riscos. As condições de
oferta de seguros correspondem, assim, a estes dois fatores, disponibilidades de capital e
expectativas de custos decorrentes da incidência de sinistros. Uma mudança inesperada
nos preços dos ativos componentes do portfólio das seguradoras – como uma variação
mais acentuada nas taxas de juros, ou nos mercados de renda variável - pode gerar
choques externos ocasionando um ciclo de subscrição. ( Lamm-Tennant e Weiss, 1997,
e Fung, Lai, Patterson e Witt, 1998).
O volume de capitais à disposição das seguradoras – ou capacidade de capital – é
decorrente do retorno das aplicações financeiras e do volume de prêmios arrecadados,
menos os pagamentos das indenizações. A combinação entre rentabilidade das
aplicações e custos dos sinistros determina, conjunturalmente, o processo de
precificação das apólices de seguros. As variações destes parâmetros definem aspectos
cíclicos das políticas de subscrição das seguradoras, que comportam as fases de mercado
tenso (hard–market) e mercado frouxo (soft-market).
51
Nas fases de mercado frouxo, os preços das apólices baixam e os seguros
crescem em termos de penetração nos mercados, isto é, o quantitativo de transações se
expande. Fases de mercado tenso, por sua vez, se caracterizam por rigorosa seletividade
nas decisões de subscrição de riscos, apresentando significativos aumentos nos preços
das apólices, e os valores arrecadados em prêmios crescem em detrimento do
quantitativo de apólices vendidas. Estes movimentos cíclicos são determinados por
variações na capacidade de capital das seguradoras. Com maior disponibilidade de
capital, as seguradoras podem assumir volume maior de riscos subscritos, e isto induz a
uma baixa nos valores cobrados nas apólices. Quando o capital das seguradoras se torna
escasso, menos riscos podem ser subscritos, e mais caros são os prêmios cobrados.
Em função da lógica dos ciclos do mercado segurador, cabe indagar quais fatores
contribuem para a variação das disponibilidades de capital das seguradoras. Pode-se
responder que o montante de capital disponível reflete tanto aspectos que impactam os
passivos das seguradoras, como fatores que atingem seus ativos. Maiores índices de
sinistralidade, como aqueles decorrentes dos episódios de setembro de 2001 em New
York, afetam pesadamente os passivos, dado o volume de desembolsos que se fazem
necessários para pagamento de indenizações. Variações nos mercados de ativos, por sua
vez, impactam os valores patrimoniais registrados nos ativos dos balanços das
seguradoras, contribuindo para alterar os montantes de capital disponíveis como suporte
aos riscos de subscrição assumidos.
Os ciclos de mercado frouxo e mercado tenso são mais perceptíveis no
comportamento das seguradoras atuantes em ramos elementares, onde os contratos são
mais curtos e os impactos em mudanças do grau (severidade e freqüência) dos sinistros é
muito mais volátil no comparativo entre diferentes períodos. Os ciclos de subscrição de
seguradoras de ramos elementares e sua intercessão com os ciclos de preços de ativos
financeiros podem ser melhor compreendidos utilizando-se como exemplo o período
entre 1999 e 2003. Os componentes de evolução dos ciclos no período em tela serão
assinalados a seguir:
i) Nos últimos anos da década de 1990, o desenvolvimento geral do setor
segurador foi fortemente influenciado pelas altas do mercado de ações, o
52
que possibilitou consideráveis ganhos de capital para o setor de não-vida.
Se por um lado, o fortalecimento do capital próprio aumentou a
capacidade de subscrição, a demanda não aumentou no mesmo ritmo, o
que provocou uma substancial queda nos preços dos seguros. Porém, a
partir da metade do ano 2000, o mercado de ações passa a ter uma queda
brusca, o que culmina em uma profunda deterioração da lucratividade das
seguradoras de não-vida no ano seguinte, registrando em 2001 uma queda
de 35% no valor relativo aos ativos financeiros em carteira das
companhias de seguros em 2000 (Swiss Re – Sigma, nº 6/2001).
ii) A taxa de crescimento da demanda para os seguros de não-vida volta a se
acelerar, apesar de moderadamente, em 2000, como conseqüência da
expansão econômica geral. A conjuntura mundial favorável repercute
positivamente no mercado segurador, pois o crescimento global volta a se
acelerar atingindo uma expansão real de 3,8%. O crescimento da Europa
e dos países emergentes aumenta, enquanto a economia americana volta a
crescer 4,1%, apesar da desaceleração do crescimento no final do ano.
Assim, o forte crescimento econômico puxa para cima a demanda por
seguros. Os valores prêmios de seguros de ramos elementares nos EUA
tiveram, contudo, uma moderada aceleração do crescimento de 1,9%,
abaixo do crescimento real do PIB.
iii) Como mencionado, e a partir de uma visualização do ciclo de subscrição
dos seguros, o mercado americano em 2000 se encontrava em um período
de transição entre a fase de mercado frouxo e a fase de mercado tenso. A
mudança do ciclo é decorrente das quedas verificadas nos mercados de
ações, as quais fazem parte substantiva dos portfólios das seguradoras de
ramos elementares. Sem contar com a mesma rentabilidade antes obtida
nos mercados de renda variável, os preços baixos até então praticados nas
apólices não mais se sustentam, e as seguradoras optam por aumentar os
preços e adotar padrões mais rígidos na seleção dos riscos a serem
53
cobertos por apólices (Swiss Re – Sigma nº 6/2001). Devido a esse
estágio de transição do mercado americano, os valores arrecadados em
prêmios dos seguros patrimoniais começaram a crescer em 2000,
crescimento que irá se apoiar principalmente nos contratos com empresas,
pois estes segmentos de mercado apresentam menor elasticidade-preço,
sendo a contratação de seguros de modo geral um aspecto compulsório
perante a necessidade de preservação patrimonial das corporações.
Conseqüentemente, o crescimento de prêmios de não-vida nos EUA foi
sustentado pela forte alta de 4,2% dos seguros comerciais. Ao mesmo
tempo, devido a elevação de preços, os seguros particulares se contraíram
em termos reais em 1,5%, no período. A baixa elasticidade-preço faz com
que o crescimento dos seguros de ramos elementares seja influenciado
pelo crescimento da economia com um todo no longo prazo, tendo como
fator determinante no curto prazo o ciclo de preços dos seguros.
iv) A situação no primeiro semestre de 2001 já explicita a aceleração dos
volumes de prêmios arrecadados, em consonância com o aprofundamento
da fase de mercado tenso. Nos países industrializados, o setor cresceu
5%, refletindo a transição do ciclo de subscrição dos seguros. Entretanto,
esse crescimento do volume de prêmios se contrapôs com uma
sinistralidade altíssima e com as significantes perdas nos mercados de
ações. Além dos sinistros referentes a catástrofes naturais, os danos dos
ataques de 11 de Setembro repercutiram seriamente no setor. Segundo
estimativas feitas, os danos assegurados, incluindo os de
Responsabilidade Civil, beiraram os US$ 40 bilhões (Mey, 2004). Esses
danos foram assumidos tanto por seguradoras e resseguradoras
americanas quanto por internacionais.
v) Paralelamente, os mercados de ações, que já se encontravam em retração
acompanhando a recessão econômica, entraram em colapso devido aos
danos e repercussões do ataque ao World Trade Center. A divulgação de
54
fraudes contábeis em grandes empresas americanas, como na Enron,
quebrou a confiança dos investidores, o que impossibilitou a recuperação
dos mercados de ações em um curto espaço de tempo. Então, as
seguradoras foram obrigadas a fazer amortizações extraordinárias e lançar
mão de suas reservas líquidas, diminuindo sensivelmente os rendimentos
de seus investimentos. Em 2001, o capital se transformou em um bem
sumariamente escasso tanto para as seguradoras de vida como para as de
ramos elementares.
vi) Os acontecimentos de 2001 acarretaram um forte aprofundamento da fase
de mercado tenso, e os aumentos de preços geraram um novo crescimento
do volume de prêmios no setor de seguros de Ramos Elementares. As
taxas dos prêmios dentro das linhas comerciais aumentaram
sensivelmente. No entanto, apesar do aumento dos preços, os resultados
operacionais continuaram sendo insuficientes para recomposição dos
índices de solvência em níveis satisfatórios. Além da ocorrência de
diversas perdas advindas da ocorrência de alta sinistralidade no ano em
tela (2001), a indústria de seguros de Ramos Elementares foi afetada por
um afunilamento das reservas e pelas perdas advindas dos padrões de
subscrição mais relaxados dos anos de mercado frouxo anteriores a 2000.
vii) O mercado de ações em 2002 manteve-se em declínio, em um contexto
em que as seguradoras de ramos elementares ainda arcavam com
pagamentos relacionados aos sinistros ocorridos em 2001. Toda a
indústria seguradora se deparou com um outro ano de grandes perdas de
capital, o que levou as agências de rating a reduzir a qualificação de
diversas seguradoras de vida e ramos elementares. A continuidade da fase
de mercado tenso, contudo, permitiu, em termos internacionais, um
extraordinário crescimento da arrecadação de prêmios no setor de ramos
elementares, que cresceu 9,2%. A principal causa do notável crescimento
do volume de prêmios observado no setor de seguros de ramos
55
elementares, que foi o maior desde 1986, foi o aumento dos preços pelo
mundo. Devido aos baixos retornos dos investimentos, as seguradoras
foram forçadas a desenvolver produtos que retomassem a lucratividade
operacional dos negócios. As taxas de prêmios aumentaram, em
particular, nas linhas comerciais. Em função dos aumentos substanciais
nos preços das apólices, o volume de prêmios de ramos elementares nos
EUA aumentou 11,1%. No entanto, o aumento de preços teve pouco
impacto nos ganhos das seguradoras, que tiveram que lançar mão de um
substancial montante de reservas para pagar sinistros de anos anteriores e
ainda ter que se deparar com a baixa rentabilidade de seus investimentos.
viii) Em 2003, o setor segurador desfrutou de uma melhora em seu ambiente
operacional (Swiss Re – Sigma nº 6/2004). O negócio de ramos
elementares continuou a aumentar, com a receita de prêmios crescendo a
uma taxa de 6%. O aumento dos preços das ações e a redução dos riscos
de crédito dos títulos corporativos puseram um fim à recessão instaurada
e aliviaram as pressões sobre os balanços das seguradoras. Cabe observar,
contudo, que as seguradoras nos países desenvolvidos – em particular
EUA e os principais países europeus – não puderam auferir uma
recomposição de seus níveis de capital a partir da melhora então
observada nos mercados de ações, pois, devido à necessidade de liquidez,
já tinham anteriormente reduzido as participações de ações em seus
portfólios e, conseqüentemente, incorrido em perdas nessa mudança
alocativa. O aumento das taxas de prêmios e a continuidade do rigor nos
padrões de subscrição se conjugaram a uma menor intensidade na
ocorrência de sinistros em 2003. O quadro de aguda escassez de capital se
ameniza, mas não ainda o suficiente para deter aumentos subseqüentes de
preços, até porque a melhoria causada pelos resultados de subscrição foi
temperada pela persistência de baixos retornos dos investimentos.
56
A análise do período entre 1999 e 2003 permite apreender como os ciclos de
subscrição do mercado de seguros se entrelaçam com os movimentos conjunturais dos
mercados financeiros. A oferta de seguros é determinada pela capacidade de capital das
seguradoras, e este capital sofre flutuações decorrentes quer dos encargos originados
pelos seus passivos, quer pelos retornos auferidos nos ativos das seguradoras. A
oscilação das perdas registradas no passivo de seus balanços é diretamente vinculada à
ocorrência de sinistros, que as seguradoras procuram estimar utilizando as ferramentas
do cálculo de probabilidades. Aí reside, paradoxalmente, o aspecto empresarial
especulativo do negócio de seguros e resseguros: embora assumindo riscos de terceiros
de caráter aleatório, e denominando estes riscos de riscos puros, posto que despidos de
perspectivas de ganhos especulativos por parte dos segurados, as companhias de seguros
incorrem, elas próprias, em uma atitude eminentemente especulativa, ao presumir e
apostar que o futuro irá espelhar o passado e o presente. Os eventuais impactos
deletérios de distorções significativas nos parâmetros projetados são, contudo, atenuados
pela utilização do resseguro e pela capacidade de seguradoras e resseguradoras
dispersarem os riscos em relação a ramos e locais geográficos.
O período entre 1999 e 2003 é importante como material de análise, pois
combina forte e inusitado incremento no valor dos sinistros, com uma conjuntura dos
mercados financeiros de queda na rentabilidade dos ativos. Ainda que o setor de seguros
de vida não sofra oscilações pronunciadas em termos de quantidade de sinistros, também
é afetado pelo comportamento dos mercados financeiros. O aspecto predominante aqui
não se refere a alterações do índice de sinistralidade, não se observando, portanto, a
interveniência de ciclos de subscrição. O fator de instabilidade se refere às condições de
concorrência entre novos produtos oferecidos pelas seguradoras de vida e os demais
instrumentos de captação de recursos oferecidos por outras instituições financeiras.
O desenvolvimento de produtos vinculando seguros de vida a fundos de
investimentos de renda variável ampliou a competitividade das seguradoras, mas
também as tornou reféns do movimento conjuntural do mercado de ações, quer pelo lado
dos ativos, quer pelos compromissos assumidos junto aos segurados.
Em uma comparação de longo prazo, nota-se que no ano de 2000, os seguros de
vida tiveram uma taxa de crescimento bem acima da média, sendo este crescimento
57
superado apenas pelas extraordinárias taxas de crescimento registradas no período de
1984 a 1986. Nos EUA, o crescimento dos prêmios dos seguros de vida foi em grande
parte puxado pelo segmento de previdência, o qual cresceu quase 9% em termos reais no
ano de 2000. O Reino Unido, o maior mercado de seguros de vida europeu, foi o maior
contribuinte para o grande crescimento do volume de prêmios deste setor, que foi de
16,4% na Europa Ocidental. Durante o auge especulativo do mercado de ações, as
seguradoras procuraram atrair capitais provenientes de investimentos privados,
comercializando apólices vinculadas a índices de ações, podendo destacar-se as apólices
de prêmios únicos. Em meados do ano 2000, este tipo de negócio já começa a diminuir e
começa a entrar em colapso em 2001 (Swiss Re – Sigma, nº 6/2001).
Durante o ano de 2001, a redução do volume de prêmios de seguros de vida
acaba por quebrar a tendência de crescimento do mercado vista nos três anos anteriores.
A taxa de crescimento real do volume de prêmios foi de -1,0%, contrastando com os
6,6% obtidos em 2000. Este foi um ano de dificuldades para as seguradoras de vida nos
países industrializados. As perdas sofridas no mercado de ações, fizeram com que
diminuísse drasticamente a demanda de apólices vinculadas a fundos e índices, sendo
estas reduções só parcialmente compensadas pelo aumento das vendas de apólices com
rendimentos garantidos, assim como produtos relacionados à previdência privada.
Paralelamente à queda do volume de prêmios, houve uma redução do rendimento dos
investimentos e do capital próprio das seguradoras, em função das perdas nos mercados
de ações. Além disso, as baixas taxas de juros também contribuíram para a pressão que
foi exercida nas seguradoras de vida (Swiss Re, Sigma nº 6/2002).
Em 2001, a indústria seguradora de vida não foi capaz de prolongar o acentuado
crescimento dos anos anteriores. Nos países industrializados, a taxa de crescimento
negativa foi resultado da crise nos mercados de ações e da conjuntura desfavorável da
economia global. Apesar da demanda por seguros relacionados a rendas e pensões ter
continuado a se beneficiar de reformas nos sistemas estatais de provisão de pensões, a
negociação de apólices vinculadas a fundos e índices se viu praticamente paralisada. As
seguradoras foram obrigadas a voltar seus investimentos para produtos que lhe
fornecessem rendimentos garantidos, cuja rentabilidade era menor. Ao final de 2001, as
seguradoras de vida não só apresentaram uma redução do volume de prêmios, mas
58
também uma sensível piora dos seus balanços contábeis, principalmente como
conseqüência da conjuntura desfavorável do mercado de capitais.
Nos Estados Unidos a lucratividade das seguradoras de vida sofreu sensível
compressão. A baixa taxa de juros acarretou uma queda nos retornos dos investimentos,
e as seguradoras de vida sofreram perdas significativas devido à existência de
empréstimos problemáticos em seus portfólios de títulos. Por outro lado, pelo fato das
seguradoras americanas não possuírem mais de 4% de seus portfólios de investimento
em ações, a queda do mercado de ações não as afetou tanto. Conseqüentemente, suas
perdas se mantiveram dentro de um limite tolerável. Já a proporção elevada dos
investimentos em ações nos portfólios de seguradoras européias agravou sua situação,
pois foram duplamente afetadas pela redução das quedas no volume de prêmios e no
valor dos ativos negociados nos mercados de ações.
A indústria de seguros de vida foi particularmente afetada em países em que
ações representavam uma grande parcela do portfólio de investimento das seguradoras;
as taxas de juros asseguradas eram mais altas do que as disponíveis no mercado de
capitais; apólices com retornos garantidos ou atreladas a índices de ações apresentavam
uma considerável parcela do mercado e onde o mercado de seguros de vida é saturado.
Este quadro iniciado em 2001 agravou-se no ano seguinte, sendo que em 2002 as
exposições a ações foram sensivelmente reduzidas, especialmente no Reino Unido, e os
lucros passaram a ser alocados em investimentos em renda fixa.
As seguradoras de vida da Europa Ocidental apresentaram um crescimento de
1,2% no volume de prêmios em 2002. Apesar da inevitável queda da cotação das ações e
das baixas taxas de juros, as seguradoras de vida iniciaram um movimento em busca de
recuperação. Produtos com investimentos garantidos foram oferecidos em diversos
mercados com o intuito de fazê-los mais atrativos em meio ao ambiente de queda dos
mercados de ações. Os resultados dos investimentos das seguradoras de vida pioraram
em 2002, e algumas seguradoras acabaram por apresentar problemas de solvência, o que
reduziu o rating de muitas delas.
As baixas taxas de crescimento das apólices vinculadas a fundos persistiram em
2003. A demanda por produtos de poupança tradicionais também caiu, pois as
seguradoras de vida reduziram significativamente os retornos assegurados nas novas
59
apólices. No entanto, a melhoria conjuntural da economia global ajudou a aliviar a
pressão nos balanços das seguradoras de vida, e a base de capital delas também se
estabilizou em 2003. Dentre os desenvolvimentos positivos do ano estão: a recuperação
dos mercados de ações; a redução do risco de crédito dos títulos corporativos; a
reestruturação dos portfólios de investimento tendendo a investimentos menos voláteis e
mais seguros; o fluxo de capitais obtidos via emissões diretas, vendas e reestruturação
das linhas de negócio; a redução dos rendimentos assegurados pelas novas apólices.
Todavia, a situação dos mercados de seguros de vida permaneceu difícil,
particularmente dentre as seguradoras européias, que reduziram significativamente suas
retenções de capital investido em ações, ao mesmo tempo em que o mercado de ações
esboçara uma reação. Já nos Estados Unidos, apesar da de 2,1% no volume de prêmios,
as seguradoras de vida conseguiram melhorar significativamente suas bases de capital
durante 2003, principalmente em função do fortalecimento dos mercados de capitais e da
redução dos riscos de crédito dos títulos corporativos (Swiss Re – Sigma, 6/2004).
Além dos aspectos regulatórios, da necessidade de gestão compatível entre ativos
e passivos e das influências advindas dos ciclos de negócios, as decisões de investimento
estão subordinadas às possibilidades objetivas que cada mercado nacional proporciona.
Isto será analisado a seguir.
2.5: Características dos mercados nacionais e diferenciação das estratégias de
investimento das seguradoras
O grau de desenvolvimento dos diferentes mercados nacionais e suas
características próprias são fatores que afetam fortemente o leque de alternativas
disponíveis perante as decisões de investimentos das seguradoras. Em países como o
Brasil, onde os títulos da dívida pública remuneram com altas taxas reais de juros aos
aplicadores, e o mercado de capitais apresenta um contorno de alta volatilidade,
concentração nos principais papéis negociados e pequena oferta de ativos securitizados,
as aplicações das seguradoras se destinam principalmente ao financiamento da dívida
pública. A realidade é distinta nos grandes mercados financeiros internacionais, onde a
oferta de diferentes ativos financeiros e a menor rentabilidade das aplicações em títulos
governamentais permitem e estimulam a variedade dos itens no portfólio das
60
seguradoras. O Estudo do Fundo Monetário Internacional (2004) assinala a importância
dos aspectos nacionais para o desenvolvimento de diferentes estilos de investimento. De
acordo com as informações deste estudo, seguradoras americanas e japonesas
tradicionalmente têm privilegiado instrumentos de crédito, as britânicas têm preferido
ações e as da Europa continental um mix de securities do governo e ações. As estruturas
dos mercados nacionais e regionais subjacentes têm desempenhado um importante papel
na influência dessas preferências.
As diferenças nos mercados financeiras nacionais estão relacionadas a uma série
de fatores históricos, institucionais e refletem a estrutura econômica e social de cada
país. Se adotarmos o enfoque desenvolvido a partir de Gerschenkron (1962), podemos
considerar sistemas baseados em mercados de capitais, bancos ou, ainda, em
mecanismos de financiamento público. Em um sistema centrado na intermediação
financeira, no qual os bancos cumprem a função de prover a grande massa de
financiamento às corporações, os mercados de capital permanecem menos
desenvolvidos. Conseqüentemente, as seguradoras têm menos oportunidades para
investir em instrumentos de dívida direta e menos incentivos para desenvolver técnicas
de gestão de risco de crédito. Seus portfólios de ativos tendem a refletir a estrutura de
seus mercados de capital regionais ou nacionais. Em contraste, em um sistema centrado
no mercado de capitais, os negócios com títulos corporativos são mais bem
desenvolvidos e as seguradoras têm já uma longa tradição de investimentos e gestão de
riscos de crédito.
As diferentes estruturas nacionais têm sido expostas ao processo de mudanças
nos mercados financeiros internacionais que têm caracterizado os últimos vinte anos.
Apesar das diferenças locais, os mercados dos principais centros econômicos têm
sofrido a influencia das inovações financeiras e do processo conhecido como
desintermediação financeira. O uso e os desenvolvimentos dos mecanismos de
securitização irão marcar a evolução dos mercados financeiros até os dias atuais. Seu
principal impulso ocorreu na segunda metade da década de 1980, conforme podemos
depreender de Ferreira et al (1998):
61
“Em termos globais, a década passada foi marcada pela dominância da securitização como
inovação financeira fundamental, propiciada em boa medida pela desregulamentação dos
sistemas financeiros de vários países e pela emergência dos investidores institucionais. Houve,
portanto, um abandono da forma típica dos anos 70: os empréstimos sindicalizados. Ou seja, os
bancos foram suplantados em sua função de intermediários. Essa mudança histórica transparece
nos dados apresentados: no período 1987-89, os títulos de dívida direta (bônus, floating rate
notes) responderam por 83,3% dos recursos captados nos mercados internacionais de crédito,
contra 16,7% dos empréstimos sindicalizados”.
O palco privilegiado para a observação destes fenômenos é constituído pelo
grande mercado financeiro norte – americano. A demanda por crédito corporativo no
sistema financeiro americano opera amplamente através dos mercados de capitais,
enquanto os bancos têm um papel mais proeminente na Europa e no Japão. O mercado
de títulos corporativos é a maior fonte de crédito para os negócios não financeiros nos
EUA. Este é um fenômeno que se desenvolve há décadas, ainda que sofrendo a
influencia de alterações no marco regulatório. Um artigo de Stephen Prowse, publicado
em 1997, elucida aspectos internos dos mercados de crédito norte–americanos, e o papel
desempenhado por companhias de seguros. Importante subsídio é dado, também, pelo
artigo quanto à influencia das mudanças regulatórias no comportamento das estratégias
de investimento das companhias de seguros.
O trabalho de Prowse é focado no mercado de títulos privados que não são
negociados através de ofertas públicas, mas vendidos diretamente aos potenciais
compradores. Estes papéis são denominados “private placements”, sendo títulos de
dívida emitidos por firmas privadas e isentos de registro junto a Securities and Exchange
Commission (SEC), constituindo um mercado distinto daquele de títulos de dívida
privada (private debt securities), que é regulamentado pela conhecida “Rule 144”,
adotada pela SEC em 1990. Por lei, “private placements” devem ser vendidos apenas
para um limitado número de investidores (usualmente companhias de seguro de vida).
Esses títulos são vendidos diretamente para os investidores institucionais e normalmente
no intuito de investimento, e não de revenda, ainda contendo uma cláusula confirmando
isso. Tanto as ofertas iniciais, quanto as transações secundárias deles, também são
restritas a esse grupo de investidores.
62
Durante o período entre 94 e 96, a emissão bruta desses títulos foi de quase 40%
do verificado no mercado de oferta pública regulado pela SEC. Ao final de 96, o setor
corporativo não financeiro tinha cerca de US$ 450 bilhões aplicados em private
placements, cerca de 70% dos empréstimos bancários (US$ 640 bilhões) e quase 50%
dos títulos públicos (US$ 950 bilhões).
Em termos de disponibilidade e publicidade das informações, relativas à
empresa, as exigências para colocação de títulos nos mercados de private placements são
inferiores a aquelas exigidas nas ofertas públicas, enquanto as firmas mais problemáticas
acabam restritas só ao mercado de empréstimos bancários. Então, o mercado de
colocações privadas de títulos é menos intensivo em informações do que o mercado de
títulos negociados em ofertas públicas, porém, provavelmente, bastante mais intensivo
do que o de empréstimos bancários.
Os termos contratuais diferem substancialmente de acordo com qual dos três
mercados de dívida está se operando. Na média, os títulos em oferta privada são maiores
do que os empréstimos bancários e menores do que os títulos negociados em oferta
pública. Prowse, a partir de dados de 1989, afirma que cerca de 80% destes empréstimos
está entre US$ 10 e US$ 100 milhões. As maturidades dos private placements
normalmente são mais longas do que a dos empréstimos bancários e mais curtas do que
a dos títulos listados em oferta pública, sendo mais de 50% deles próximos ao longo
prazo (entre 7 e 15 anos).
No final de 95, as seguradoras de vida possuíam US$ 250 bilhões em private
placements, representando cerca de 14% dos seus ativos em geral e 37% dos seus títulos
corporativos. Prowse irá ressaltar que as companhias de seguro de vida fazem grandes
investimentos em tecnologia de controle de riscos, tendo grandes staffs de analistas de
crédito, os quais avaliam a qualidade de crédito potencial dos tomadores de empréstimos
e realizam o monitoramento da solvabilidade das firmas as quais o crédito foi cedido. Os
custos operacionais do gerenciamento de riscos são cobertos pelo maior rendimento
ajustado pelo risco dos títulos adquiridos em oferta privada, em relação aos títulos
públicos, os quais exigem pouco ou nenhum monitoramento ativo por parte dos
detentores dos títulos.
63
Mudanças regulatórias relacionadas à introdução de modelos de RBC– risk based
capital – tornaram maiores as exigências, por parte das seguradoras, para aquisição
destes títulos de colocação privada. Isto redundou na retração das emissões de títulos
com menor classificação nos sistemas de rating, esvaziando o mercado para empresas
posicionadas igual ou pior a BB-.
O artigo de Prowse (1997) antecipa em oito anos as conclusões presentes no já
referido estudo de 2004 do FMI, ao ressaltar o fato de que as seguradoras de vida
americanas são importantes fontes de crédito aos negócios. O montante de crédito a
corporações e consumidores retido nos portfolios de títulos delas cresceu rapidamente e,
hoje, supera os estoques de tais empréstimos nos bancos.
As companhias de seguros, em particular as de seguros de vida, usam uma
grande variedade de instrumentos do mercado de capitais para atingir as exposições de
crédito e ações desejadas, assim como os níveis de risco e lucro. Além do mais, devido
ao fato dos mercados de capital americanos serem muito líquidos, o montante de
atividade desempenhado pelas seguradoras têm pouco impacto nos preços ou na
volatilidade do mercado. Isso facilitou o aumento da capacidade de gestão de riscos das
seguradoras americanas, que vêm cada vez mais empregando pessoas e sistemas
especializados na gestão de risco de crédito. Títulos corporativos representaram 61% do
portfolio agregado dessas seguradoras no final de 2002 (FMI, 2004). As seguradoras
americanas também retêm seus investimentos em contas separadas, devido à existência
de produtos como annuities variáveis, nos quais como em um fundo mútuo, os
detentores de apólices recebem um retorno baseado nos ativos investidos. Em 2002,
28% dos ativos das seguradoras de vida americanas estavam em contas separadas, com
74% desses ativos sendo ações. Os produtos de seguro relacionados a contas de ativos
separadas passam explicitamente o risco de investimento ao consumidor final ou ao
detentor da apólice, e não representam um risco de solvência para a seguradora.
A estrutura do mercado britânico ajuda a explicar por que as seguradoras
britânicas historicamente têm uma alta proporção de investimentos alocados em ações e
uma alocação significativamente menor em títulos corporativos e governamentais. O
sistema financeiro britânico é orientado pelo mercado de capitais, como nos EUA, mas
continua a ter um mercado de títulos corporativos relativamente menor e concentrado.
64
Em diversos aspectos, a estrutura do mercado britânico é similar à americana e a da
Europa continental. O mercado de ações britânico é grande e líquido, enquanto que os
empréstimos bancários a instituições não financeiras é maior em comparação ao PIB do
que nos EUA. Ao mesmo tempo, os mercados britânicos de dívida corporativa e
governamental são relativamente pequenos se comparados aos americanos, e a emissão
corporativa é concentrada em uns poucos setores, tais como o bancário. Em 1999, ações
representavam mais de 58% dos portfolios das seguradoras britânicas. Entretanto, desde
2000, elas têm aumentado significativamente suas alocações em títulos corporativos, ao
passo que os mercados de crédito europeus vêm se desenvolvendo mais amplamente, e
reduzindo suas alocações em ações.
Sistemas baseados em crédito bancário, tais como os vistos na Europa e no
Japão, têm relativamente menos mercados de títulos corporativos não financeiros e
maiores estoques de empréstimos. Entretanto, as diferenças estruturais entre EUA e a
Europa Continental vêm se estreitando desde a adoção do euro, tendo em vista que, na
área do euro, o mercado de títulos corporativos quase que dobrou de tamanho entre 1999
e 2003. Em contraste, a fraca demanda por crédito do setor corporativo e o prolongado
período de estagnação da atividade econômica no Japão, contribuíram para o vagaroso
crescimento do mercado japonês de títulos corporativos.
Na Europa Continental, a grande maioria dos créditos corporativos continua a ser
cedido pelo sistema bancário. Apesar do mercado de títulos de crédito europeu ter
crescido, permanece menos desenvolvido do que o mercado americano em termos de
diversidade de produtos e maturidades e é menos líquido. Conseqüentemente, as
seguradoras em alguns países da União Européia, como na Alemanha e Suíça, tendem a
reter montantes relativamente maiores de títulos governamentais e ações do que suas
congêneres norte-americanas. Tanto no mercado de títulos corporativos quanto
governamentais, as seguradoras de vida têm menos títulos de longa duração disponíveis
para poder fazer operações de hedge com os passivos de longo prazo. O tamanho
reduzido desses mercados de ações e de títulos de dívida direta restringe as grandes
seguradoras. Essas restrições limitam as ferramentas do mercado de capitais disponíveis
para a gestão de riscos das seguradoras. Entretanto, o mercado de crédito europeu vem
65
se expandindo desde 1999, assim, as grandes seguradoras européias vêm desenvolvendo
suas técnicas e sistemas de gestão de riscos nos últimos anos.
No Japão, as seguradoras têm uma cultura de gestão de crédito, mas devido à
estrutura baseada na estabilidade dos relacionamentos entre empresas do país, isso se
deu principalmente através de empréstimos e, não, de títulos corporativos. Durante a
rápida expansão de crédito do começo dos anos 80, regulações garantiram às
seguradoras um exclusivo privilégio de provimento de crédito de longo prazo ao setor
corporativo. Durante o final dos anos 80, entretanto, a desregulação permitiu que os
bancos comerciais também competissem no mercado de empréstimos de longo prazo, e
desde os anos 90, vem havendo uma fraca demanda por empréstimos e uma capacidade
ociosa no setor bancário. Esses fatores combinados à deterioração da qualidade dos
empréstimos, reduziram as retenções de crédito das seguradoras e obrigaram-nas a
investir mais em títulos governamentais e, em alguns casos, títulos estrangeiros,
mudando a composição de seus portfólios.
De maneira similar ao ocorrido na Europa, a desregulação juntamente com a
conjuntura econômica favorável fizeram com que as seguradoras japonesas investissem
mais em ações. A severa e prolongada crise no mercado de ações japonês, entretanto,
expôs as seguradoras a significativas pressões de solvência. As posições das seguradoras
de vida em ações caíram de 35% para 9% do total de ativos entre 1989 e 2002,
primordialmente devido aos declínios dos preços, e não tanto às vendas de ativos.
Diferentemente das seguradoras européias, as seguradoras japonesas não venderam
ações durante a queda do mercado, mas a acumulação de perdas de valor erodiu suas
margens de solvência. Antigas apólices com altos rendimentos garantidos levaram as
seguradoras a spreads negativos em meio ao ambiente de baixas taxas de juros. As
seguradoras de vida passaram a pagar taxas médias de retorno garantido já estabelecidas
em torno de 3 e 4%, enquanto seus investimentos só geravam retornos de 1,5 a 2%.
A estrutura do mercado de capitais nos EUA facilitou os investimentos em títulos
corporativos, enquanto que os sistemas na Europa continental, na Grã Bretanha e no
Japão fizeram com que as seguradoras dependessem mais de títulos governamentais,
ações e empréstimos respectivamente. Como os mercados de títulos corporativos e de
crédito continuam a se desenvolver fora dos EUA, a ampla transferência de exposições
66
de crédito dos bancos para as seguradoras deve continuar aumentando. Hoje em dia, vê-
se, relativamente, mais sistemas de gestão de risco especialistas em crédito e orientados
pelo mercado de capitais nos EUA; entretanto, a tendência em outros mercados é
evidente, e grandes seguradoras européias estão, rapidamente, aprimorando suas técnicas
de gestão de risco de crédito. Tem se tornado perceptível, ainda, um movimento de
convergência nas características dos mercados europeus e norte – americano. Estão se
esmaecendo as fronteiras entre mercados baseados em financiamento através de títulos
de dívida e emissão de ações e os mercados onde o financiamento da atividade
econômica constituía prerrogativa de instituições bancárias. Estas mudanças ampliam as
opções de aplicação das seguradoras tanto em termos dos instrumentos disponíveis como
em termos das regiões do mundo onde tais ativos podem estar sendo negociados.
2.6: Investimentos em derivativos de crédito e o papel das seguradoras monoline
Uma das características incorporadas à nova formatação adquirida pelos
mercados financeiros foi a chamada desintermediação, isto é, a crescente utilização de
títulos de dívida direta como instrumento de captação de recursos por parte das
corporações. Em substituição aos empréstimos bancários tradicionais, estes títulos
(notes, debêntures, comercial papers, bonds, etc...) recebem a denominação genérica de
securities nos mercados anglo saxões. Tal denominação deu origem ainda ao termo
securitization, que significa a transformação de outros instrumentos financeiros em
títulos. O caso padrão é o agrupamento de um conjunto de recebíveis como colateral dos
novos títulos emitidos.
Ao realizarem investimentos em títulos de dívida direta de corporações não
financeiras, as seguradoras estão diversificando seu portfólio de riscos, agregando aos
riscos subscritos nas operações passivas os riscos decorrentes da composição de seus
ativos. Além disso, ao participar como investidoras nos títulos lastreados em
agrupamentos de fluxos de caixa oriundo de diferentes contratos originais de
empréstimos, podem contar com uma prévia pulverização destes riscos embutida em
uma só operação de compra de títulos.
67
Em termos técnicos, uma operação de securitização é um processo pelo qual uma
variedade de ativos financeiros normalmente ilíquidos e relativamente homogêneos (os
chamados ativos - base) são agregados em pools, passando a servir de lastro para a
emissão de títulos financeiros, os quais são, então, vendidos a investidores. Os fluxos de
caixa gerados pelos ativos-base são usados para pagar o principal e os encargos dos
títulos, além das despesas da operação. Os títulos, por seu lado, são lastreadas pelos
ativos e são conhecidos como Asset-Backed Securities (“ABSs”).
Normalmente, cada securitização tem três participantes:
• Uma instituição que origina os ativos base, por exemplo, um banco que
concede o conjunto de empréstimos que irá, posteriormente, servir de lastro para
o ABS. Estas instituições são denominadas em inglês originator; os ativos base
podem ser quaisquer recebíveis, isto é, fluxos de pagamento contratados.
• Intermediários (freqüentemente chamados de “Special Purpose Vehicles” –
SPV); estruturam a securitização e ajudam a viabilizar a venda das ABSs aos
investidores.
• Investidores; compram as ABSs.
Dentre os originators, destacam-se os bancos que, crescentemente, através das
securitizações, tentam pulverizar os riscos originários da sua atividade, particularmente
as concentrações de riscos de crédito, com o intuito de otimizar o uso de seus balanços e
suas práticas de gestão de riscos. Tais transferências de risco estão crescendo a taxas
muito altas, tendo-se, então, em andamento, um processo de realocação de risco de
crédito ou dos instrumentos de crédito do setor bancário para os setores não bancários
(Buckley
et al, 2004).
Fundos de pensão e seguradoras vêm despontando como sendo os principais
investidores institucionais nesse mercado de crédito bancário, ou seja, estão absorvendo
o risco de crédito transferido pelos bancos. Tais intermediários financeiros apresentam
passivos relativamente longos, então, os instrumentos de crédito tendem ser uma boa
opção de investimento para facilitar o casamento entre ativos e passivos em seus
balanços (FMI, 2004). Como os fluxos de caixa gerados pelo portfolio dos ativos-base
68
podem ser separados em vários pedaços, conhecidos como tranches
10
, os investidores
têm acesso a uma ampla variedade de combinações de risco, retornos e prazos.
Nas transações tradicionais de securitização, geralmente, o portfólio de ativos é
transferido, através de uma venda definitiva dos ativos a um intermediário, que emite
securities lastreadas a eles. Esses intermediários, Sociedades de Propósito Específico,
(Special Purpose Vehicles – SPV), são pessoas jurídicas formadas pelos originators,
cujo único objetivo é comprar o pool de ativos do originator com os fundos recebidos
através da emissão de securities lastreadas pelos próprios ativos. O balanço financeiro de
um SPV consiste dos ativos adquiridos do originator e de passivos constituídos pelos
títulos emitidos. Os títulos são quitados pelos pagamentos regulares que as terceiras
partes realizam para quitar sua dívida e, caso elas entrem em default, os investidores
(compradores dos títulos) arcam com a dívida.
O isolamento do risco de crédito dos ativos a serem securitizados e do risco de
crédito do originator é o principal objetivo das securitizações (Moody’s, 2003). No
entanto, o grau de separação dos ativos do originator pode variar. Nas transações
tradicionais de securitização, os ativos são efetivamente vendidos para um SPV, sendo,
então, excluídos do balanço do originator. Todavia, o desenvolvimento de novos
instrumentos possibilitou o isolamento parcial do risco dos ativos sem excluí-los dos
balanços contábeis.
Normalmente, a abordagem adotada é determinada pela natureza dos ativos a
serem securitizados. As estruturas das transações também tendem a variar dentre as
diferentes jurisdições, por exemplo, nos EUA são mais comuns as vendas definitivas dos
ativos, enquanto que na Europa continental o isolamento dos ativos tem sido mais
comum. No entanto, com o acirramento das pressões competitivas, vêm generalizando-
se os incentivos às transações com vendas definitivas.
O reforço de crédito é um importante instrumento na estruturação das transações
de securitização (Lumpkin, 1999). Ele protege os investidores contra dois tipos de
riscos: (1) o risco de o originator cometer um default nas suas obrigações junto ao SPV
nos casos onde um juros residual é retido pelo originator; (2) o risco de defaults dos
10
Diferentes classes de securities emitidas com diferenciados perfis de risco, retorno e prazos para atender às
necessidades dos investidores.
69
clientes do originator serem maiores do que o esperado ou o risco de ocorrência de
outras contingências que reduzam o valor de mercado dos ativos no SPV.
Um vasto rol de mecanismos de reforço de crédito está disponível a tais
transações, que podem ser caracterizados como internos ou externos. Um exemplo de
reforço de crédito interno é a sobre-colateralização, que consiste em fazer com que o
valor dos ativos transferidos ao SPV seja maior do que o montante de títulos emitidos
aos investidores. Uma outra forma comum de reforço de crédito interno é a
subordinação, na qual diversas classes de tranches de títulos são emitidas pelo SPV,
sendo algumas dessas subordinadas, ou seja, designadas a absorver eventos de crédito
acima do normal e outras que são protegidas do risco de default pela presença dessas
tranches subordinadas. Geralmente, a subordinação das tranches se dá na seguinte
ordem: tranches equity; tranches mezanino; tranches sênior; tranches super sênior.
Os mecanismos de reforço de crédito externo incluem diferentes tipos de seguro
de crédito, “guarantees” e letras de crédito de instituições financeiras tais como bancos,
seguradoras e resseguradoras. Destaca-se dentre os mecanismos a atuação de
seguradoras de crédito com altos ratings (geralmente AAA), especializadas no
provimento de proteção de crédito para títulos financeiros. Normalmente, elas fornecem
proteção apenas para os tranches sênior e super sênior, que desta forma podem refletir
em seus ratings a confiabilidade demandada pelos investidores. O processo de organizar
os ativos em pools relativamente homogêneos, facilita as análises atuariais dos riscos, o
que permite que as agências de rating de crédito e, em alguns casos, terceiras partes
garantidoras de crédito, reverem e validarem as decisões iniciais de subscrição de crédito
dos emprestadores.
As transações de securitização têm evoluído bastante nos últimos anos, tanto em
termos das entidades emissoras e dos investidores, quanto dos ativos securitizados e das
securities emitidas. Testemunhou-se o crescimento e o desenvolvimento de sofisticadas
ferramentas para estimar e gerir o risco de crédito, o que vem contribuindo para o
aumento da liquidez nos mercados de swaps e de hedge e, conseqüentemente, facilitando
o crescimento de alguns tipos de instrumentos de securitização.
Tal desenvolvimento somado ao crescimento da familiaridade das agências de
rating vem permitindo que as instituições transfiram risco de exposições de crédito
70
selecionadas através do uso de derivativos de crédito. A junção do uso de derivativos e
dos mecanismos tradicionais de securitização em uma mesma transação tem se tornado
tendência proeminente, pois permite que os ativos a serem securitizados possam
permanecer no balanço dos originadores, o que faz com que a estrutura se torne passível
a hedges de todos os tipos de ativos financeiros. Na realidade, os ativos têm seu risco de
crédito temporariamente isolado (Lumpkin, 1999).
A combinação de derivativos de crédito e securitização tem uma maior
eficiência de custo do que as transações de securitização puras feitas por bancos de altos
ratings, possibilitando-os continuar a financiar seus portfolios pagando um prêmio
relativamente pequeno pelo hedge. O uso de derivativos também pode evitar problemas
legais e regulatórios se comparado ao uso das transações de securitização tradicionais.
Pelas razões acima elencadas, nota-se, nos últimos anos, um brutal crescimento do uso
dos instrumentos de securitização que são denominados não-consolidados, ou seja, que o
risco de crédito é transferido diretamente do originador para o investidor, sem a presença
de um intermediário (Rule, 2001a).
Um dos métodos para securitizar empréstimos diretamente sem o uso de um SPV
é a emissão de “Credit Linked-Notes” (CLNs). As notas são ligadas à performance de
um número específico de tomadores de empréstimos. As CLNs garantem que todos os
juros dos empréstimos securitizados passem do originator para os investidores. Os
investidores ficam intitulados a receber todos os pagamentos de juros e a restituição do
principal dos empréstimos em questão, mas também assumem o risco de crédito, ao
passo que os originators não têm obrigação de compensá-los por quaisquer perdas
advindas de um default de um dos tomadores de empréstimo do portfolio subjacente.
Pelo fato de todos os fluxos de caixa passarem para os investidores, CLNs possibilitam
os bancos a derivar benefícios de menores encargos de capital baseado no risco sem ter
que tirá-los do balanço.
Um outro método para securitizar diretamente os empréstimos é o uso de swaps
que se referem a um pool específico de ativos. Existem duas variantes: Credit Default
Swaps (CDSs) e Total Return Swaps. Nas transações de CDS, o originator entra em
acordo com uma contraparte em fazer pagamentos regulares (geralmente baseados no
montante do principal de um pool de ativos subjacente) em troca de proteção contra um
71
evento de crédito específico, que não necessita se relacionar com o pool de ativos
subjacentes securitizado, ou seja, o CDS, diferentemente de uma transação de ABS, não
requer o casamento de fluxos de caixa entre os títulos subjacentes e as securities. O
evento de crédito pode ser definido de vários modos, todavia, geralmente, refere-se a um
default de um ou mais tomadores de empréstimo. Se o evento especificado ocorrer, a
contraparte faz o pagamento ao originator.
Já nos Total Return Swaps, o originator concorda em transferir para sua
contraparte os fluxos de caixa recebidos do pool de empréstimos designado somado a
qualquer aumento líquido no valor de mercado dos empréstimos. Em troca, a contraparte
faz pagamentos regulares ligados a algum índice de taxa de juros somados a qualquer
redução líquida no valor de mercado dos empréstimos entre as datas de pagamento
estipuladas. Sob a ocorrência de um evento de crédito especificado, o acordo de swap
termina e é calculado um pagamento final. Tanto os Total Return Swaps quanto os CDSs
permitem que o emprestador transfira os riscos de um pool de empréstimos, sem ter que
retirar os ativos de seu balanço ou notificar os tomadores de empréstimo (Lumpkin,
1999).
Já os CDOs (Collaterized Debt Obligations) são instrumentos que têm estruturas
similares às de uma securitização tradicional, no entanto, se diferenciam destas pelo fato
de reunirem um pool de ativos heterogêneo e, conseqüentemente, diferentes níveis de
risco de crédito. Pela heterogeneidade encontrada em seus portfólios, tais transações não
são muito padronizadas (Hyder, 2002). Os CDOs podem ser divididos em dois
principais tipos: Cash Flow CDOs e Market Value CDOs. Como já diz o nome, cash
flow CDOs, dependem dos fluxos de caixa gerados pelo pool de ativos subjacente. Tais
transações formam a grande massa de emissão de CDOs. Market value CDOs por outro
lado, requerem a venda dos ativos caso o valor de mercado rompa certos níveis
predeterminados.
No entanto, a evolução dos mecanismos de transferência de risco de um portfólio
de ativos juntamente com a tendência à utilização de instrumentos de natureza não
consolidada, deu origem ao que chamamos de CDOs sintéticos (Rule, 2001a). Esses
instrumentos são compostos por portfólios de riscos de crédito referenciados através de
CDSs e criando tranches sintéticos, representam os diferentes níveis de risco de crédito
72
dentro do portfólio. Nos portfólios de CDSs a transferência de risco, como nos CDSs
simples, também é atingida sem qualquer mudança no controle legal dos ativos
subjacentes tanto via uma série de CDSs single name ou um CDS single referenciado a
todos os créditos no portfólio.
O mercado de derivativos de crédito vem crescendo a taxas altíssimas nos
últimos anos. Desde 1998, o valor nocional
11
do montante de proteção vendida passou
de US$ 350 bilhões para mais de US$ 4 trilhões em 2004.
Evolução do mercado de Derivativos de Crédito (valor nocional)
0
1000
2000
3000
4000
5000
6000
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004
anos
US$ bilhões
Derivativos de Crédito (valor nocional)
Fonte: Fonte: British Bankers’ Association (BBA); Board of Governors of the Federal Reserve
System; U.K. Office of National Statistics; ECB; Bank of Japan; and IMF staff estimates; Global
Credit Derivatives Survey, Fitch Ratings (2004).
Como já enfatizado anteriormente, as securitizações de natureza não-consolidada
vêm ganhando bastante força recentemente, haja vista que o volume de CDSs é o maior
e o que tem apresentado a maior taxa de crescimento dentre os instrumentos de
derivativos de crédito. Em 2003, dentre os US$ 3 trilhões de proteção vendida até então,
11
O valor de face dos ativos securitizados.
73
os CDSs single-name alcançaram US$ 1, 9 trilhões, apresentando um crescimento de
100% em relação ao ano anterior, como destacado no relatório Fitch Ratings (2004). A
velocidade de crescimento continuamente maior do que a dos outros produtos pode ser
parcialmente entendida como reflexo do crescimento dos produtos de portfólio (que
cresceram 49% em relação a 2002), ao passo que intermediários e investidores assumem
grandes posições de single-name para fazer um hedge das suas exposições em portfólios
de CDSs (CDOs sintéticos).
Ainda que as dimensões e a liquidez dos diferentes mercados influenciem na
determinação da atuação das seguradoras (e demais investidores institucionais), a
experiência mostra que alterações no marco regulatório e institucional cumprem papel
chave para desencadear inovações financeiras bem sucedidas. Todo o processo de
securitização de recebíveis e de derivativos de crédito deflagrados nos mercados norte –
americanos foram fortemente facilitados pela atuação das seguradoras de crédito
monolines. O setor de seguro de crédito de títulos desenvolveu-se na década de 70 com
o estabelecimento de algumas companhias com ratings de AAA, para prover aos
investidores de títulos municipais americanos uma garantia da pontualidade do
pagamento dos juros e do principal originalmente determinados, em caso de um evento
de default do emissor. Em 1989, o Estado de Nova York fez uma emenda (artigo 69) na
sua lei do mercado segurador que requeria que todo o seguro de crédito de títulos fosse
feito através de monolines, ou seja, seguradoras especializadas nessa linha de negócios.
Subseqüentemente, outros estados americanos adotaram leis similares (Rule, 2001b).
A motivação para essa separação foi dar proteção aos detentores de apólices contra
falências de seguradoras. O artigo 69 define o seguro de garantia financeira e determina
os limites de risco simples e agregados, os requerimentos de capital baseados no risco e
as reservas de contingência obrigatórias.
As monolines deixaram de abranger só o mercado municipal americano,
diversificando sua atuação com o mercado de ABSs nos anos 80, e com o de CDOs nos
anos 90. Em 2000, cerca de 63% do valor bruto assegurado pelas monolines eram outras
obrigações, que não títulos municipais americanos. Essas obrigações eram
principalmente MBSs, outros ABSs, CDOs e portfolio de CDSs.
74
Na estruturação dessas transações, destacam-se as posições dos bancos como
compradores líquidos de proteção de crédito, ou seja, transferindo o risco de crédito de
seus ativos, e as seguradoras como vendedoras líquidas de proteção de crédito ou, em
outras palavras, assumindo risco de crédito.
12
Posições Globais de Derivativos de Crédito por Setor em 2002 (US$ bilhões)
Proteção de crédito
vendida
Proteção de crédito
comprada
Proteção líquida de
crédito comprada
Bancos Globais
1.324 1.553 229
Seguradoras
(incluindo as
"monoline")
344 41 -303
Seguradoras
(excluindo as
"monoline")
152 15 -137
Seguradoras de
crédito monoline
192 26 -166
Fonte: Fitch Ratings. Ibid FMI (2004).
Normalmente, as monolines apenas assumem risco de crédito dos tranches mais
seniores dos CDOs e dos CDSs sintéticos. Às vezes, uma transação envolve tanto
financiamento, quanto transferência de riscos, com uma monoline provendo uma
garantia financeira. Entretanto, geralmente, o banco ou o banco de investimento que está
comprando a proteção não precisa de financiamento. Nesse caso, ele apenas está
comprando proteção de crédito diretamente da monoline, normalmente sob a forma de
um portfólio de CDSs.
Além dos requerimentos regulatórios, as monolines são fiscalizadas pelas agências
de rating. A preservação do rating de AAA é vital para o ramo delas. As agências de
rating estimam e determinam uma incumbência de capital para qualquer transação
realizada por essas seguradoras. Essas incumbências de capital se elevam caso o rating
do devedor caia. A estabilidade do rating de AAA gera um spread maior e uma
estabilidade de preços das securities, ou seja, um benefício adicional aos investidores.
As agências de rating e os requerimentos regulatórios dão fortes incentivos para
monolines de ratings AAA não assegurarem os investimentos de maior risco ou grandes
12
Deve-se ressaltar também a participação dos fundos de pensão na venda de proteção de crédito.
75
exposições de companhias, pois isso expõem-nas a eventos de risco. As finanças
estruturadas são atrativas a elas, pois o risco está em portfólios de ativos e, normalmente,
dividido em tranches. ABSs e CDOs segurados pelas monolines, normalmente, têm um
ou mais níveis de reforço de crédito além da apólice de seguro. Uma das formas de
definir o negócio das monolines é que elas emitem opções que são uma forma de
proteção dos investidores contra eventos de mercado que não a garantia em cash.
As monolines têm uma alavancagem relativamente alta. Seu capital combinado
com as reservas de prêmios representava cerca de 1,4% do valor bruto das dívidas
garantidas até o final de 2000 (Rule, 2001b) As companhias resseguram entre 10 e 20%
dos seus negócios. Isso se dá parcialmente através de divisão dos prêmios e perdas nos
novos negócios, parcialmente através de coberturas de resseguro específicas para riscos
particulares e parcialmente através de acordos de “stop loss”, que transferem um
montante finito de perdas para as resseguradoras, caso as perdas acumuladas excedam o
patamar estipulado em qualquer um dos anos de vigência do contrato. Elas usam,
principalmente, as grandes resseguradoras globais, mas também utilizam um pequeno
número de resseguradoras monoline. Além disso, as monolines têm linhas de crédito
especiais dos bancos, que elas podem usar caso as perdas cumulativas excedam certos
patamares.
O envolvimento das monolines, tanto no mercado primário, quanto no secundário
de CDOs, se dá das seguintes formas:
• As apólices de garantia financeira são emitidas com lastramento nos fluxos
de caixa dos ativos dos CDOs. No mercado primário, essa apólice é um dos documentos
de operação da transação. As notas podem ser negociadas no mercado secundário com
benefícios completos da apólice. No entanto, no mercado secundário, as monolines não
fazem parte da transação original. Então, a apólice é normalmente emitida em benefício
do detentor das notas do CDO e pode ou não ser transferível.
• Os CDSs são usados para prover um derivativo ou uma execução sintética
de um CDO. Em tais transações, as seguradoras monoline estão primordialmente
envolvidas com o tranche super sênior.
76
Os CDOs são um componente importante dos portfólios da maioria das
monolines. Elas não beneficiam apenas os investidores e os financiadores das CDOs,
geralmente, são a chave para o sucesso da execução dessas transações inovadoras.
(Hyder, 2002). Alguns CDOs envolvendo ativos relativamente novos como dívidas de
mercados emergentes ou ABSs, não poderiam ter evoluído eficientemente sem o
envolvimento das seguradoras monoline, tanto a níveis do mercado primário, quanto
secundário. As seguradoras monoline têm os recursos, a especialização, e o
conhecimento financeiro para compreender os ativos subjacentes, conduzi-los com
aplicação, prover o feedback necessário para os investidores, interagir com as agências
de rating e trabalhar por longos períodos nas estruturas de transação mais novas e
inovadoras existentes.
As notas de CDO tendem a ser altamente ilíquidas, pois há poucas informações
empíricas disponíveis nas transações. No entanto, as CDOs asseguradas gozam de uma
maior liquidez do que as não seguradas, devido à estabilidade de ratings que as
seguradoras monoline proporcionam. Quando uma monoline está envolvida em uma
transação de CDO a nível primário, a transação tem que seguir os critérios de subscrição
estipulados por ela. As seguradoras monoline têm seus próprios padrões para a
diversificação de portfolio. A transação também se beneficia das detalhadas análises de
fluxo de caixa e documentações legais levantadas pela monoline. Assim, o mercado
secundário das CDOs se torna mais líquido.
Pode-se, então, perceber a vital importância das seguradoras monoline ao mercado
de derivativos de crédito. Notavelmente, as transações que envolvem portfólios de ativos
só puderam se expandir da forma como fizeram, devido às garantias, benefícios e
padronização que as monolines provêm.
2.7: Investimentos em Catastrophe Bonds
Os títulos de catástrofe são um dos derivativos financeiros mais recentes
transacionados nos mercados de capitais. A criação dos Cat bonds, juntamente com
outros produtos financeiros de mesma linha, como Opções de seguro de catástrofe, foi
77
motivada em parte pela necessidade de cobrir as massivas perdas da indústria de P&C
nos últimos anos. Esses títulos também representam uma nova classe de ativos, pelo
fato de proverem um mecanismo de hedge contra desastres naturais, um risco que não
tem nenhuma correlação com índices dos mercados de capitais. Até então, não há
nenhum mercado secundário para esses títulos.
Até recentemente, as resseguradoras de ramos elementares, segundo uma visão
consensual da maioria do mercado, tinham eficientes mecanismos de precificação.
Entretanto, a ocorrência de catástrofes naturais como furacões e terremotos, passou a
impelir um impacto muito grande na indústria. Consequentemente, o setor antes visto
como estável, passou a apresentar algumas insolvências devido à ocorrência de desastres
como os furacões Andrew (1992), Opal (1995) e Fran (1996). Tais desastres voltaram os
interesses para o desenvolvimento de meios alternativos para a subscrição de seguros,
surgindo, então, os títulos de catástrofe. A primeira tentativa de emissão bem sucedida
de um título de catástrofe que se tem registro foi feita em 1996, ou seja, os cat bonds são
uma classe de ativo relativamente recente (Feder, 2002). O mercado de capitais proveu
uma nova fonte de segurança para o mercado segurador (Baryshnikov
et al, 2003).
Uma das possíveis variações de um cat bond, acontece com uma seguradora ou
resseguradora que busca transferir o risco de uma catástrofe natural através da emissão
de um título de curto prazo com atrativas taxas de juros. Como todo título, os títulos de
catástrofe contêm o risco do tomador do empréstimo não ser capaz de pagar o principal e
os juros no momento adequado, comumente chamado de risco de crédito. Os tomadores
de empréstimo devem pagar um prêmio de risco na forma de uma taxa de juros baseada
na estimativa do mercado de capitais para seu risco de crédito.
Na maioria dos casos, o funcionamento dos títulos é relativamente eficiente. Os
títulos de catástrofe são financiados por uma entidade exposta ao risco de perdas
advindas de alguma catástrofe natural. A entidade pode ser uma seguradora que assumiu
exposições a catástrofes através de contratos de seguro ou pode ser uma entidade que
tenha exposição a catástrofes devido à localização de seus negócios. Em um cat bond, o
emissor busca mitigar suas exposições através da transferência de uma porção de seus
riscos ao mercado de capitais. Para induzir a aceitação do mercado de capitais, o emissor
deve concordar em pagar um retorno compatível com o montante de risco transferido.
78
Normalmente, a transação é estruturada da seguinte forma: o originador forma
um SPV, que é uma corporação cujo único propósito é gerar fundos no mercado de
capitais e entrar em um contrato de resseguro com o originador. O SPV gera fundos
através da venda de dívidas para investidores no mercado de capitais. Para assegurar que
os fundos levantados estarão disponíveis no caso da ocorrência do evento de catástrofe,
é estabelecida uma conta de colateral em conjunto com a formação do SPV. Os fundos
arrecadados são depositados na conta de colateral e o originador recebe juros da security
nessa conta. Então, a conta colateraliza as obrigações do SPV junto ao originador. Ela é
estabelecida com uma política de investimento que a limita a investimentos de baixo
risco (renda fixa), assim como títulos públicos americanos ou outras securities de rating
AAA. A conta de colateral também entra em um contrato de Total Return Swap com
uma contraparte de alto rating para converter os lucros procedentes de seus
investimentos a uma base consistente com a taxa de juros estabelecida para o título e
para garantir o montante do principal dos ativos da conta de colateral (Fitch Ratings,
2001).
A transferência de risco de catástrofe é executada através de um contrato de
resseguro entre o SPV e o originator. Através desse contrato fica determinado que na
ocorrência de uma catástrofe natural especificada, dentro de um tempo predeterminado,
o SPV tem que desembolsar fundos da conta de colateral para o originador de acordo
com um fórmula específica. Os SPVs são pouco capitalizados e não conduzem outros
negócios. Conseqüentemente, se os fundos da conta de colateral são desembolsados para
o originador, o SPV não é capaz de realizar todos os pagamentos de juros e de principal
na maturidade. Ou seja, esse é o mecanismo através do qual o risco de catástrofes
naturais é transferido do originador para os compradores dos títulos.
A outra metade da equação é o mecanismo que compensa o mercado de capitais
pela aceitação do risco de catástrofe do originator. Os lucros gerados pela venda dos
títulos de catástrofe são depositados em uma conta de colateral, cujos investimentos são
limitados apenas às securities de altos ratings, ou seja, o retorno auferido pela conta de
colateral é essencialmente livre de riscos. Tendo em vista que a contraparte do swap
recebe um pagamento pela garantia oferecida através do Total Return Swap, o retorno
líquido dos fundos investidos da conta de colateral é quase que livre de riscos. Os
79
detentores dos títulos não os adquiririam se o retorno não lhes compensasse o risco
assumido.
Ao passo que a conta de colateral tem ganhos quase que livres de risco, e os
detentores dos títulos os demandam a uma taxa que não é livre de risco, a diferença é
maquilada pelo originator na forma de pagamentos periódicos para o SPV. Esses
pagamentos representam o custo da proteção contra a catástrofe e são análogos aos
prêmios que seriam pagos a uma seguradora por uma cobertura, segundo um contrato de
resseguro.
Há diversas seguradoras e resseguradoras que vendem seguros para eventos
catastróficos. Os cat bonds oferecem aos originadores diversas vantagens. Uma das
vantagens é advinda da flutuação da capacidade das seguradoras de absorver catástrofes,
que são de baixa previsibilidade e estimação. O mercado de capitais é, então, uma fonte
significativa de capacidade adicional para os momentos em que a capacidade de
absorção das seguradoras for baixa. Os cat bonds também têm risco de crédito muito
pequeno, pois os fundos gerados pelos títulos são mantidos em uma conta de colateral e
investidos em securities de renda fixa de alta qualidade, cujos principais são garantidos
por swaps de contrapartes de altos ratings.
Número de transações e montante de emissões de Cat Bonds
Fonte: McGhee (2004).
80
O mercado de títulos de catástrofe testemunhou um recorde no montante de
emissões no ano de 2003, que foi de US$ 1,73 bilhões. Tal montante de emissões
representou um crescimento de 42% em relação ao recorde de 2002, que foi de US$ 1,22
bilhões. Durante o ano, observou-se um total de oito transações, sendo três dessas
originárias de novos emissores. Desde 97, houve 54 emissões de títulos de catástrofe
totalizando cerca de US$ 8 bilhões.
De 97 a 2003, nota-se um aumento da padronização das transações de cat bonds
através de contínuas inovações, como por exemplo, na transação da Formosa Re, a
introdução do mecanismo de cupons ajustáveis. Nota-se, também, o crescente aumento
do montante de cada emissão. Já há alguns anos, prevalece uma tendência ao
estabelecimento de prazos de três anos para as transações.
A grande maioria dos tranches de cat bonds continua a ter baixos ratings,
normalmente de BB. No entanto, para atender as necessidades dos emissores e as
preferências dos investidores, tem havido a estruturação de tranches com outros ratings
(B, BBB, A). Assim, a base de investidores para essa classe de ativos continua a crescer
rapidamente, destacando-se o surgimento de fundos de gestão dedicados ao investimento
em cat bonds, que totalizam cerca de US$ 3 bilhões (McGhee, 2004).
O mercado de Cat Bonds apresentou um substancial crescimento em 2003, tanto
em termos do total de emissões, quanto da maturação do mercado. Os investidores
institucionais cada vez mais injetam novos capitais nessa classe de ativos. Então, a
junção dessas tendências com a redução dos custos para a emissão desses títulos, indica
o potencial para o contínuo crescimento do mercado. Os Cat Bonds continuam a ser um
importante complemento para o mercado de resseguro e, além do mais, representam
crescentemente uma importante fonte nova de capital para seguradoras e resseguradoras.
2.8: Perfil de Investimentos das Companhias Resseguradoras
As decisões de investimento das resseguradoras seguem, de modo geral, os
princípios que regem as decisões das seguradoras, em particular as seguradoras de ramos
elementares. As normas regulatórias sobre as resseguradoras são consideradas mais
81
fluidas do que as aplicadas às seguradoras diretas, ainda que os investimentos da
indústria resseguradora estejam em algumas jurisdições sujeitos a exigências legais,
envolvendo tanto aspectos qualitativos como limites quantitativos para diferentes
modalidades de aplicações em ativos. Já os efeitos da classificação das agências de
rating pesam direta e indiretamente sobre as companhias de resseguros, afetando sua
política de investimentos. Isto ocorre porque, nos países onde já estão adotados
procedimentos de avaliação de riscos como método básico para a atuação dos órgãos de
supervisão, as avaliações dos riscos de crédito incorridos por seguradoras são em grande
parte afetadas por suas relações com resseguradoras. Se as seguradoras diretas se
relacionam com resseguradoras com ratings insatisfatórios, isto repercute em sua
avaliação de riscos por parte da autoridade supervisora, o que acarreta, inclusive,
maiores requerimentos de capital. Por sua vez, se as resseguradoras investem em classes
de ativos consideradas de maior risco, isto reduz sua qualificação por parte das agências
de classificação de riscos.
Há uma estreita relação entre os investimentos de uma resseguradora e a provisão
de cobertura de resseguro, cobrindo o período de recebimento do prêmio para
pagamentos de sinistros. Os ativos de investimento surgem primordialmente das receitas
obtidas com prêmios e do reinvestimento dos lucros. Resseguradoras reproduzem a
estrutura básica do negócio de seguros, mas o fazem em uma escala muito maior, o que
significa, também, a escala de capital necessário para operar em amplitude adequada a
dispersão dos riscos assumidos. Resseguradoras de menor porte, vinculadas a mercados
nacionais ou regionais, estão condicionadas a limites mais estreitos de retenção de
riscos, sendo obrigadas a repassar volumes significativos dos prêmios arrecadados
através de mecanismos de retrocessão. O mercado é assim fortemente concentrado, o
que será objeto de análise no próximo capítulo, destinado a análise dos processos de
consolidação nos mercados financeiros internacionais. Do ponto de vista desta seção, é
importante assinalar apenas o significativo volume de capitais que compõe o ativo do
balanço dos principais grupos resseguradores.
Um estudo recente sobre o mercado global de resseguros (IAIS, 2005) permite
que se observe a composição dos ativos que integram o balanço patrimonial consolidado
das principais instituições de resseguros:
82
Elementos do Ativo % do Total
Títulos de Dívida
40
Recebíveis de (Re)seguros
24
Investimentos em Ações
17
Caixa
10
Outros
9
Fonte: IAIS (2005).
Conforme o referido estudo, dentre os títulos retidos pelas resseguradoras, 35%
deles foram emitidos por Estados e 54% por emissores de setores de fora da indústria de
serviços financeiros. Menos de 7% do total foi identificado como sendo emitido por
instituições financeiras (dividido quase que igualmente entre bancos e outras instituições
de investimento).
Com relação aos recebíveis de (re) seguro, é esperado que um montante
significativo dos ativos das resseguradoras esteja exposto ao setor segurador. Essa
exposição surge de recebíveis relacionados ao negócio cedido (resseguro e retrocessão) e
prêmios relativos aos negócios diretos e de resseguro, que juntos contabilizam 24% do
total de ativos selecionados (21% e 3% respectivamente). Do montante relativo a
recebíveis dos negócios cedidos, 41% está coberto por colateral.
Investimentos em ações e participações contabilizam mais de 17% do total e
dividem-se da seguinte forma: 19% no setor segurador, 11% em instituições financeiras;
e 66% em outros setores. O caixa das resseguradoras, em sua maioria, está depositado
em bancos ou retido como depósitos dentro do setor segurador. “Outros” inclui
instrumentos de derivativos financeiros (6%), dos quais a maioria está coberta por
colateral e outros empréstimos e recebíveis (3%).
Ainda que alguns grupos resseguradores mantenham o controle de seguradoras
diretas, pelo menos 77% dos ativos selecionados estão retidos em não-filiadas. Ativos
retidos em entidades filiadas representam cerca de 22% do total.
Os balanços das resseguradoras reportadas apresentaram ativos totalizando
US$578 bilhões. O valor de mercado correspondente dos instrumentos financeiros
(levando em conta que nem sempre o valor de mercado é reconhecido nos estatutos
financeiros) totalizou US$ 629 bilhões, indicando um ganho não realizado de US$ 51
83
bilhões ao final de 2003. Em termos do valor do balanço, as resseguradoras reportadas
investiram em instrumentos financeiros na seguinte proporção:
Instrumento Financeiro % do total
Títulos da Dívida
57
Investimentos em Ações
24
Empréstimos não-negociáveis
2
Empréstimos de Hipoteca e
Propriedades
4
Outros
13
Fonte: IAIS (2005).
O valor de mercado dos títulos de dívida retidos é de US$ 338 bilhões, incluindo
um ganho não realizado de US$ 11 bilhões. As resseguradoras retêm estes títulos para
cobrir a parte de longa duração de seus negócios, e a estatísticas mostram que a maior
parte de seus investimentos está nessa classe de ativos.
O valor de mercado de participações e outros investimentos em ações é de US$
174 bilhões, incluindo ganhos não realizados de US$ 34 bilhões. Desses ganhos não
realizados, US$ 12 bilhões relacionam-se com a retenção de participações das próprias
entidades reportadas ou de suas filiais, que sob circunstâncias normais não são retidas
por propósitos de liquidez e não estão disponíveis para venda.
Naturalmente, ganhos não realizados em ativos de renda variável flutuam de
acordo com os movimentos nos mercados de ações. A análise antes desenvolvida sobre
os impactos destas flutuações no portfólio das seguradoras é válida, também, para
companhias de resseguros. A drástica queda dos investimentos anteriormente a 2003,
naturalmente teve um impacto sobre os investimentos das companhias resseguradoras e
as retenções de ações foram parcialmente reduzidas em 2003. Ao mesmo tempo, cada
vez mais maiores montantes foram investidos em títulos de renda fixa, aumentando a
densidades destes papéis nas carteiras das resseguradoras. Movidas pela força da
performance positiva dos títulos corporativos em 2003, as resseguradoras obtiveram um
notável aumento dos retornos dos investimentos.
84
2.9: Conclusões
A gestão de ativos financeiros é componente fundamental do negócio das
companhias de seguros. É usual que seguradoras, mesmo aquelas que atuam em ramos
elementares, atravessem períodos onde as receitas operacionais se mantenham
equivalentes aos custos incorridos com despesas administrativas e pagamentos de
indenizações aos segurados. A lucratividade destas empresas é atingida, nestes períodos,
através dos resultados positivos alcançados nas aplicações em ativos financeiros.
Os preceitos regulatórios nos diferentes países dedicam significativa
atenção ao volume e composição dos ativos das seguradoras. Até meados da década de
1990, o enfoque regulatório adotado de forma generalizada tinha como prioridade
garantir que as seguradoras pudessem dispor de liquidez necessária para fazer frente aos
pagamentos das indenizações referentes aos sinistros estimados em função da
quantidade de apólices emitidas. No mercado de seguros, a liquidez precisa estar
garantida ex – ante, dada a temporalidade de que se reveste a relação entre prêmios
pagos e sinistros ocorridos. Assim, o foco regulatório recai na chamada margem de
solvência (que, na verdade, poderia se chamar margem de liquidez).
A margem de solvência é constituída por um índice relativamente arbitrário
determinado pelo órgão regulador. O caso brasileiro, consoante com as regras
internacionais adotadas de forma relativamente padronizada até meados da década de
1990, define os níveis mínimos de retenção na forma de ativos através do maior entre
dois índices: 20% da receita obtida com prêmios nos últimos doze meses, ou 33% do
valor médio anual de sinistros ocorridos nos três anos precedentes.
Além de impor tais exigências quantitativas, as autoridades também
delimitam percentuais máximos de aplicação por classes de ativos. Títulos públicos,
ações e outros papéis considerados de alta liquidez devem compor a maior parcela dos
ativos financeiros possuídos pelas seguradoras. Entretanto, a qualidade destes ativos e a
flutuação de preços a qual estão expostos, não é objeto de aferição por parte das
agências regulatórias.
O conceito de margem de solvência utilizado no Brasil vigorou nos Estados
Unidos da América até cerca de dez anos atrás, e continua em uso na maioria dos países
85
europeus. Todavia, tende a ser suplantado conforme gradativamente vão se
disseminando modelos regulatórios baseados na avaliação de riscos, os quais incluem a
mensuração probabilística de volatilidade nas diferentes classes de ativos que compõe o
portfólio das seguradoras.
As características das diferentes apólices oferecidas nos mercados de
seguros influenciam diretamente a estrutura dos passivos das empresas do setor.
Companhias atuantes em ramos elementares têm passivos curtos, geralmente em torno
de um ano. Seguradoras de vida têm passivos de longo termo e data de liquidação
incerta. Em cada um destes casos, a compatibilidade entre ativos e passivos requer
diferentes estratégias de investimentos nos mercados financeiros. Assim, o perfil de
fluxo de caixa dos passivos define requisitos de retenção de ativos com prazos e liquidez
apropriados, em função das necessidades de liquidação das obrigações contratuais
abrigadas pelas seguradoras.
O volume de capitais à disposição das seguradoras – ou capacidade de capital –
é decorrente do retorno das aplicações financeiras e do volume de prêmios arrecadados,
menos os pagamentos das indenizações. A combinação entre rentabilidade das
aplicações e custos dos sinistros determina, conjunturalmente, o processo de
precificação das apólices de seguros. As variações destes parâmetros definem aspectos
cíclicos das políticas de subscrição das seguradoras, que comportam as fases de mercado
tenso (hard–market) e mercado frouxo (soft-market).
Com maior disponibilidade de capital, as seguradoras podem assumir volume
maior de riscos subscritos, e isto induz a uma baixa nos valores cobrados nas apólices.
Quando o capital das seguradoras se torna escasso, menos riscos podem ser subscritos, e
mais caros são os prêmios cobrados.
Em função da lógica dos ciclos do mercado segurador, cabe indagar quais fatores
contribuem para a variação das disponibilidades de capital das seguradoras. Pode-se
responder que o montante de capital disponível reflete tanto aspectos que impactam os
passivos das seguradoras, como fatores que atingem seus ativos. Maiores índices de
sinistralidade, como aqueles decorrentes dos episódios de setembro de 2001 em New
York, afetam pesadamente os passivos, dado o volume de desembolsos que se fazem
necessários para pagamento de indenizações. Variações nos mercados de ativos, por sua
86
vez, impactam os valores patrimoniais registrados nos ativos dos balanços das
seguradoras, contribuindo para alterar os montantes de capital disponíveis como suporte
aos riscos de subscrição assumidos. Conjunturas onde prevalece uma maior
rentabilidade nos mercados de ações e títulos de dívida ampliam a capacidade de capital,
induzindo as seguradoras a aceitar maior volume de riscos a preços menores, relaxando
as exigências de precificação. Fases de maior sinistralidade e/ ou menores índices de
rentabilidade nas aplicações financeiras reduzem o capital disponível e contribuem para
maior seletividade na subscrição de riscos, refletindo-se, também, nos preços praticados
pelas seguradoras.
O período entre 2001 e 2003 assistiu ao abrupto declínio dos mercados de ações
em âmbito internacional. Nos países onde ações representam uma grande parcela do
portfólio das seguradoras, como alguns países europeus, o impacto sobre a solvência
destas instituições foi considerável. Já seguradoras de vida norte-americanas, que não
possuem posições significativas no mercado de ações, apresentaram capacidade muito
mais consistente de suportar o período crítico entre 2001 e 2003.
As características dos diferentes mercados nacionais e regionais também
influenciam decisões de investimento, já que estas devem se adequar ao escopo de
alternativas ofertadas. De acordo com a conceituação desenvolvida a partir de
Gerschenkron (1962) os sistemas financeiros podem ser definidos como baseados em
mercados de capitais ou em financiamento bancário. Esta classificação preliminar, na
qual mercados de países anglo-saxônicos são definidos como tendo sistemas financeiros
baseados em mercados de capitais, demanda melhor precisão quando são comparados os
mecanismos de financiamento prevalecentes na Inglaterra e na América do Norte. No
caso inglês, o mercado de capitais funciona principalmente via negociação de ações,
enquanto nos Estados Unidos existe um amplo e líquido mercado para negociação de
títulos de dívida direta de corporações não financeiras. O portfólio das seguradoras em
cada um desses países reflete as diferentes proporções de ações e títulos corporativos
existente nos respectivos mercados. Nos demais países desenvolvidos, além dessa
distinção, assume relevo, também, o peso da dívida pública e a conformação
institucional dos mecanismos habituais de financiamento. No Japão, seguradoras têm
tradicionalmente disponibilizado empréstimos diretamente a corporações não
87
financeiras, enquanto na Alemanha, o papel predominante dos bancos no leque de
financiamentos a empresas, influi nas possibilidades de ativos à disposição das
seguradoras, as quais tendem a reter prioritariamente títulos da dívida pública, além de
ações.
A observação dos processos em curso nos principais mercados financeiros
internacionais – em particular o mercado norte – americano – sugere que as companhias
de seguros podem contribuir fortemente para o financiamento das corporações não
financeiras. Além de cumprir uma atividade essencial para o desenvolvimento
econômico através da oferta de seguros, podem também tornar disponível grande massa
de recursos para a concessão de créditos ao setor privado. Podem ainda, através dos
diferentes instrumentos de securitização – aí incluídos os derivativos de crédito –
fornecer liquidez a títulos representativos de diferentes tipos de fluxos de caixa,
contribuindo para a ampliação das possibilidades de financiamento por parte de outras
instituições financeiras.
Inovações financeiras, mudanças regulatórias e investidores institucionais – com
ênfase nas companhias de seguros - são componentes interativos na expansão e
diversificação dos mecanismos de crédito colocados à disposição do setor privado não
financeiro. Constituem, portanto, elementos proeminentes na geração de poupanças
disponíveis para o giro dos negócios e a agilização dos mecanismos de funding, aptos a
otimizar a alocação de recursos ao setor produtivo. Tais inovações permitem ainda uma
melhor dispersão dos riscos por parte das seguradoras, em particular as seguradoras de
vida, proporcionando uma exposição mais diversificada, incluindo em seu portfólio de
ativos riscos vinculados à atividade bancária e de seguro de crédito.
Companhias resseguradoras refletem aspectos relevantes da lógica de decisões de
investimentos presente entre as seguradoras diretas de ramos elementares. O diferencial
é dado, evidentemente, pelas dimensões de capital. A amplitude das operações e a
concentração do mercado nas grandes resseguradoras se traduzem nos expressivos
valores aplicados por estas instituições nos mercados financeiros: o conjunto de
investimentos atingiu US$ 629 bilhões em fins de 2003. Desses, US$ 338 bilhões
estavam aplicados em títulos de renda fixa e US$ 174 bilhões em ações.
88
Capítulo 3: Conglomerados Financeiros e Mercados de Seguros
3.1: Introdução
A transformação nos marcos regulatórios detém uma responsabilidade ímpar na
eclosão dos processos de consolidação nos mercados financeiros. Tal transformação é
composta por dois vértices complementares, sendo um relacionado à ruptura do modelo
de segmentação dos mercados internos e outro dirigido a extinguir as restrições antes
existentes ao livre fluxo internacional de capitais.
O movimento de desregulação doméstica irá acarretar, do ponto de vista do
mercado de seguros, um padrão de consolidação, onde a imbricação entre bancos e
seguradoras fortalecerá indubitavelmente o canal bancário como principal instrumento de
comercialização de apólices para os chamados seguros massificados, cada vez mais
negociados, enquanto parte integrante do pacote de serviços financeiros, oferecido pelos
bancos a seus clientes.
Os fatores que impulsionam o processo de consolidação são analisados neste
capítulo, com ênfase nas mudanças dos arranjos regulatórios ocorridas nos principais
mercados financeiros. A próxima seção elenca os diferentes elementos propulsores da
consolidação, iniciando por uma referência a própria globalização das empresas não
financeiras. A seguir, são consideradas as mudanças tecnológicas que constituem a nova
base técnica para as operações das corporações financeiras, as quais se conjugam e dão
suporte ao conjunto de inovações financeiras que tem tornado cada vez mais permeáveis
as fronteiras antes existentes entre os diferentes segmentos do mercado financeiro.
As transformações nos marcos regulatórios, dada a relevância de sua contribuição
para o processo de consolidação, constituem o tema da terceira seção. São enfocadas as
experiências correntes nos Estados Unidos da América, na Europa ocidental e no Japão.
A quarta seção descreve os mecanismos e padrões observáveis nas experiências de
consolidação, fornecendo uma tipologia dos diferentes arranjos e combinações existentes.
A quinta seção estuda especificamente as conseqüências da consolidação
financeira sobre os mercados de seguros. Especial atenção é dada tanto à consolidação
verificada nos mercados globais de resseguros, quanto à expansão dos processos de
89
bancassurance, convergindo para o canal bancário um volume crescente de operações de
comercialização de seguros.
A sexta seção apresenta as conclusões do capítulo.
3.2: Fatores que impulsionam a consolidação financeira
As transformações nos mercados financeiros, evidenciadas a partir dos últimos
vinte anos do século XX, constituem um processo interativo, onde a especificação de
causalidades unidirecionais nem sempre é tarefa fácil. Movimentos regulatórios
interagem com inovações financeiras, que se expandem a partir da ampliação da base
tecnológica e alteram tanto os produtos como a dinâmica dos mercados. Estas mudanças
geram novas demandas regulatórias, ao mesmo tempo em que colocam desafios perante o
modo de operar dos participantes dos diferentes segmentos do mercado financeiro. O
processo conhecido como globalização financeira se desenvolve sob o signo das
mudanças regulatórias e do uso intensivo de novas tecnologias, que conjugam avanços na
informática e nas telecomunicações. Entremeadas a estas mudanças regulatórias e da base
tecnológica, temos a eclosão de novos produtos – as inovações financeiras, dentre as
quais se destacam os já descritos processos de expansão dos mercados de títulos, e de
geração de títulos constituídos a partir de instrumentos tradicionais de crédito, dando
lugar crescente nos mercados financeiros aos produtos securitizados. Sob diversos
aspectos, ocorre um esmaecimento das fronteiras relativas aos diferentes ramos de
atividade, muitas vezes a partir de inovações financeiras e dissolução de rígidas barreiras
regulatórias antes vigentes.
Ao observar o processo de consolidação no interior dos mercados financeiros,
cabe inicialmente assinalar que este fenômeno replica um movimento de fusões e
aquisições que se desenrola em todos os mercados globalizados, envolvendo todos os
tipos de indústrias. Mercados amplos e líquidos irão oferecer estímulos ainda mais
poderosos ao movimento de formação de diferentes modalidades de acordos e uniões
entre empresas, com maior evidência para as fusões e aquisições. A própria
disponibilidade de ativos financeiros diversificados, compondo um amplo leque de
alternativas negociáveis em mercados organizados e, portanto, gerando significativas
90
expectativas de liquidez, leva a uma reconfiguração dos padrões anteriores de avaliação
dos investimentos. Carneiro (1999) afirma que:
A financeirização amplia o escopo do investimento puramente patrimonial das empresas, ou
seja, aqueles realizados com o intuito de obter ganhos patrimoniais imediatos. Daí a
grande onda de fusões e aquisições domésticas e internacionais que caracterizaram os
últimos 20 anos. Quanto ao investimento diretamente produtivo, embora continue sendo
essencial e induzido pela concorrência, sofre importantes modificações, tais como as
exigências de maior liquidez – na prática um período de amortização mais curto. Isto
significa uma restrição adicional ao investimento e certamente constitui outra das razões
para seu menor dinamismo decorrente da liberalização financeira.
O encurtamento no horizonte dos retornos é, por si só, um fator importante no
sentido de direcionar decisões de investimento no sentido de “comprar pronto”,
fundamentalmente em ramos de atividade onde a concorrência não se apóia
principalmente em domínio de tecnologias exclusivas desenvolvidas internamente à
corporação. Comprar pronto significa adquirir um fluxo de caixa já em andamento, além
de permitir a diversificação de produtos usando o canal recém adquirido. Significa, ainda,
fortalecer posições de mercado que eventualmente permitam políticas mais favoráveis de
formação de preços.
Em adição ao predomínio de um enfoque financeiro e “curto – prazista”, podemos
considerar ainda que a internacionalização dos mercados faz com que o processo de
consolidação ocupe um papel destacado nas estratégias corporativas em diferentes ramos
da economia. No caso específico das empresas atuantes nos mercados financeiros, pode-
se elencar como alguns de seus fatores impulsionadores, em ordem inversa de
prioridades, questões vinculadas ao próprio processo de globalização produtiva, aos
avanços tecnológicos, a disseminação das inovações financeiras e as mudanças
regulatórias implementadas em âmbito internacional.
3.2.1: Globalização Produtiva e Consolidação Financeira
Alguns aspectos da globalização, relativos ao comportamento das corporações não
financeiras nos mercados internacionais, criam pressões adicionais à internacionalização
dos provedores de serviços financeiros. A globalização afeta fortemente as instituições,
ao lhes induzir a prover serviços de vendas em massa em múltiplos mercados. O aumento
91
do número de corporações globais exige dos provedores de serviços financeiros o mix de
produtos necessários para atender qualquer necessidade de investimento ou de
gerenciamento de riscos em qualquer locação, onde as corporações operem. Ou seja,
como as corporações não-financeiras aumentaram o escopo geográfico de suas operações,
criaram uma demanda por provimento de produtos e serviços financeiros atrelados à
natureza internacional de suas operações. A manutenção da presença em múltiplos
mercados financeiros, oferecendo um amplo leque de produtos e serviços, pode acarretar
relativamente altos custos fixos, criando a necessidade de um grande tamanho para atingir
economias de escala.
3.2.2: Mudança Tecnológica e Consolidação Financeira
A introdução das mudanças tecnológicas gerou alterações nos padrões de
concorrência ao permitir economias de escala, viabilizando dimensões ampliadas para a
comercialização de produtos e serviços. Facilitou, ainda, que estes assumissem
características de commodities, passíveis de serem transacionados por diferentes tipos de
instituições financeiras. Ao mesmo tempo, permitiram o desenvolvimento de ferramentas
geradoras de vantagens de escala na atividade de gerenciamento de risco, inclusive
contratos de derivativos e outras garantias.
Os avanços tecnológicos, combinados com as técnicas da engenharia financeira,
possibilitaram tanto a criação de novos serviços e produtos, como a reformatação dos
riscos financeiros de produtos já existentes, atendendo, assim, as necessidades de
gerenciamento de risco e de investimento de consumidores específicos. Corporações
financeiras com infra-estrutura tecnológica apropriada podem oferecer um arranjo de
produtos e serviços mais extenso, para um número maior de clientes em uma área mais
abrangente. Ao mesmo tempo, a tecnologia disponível possibilita que as instituições
financeiras façam rápidos ajustes nos seus portfólios de investimento, através das
crescentes conexões globais entre os mercados financeiros
13
.
13
Um exemplo corriqueiro é a utilização de ordens pré – programadas de compra ou venda de títulos, quando
estes atingem determinadas cotações nos pregões eletrônicos internacionais.
92
Serviços financeiros, objetivando atingir vendas massivas, têm altos custos em
investimentos em tecnologia, porém pequenas margens, dada a intensificação da
concorrência que inclina para baixo os preços. Assim, os provedores desses serviços
perseguem fusões e aquisições como meio de dividir esses custos por uma base maior de
consumidores. As grandes melhorias na velocidade e na qualidade das telecomunicações,
computadores e serviços de informação ajudaram a reduzir os custos informacionais e
transacionais. Esse desenvolvimento teve um grande impacto na indústria de serviços
financeiros e, em conjunto com a desregulação da oferta de produtos, resulta em uma
competição na base de produto por produto. As instituições financeiras de todos os tipos
oferecem agora produtos e serviços que não competem apenas com os oferecidos pelos
competidores do setor, mas, sim, com também com aqueles providos por outras
categorias de provedores de serviços financeiros. Por exemplo, os bancos estão
crescentemente se engajando em atividades não tradicionais, como a venda de seguros.
Em meio a esse processo, muitos produtos financeiros estão sendo convertidos em
commodities, caracterizados por um alto grau de padronização e competição focada no
preço.
3.2.3: Diversificação de Produtos, Securitização e Consolidação Financeira
As margens de lucros em diversos segmentos financeiros se estreitaram como
resultado da facilitação da entrada e da natureza de commodities que muitos dos produtos
financeiros assumiram. Então, baixas margens implicam na necessidade de altos volumes
para a geração de retornos mais altos. Essa necessidade fez com que algumas firmas
optassem por fusões e aquisições como meio de atingir essa massa crítica. Este tipo de
procedimento também vêm sendo uma opção freqüente para bancos que buscam se
afirmar em um sistema global. Adquirindo uma instituição já existente em dado mercado,
o adquirente pode ter uma posição mais rapidamente do que teria com uma estratégia
orgânica de crescimento.
Em adição à crescente necessidade de provedores de serviços financeiros para
expandir a escala de operações, a globalização influenciou na mudança do dinamismo
competitivo de outros segmentos de mercado. Diversos produtos financeiros são agora
93
oferecidos internacionalmente por competidores globais, através de canais diretos e
indiretos. Alguns produtos e serviços bancários tradicionais ainda são providos em níveis
regionais ou locais, porém uns poucos provedores globais (tendo como exemplo os
bancos espanhóis na América Latina) começaram a fazer incursões competitivas em
diversos mercados. Então, participantes nacionais e regionais são forçados a responder a
essa ameaça imposta pelos novos entrantes, seja através da emulação da oferta dos
produtos (que reforça o processo de “comoditisation”), ou do oferecimento de preços
melhores, que requer um aumento de eficiência, ou do oferecimento de serviços melhores
ou diferenciados.
O formato tradicional de intermediação financeira torna-se cada vez mais
secundário perante a ampliação dos mercados de emissão de títulos representativos de
dívidas das corporações. Instrumentos de captação de recursos junto ao público passam a
ser oferecidos por um conjunto de instituições que, a um quarto de século atrás, não
existiam, como é o caso dos fundos mútuos. Carvalho (1998) ilustra o poder de competição
destes fundos em relação à indústria bancária:
“Conforme ocorreu em outros segmentos do mercado financeiro, alguns destes fundos
foram criados para evitar restrições regulatórias sobre aplicações permitidas às instituições
financeiras e sobre o pagamento de juros sobre depósitos à vista, como nos casos dos fundos
do mercado monetário. Para os indivíduos, estes fundos oferecem a possibilidade de ganhos
de juros sobre saldos transacionários, algo que os depósitos à vista nos bancos comerciais,
em geral, não podiam oferecer. Por outro lado, a possibilidade de escolher aplicações livres
das restrições impostas pelas autoridades monetárias sobre os bancos, permitiu a estes
fundos alcançar retornos mais elevados, ainda que ao custo da aceitação de riscos maiores.”
Como foi visto nas seções precedentes, companhias seguradoras e fundos de
pensão também assumem destacado papel nos mercados de crédito, particularmente no
vasto mercado norte – americano. Este padrão de financiamento centrado no mercado de
capitais parece estar, tendencialmente, se mesclando com o padrão centrado em
financiamento bancário, especialmente no continente europeu, a partir das perspectivas de
um mercado unificado sob uma única moeda.
Na mesma linha de raciocínio exposta acima, o Report on Consolidation observa
que a globalização dos mercados de capitais contribui para a mudança de um sistema
centrado nos bancos para um centrado no mercado. Como os mercados de capitais se
expandiram, se tornando mais líquidos e eficientes, os créditos de maior qualidade
94
crescentemente vêm se voltado para papéis comerciais e títulos de mercado em lugar de
linhas convencionais de empréstimos praticados por instituições bancárias e de seguros.
No lado passivo do balanço dos bancos, vem ocorrendo uma substancial transferência do
fluxo de depósitos, que se desloca para um amplo rol de produtos financeiros
concorrentes, oferecidos por várias instituições de diferentes setores. Para as seguradoras
e fundos mútuos, os produtos bancários competem contra contratos de investimentos
garantidos.
O quadro exposto a seguir, obtido em Paula (2002), retrata o movimento de
diversificação das fontes de receitas dos bancos, como conseqüência do novo padrão de
pressão competitiva que incide sobre os empréstimos tradicionais.
95
Indicadores de desempenho dos bancos comerciais em países selecionados
Países Receitas não-Juros (%)
1980-82 1986-88 1992-94
Estados Unidos
Alemanha
França
Itália
Reino Unido
Canadá
Austrália
Bélgica
Países Baixos
Noruega
Espanha
Suécia
Suíça
24
29
16
26
29
22
_
15
25
27
18
30
47
30
30
17
29
37
27
40
22
26
30
20
31
49
35
29
46
26
43
36
42
26
30
29
27
44
51
Fonte: OCDE e BIS. Anual Report, 66th. Basel. 1996. apud Paula (2002)
Obs: Os dados se referem a percentagem do resultado bruto.
Um padrão de resposta das empresas tem sido a busca de ampliar sua dimensão
e seu portfólio de produtos em oferta. Este procedimento tem levado a uma nova
denominação para este conjunto de instituições, ora identificada como indústria de
serviços financeiros. Os bancos assumem um papel de protagonistas neste rumo de
diversificação de produtos, o qual ocorre em paralelo a própria expansão de sua rede de
agências, seja por crescimento endógeno, seja por fusões e aquisições com outros
bancos. Uma análise indicativa da importância da queda nas receitas com juros como
fator que impulsiona este movimento encontra-se em Paula (2002):
96
“A onda de fusões e aquisições no mundo — dentro e fora das fronteiras nacionais
— resulta parcialmente das recentes mudanças nos sistemas financeiros. Como já
foi visto anteriormente, as margens líquidas de juros dos bancos estão sob pressão
para baixo, uma vez que a competição tem aumentado. Bancos procuram responder
a esse desafio cortando seus custos operacionais. Entretanto, como existem limites à
compressão dos custos, eles praticamente não têm outra alternativa senão tentar
aumentar sua base de clientes, assim como seus negócios em geral, de modo a se
beneficiar de maiores economias de escala e de escopo. De modo a aumentar seus
negócios, os bancos têm duas opções: (a) crescer organicamente, expandindo sua
escala de negócios; ou (b) crescer através de fusões e aquisições, que é a forma
mais rápida para expansão. A recente onda de F&A nos países desenvolvidos tem
levado à constituição de grandes conglomerados financeiros, atuando em diferentes
mercados.”
Como será visto a seguir, os grandes bancos lideraram os processos de fusões e
aquisições que marcaram a década de 1990. Todavia, outros partícipes do mercado
financeiro, em particular as seguradoras européias e o mercado ressegurador
internacional, também sofreram processos de consolidação significativos, ainda que a
concentração em alguns importantes mercados, como EUA e Japão, não tenha
apresentado alterações significativas.
3.2.4: Mudanças no padrão regulatório e consolidação financeira
As novas abordagens da prática regulatória, que vem se disseminando desde a
década de 1990, também contribuíram para facilitar o processo de consolidação
financeira, a partir da própria possibilidade de diversificação dos portfólios das diferentes
instituições. Em diversos países, as regulações da indústria de serviços financeiros,
especialmente as aplicadas às instituições bancárias, tenderam no passado a se centrarem
quase que completamente na segurança (por exemplo, proteção dos consumidores e
prevenção de falências). Entretanto, essas estruturas regulatórias vêm mudando na
maioria dos países, passando de sistemas de estrito controle regulatório para sistemas
baseados na elevação da eficiência através da competição, com ênfase na disciplina de
mercado e supervisão e diretrizes do capital baseadas no risco.
Em alguns casos, é difícil distinguir-se os efeitos da reforma regulatória nos
serviços financeiros dos efeitos dos avanços na tecnologia, inovações na engenharia
financeira e outros desenvolvimentos que operam na mesma direção e podem ter
precedido às mudanças regulatórias. Todavia, a decisão política de promover as
97
alterações do marco regulatório constitui um fator decisivo para viabilizar novos
padrões de competição, com a exposição de corporações locais a competição de firmas
estrangeiras. Significa, muitas vezes, uma forte mudança do ambiente macroeconômico
no qual se desenrolam as disputas de mercado, sendo comum a existência de algum grau
de arbitragem governamental perante a eventual entrada de competidores
internacionais
14
.
A observação dos diferentes mercados tende a relacionar diretamente a mudança
do marco regulatório com a eclosão de processos de consolidação financeira. Com as
respectivas particularidades, os três principais mercados financeiros mundiais – Estados
Unidos da América, Europa Continental e Japão - têm seu ritmo de fusões e aquisições
em parte determinado pelo marco regulatório vigente ou por suas transformações. O
marco regulatório é menos influente no que tange a conglomeração dentro dos mesmos
segmentos de mercado e entre empresas do mesmo país. A transição de mercados
segmentados para o que se convenciona chamar de indústria de serviços financeiros só é
possível, a rigor, com a flexibilização do marco legal respectivo. Dada a importância e
proeminência do movimento de liberalização regulatória para o processo de consolidação
financeira, suas repercussões sobre os principais mercados internacionais será analisada
em separado, fornecendo o conteúdo da próxima seção.
3.3: Mudança regulatória e consolidação nos principais mercados internacionais
3.3.1: Desregulação e consolidação financeira nos EUA
A mudança regulatória na América do Norte apresenta-se como um processo
gradual de remoção das restrições à expansão geográfica bancária, e tem como um dos
grandes marcos a passagem do Ato Riegle-Neal em 1994 que, a partir de junho de 1995,
passa a permitir a atuação interestadual das Banking Holding Companies (BHCs). Em
1997, uma emenda assinada pelo presidente Clinton, faz com que seja facilitada a atuação
14
A desregulação dos serviços financeiros, freqüentemente, vem sendo acompanhada em vários países pela
eclosão de crises financeiras, ocorridas como desdobramento de supressões abruptas de limites aos fluxos
internacionais de capitais.
98
em âmbito nacional de bancos anteriormente estritamente estaduais, ou seja, facilitando a
abertura de filiais bancárias nos outros estados. A emenda modifica a lei que
anteriormente dizia que as filiais bancárias, atuando em outros estados, deveriam
obedecer às normas do estado “hóspede”. A partir daí, todas as filiais bancárias passaram
a obedecer às normas do estado sede do banco. Desde então, o número de grandes fusões
bancárias aumentou significativamente nos EUA. A maioria das grandes fusões bancárias
recentes envolveu bancos de estados diferentes. Um outro ponto a se destacar sobre as
megafusões anunciadas nos últimos anos, é o fato de os bancos adquiridos serem
normalmente instituições “saudáveis” que tenderiam a sobreviver no mercado
independentemente (Kwan, 2004). Tal característica contrasta-se com a tendência
observada no final dos anos 80 e começo dos anos 90 nos EUA, quando diversas fusões
envolviam bancos relativamente fracos sendo adquiridos por organizações mais fortes
(tendência essa que também foi observada no Japão).
A experiência norte-americana sugere que o processo de consolidação acelerou-
se em função da desregulação. O nível das atividades de fusão e aquisição aumentou
bastante nos estados após aprovarem os acordos para o funcionamento de bancos
interestaduais. Além disso, a porcentagem de depósitos retidos por subsidiários de fora
do estado do BHC de 2 para 28% entre 1979 a 1994. A desregulação também resultou
em uma significativa entrada de novas filiais bancárias nos estados.
Em conseqüência da rápida expansão da atividade de fusões e aquisições, o
número de bancos e de organizações bancárias caiu cerca de 40% entre 1989 e 1999. A
parcela do total de ativos da nação retida pelas oito maiores organizações bancárias
aproximadamente dobrou nesse período, subindo de 21,3% para 41,5%. Ao mesmo
tempo em que o market-share dos grandes bancos aumentava, o market-share e a
lucratividade dos bancos pequenos e muito pequenos
15
caía consideravelmente. Nesse
período o market-share dos pequenos bancos caiu de 12,3% para 9% e dos bancos muito
pequenos de 3,3% para 1,6% (Lown et al, 2002).
A desregulação das restrições ao campo de atuação dos bancos nos EUA foi
amadurecendo gradualmente (Hermann, 2002). As restrições existentes sobre a carteira
15
Define-se aqui pequenos bancos como aqueles com menos de US$ 300 milhões e mais de US$ 50 milhões
em ativos e bancos muito pequenos aqueles com menos de US$ 50 milhões em ativos
99
de investimentos dos bancos comerciais e a conformação de seus passivos foram postas
em pauta no congresso diversas vezes; pelo Ato bancário de 1933 (Glass-Steagall Act),
pelo Banking Holding Company Act de 1956 e suas emendas em 1970. No entanto, a
liberalização efetiva só começou em 1987, quando o Federal Reserve expandiu a
capacidade dos BHCs de subscrever dívidas corporativas e ações através da “Seção 20”,
desde que as receitas oriundas dessa atividade não ultrapassasse 5% da receita total da
subsidiária. Esse limite foi expandido para 10% em 1989 e, finalmente, para 25% em
1996. Também em 1996, o Federal Reserve começa a contemplar a eliminação das
barreiras anteriormente instituídas entre as atividades bancárias e não bancárias dentro
da estrutura de um BHC. Tais barreiras haviam sido instituídas originalmente para isolar
os subsidiários bancários dos subsidiários não bancários, que supostamente possuíam
maiores riscos. Em 1997, a maioria das barreias já haviam sido removidas. A passagem
do Gramm-Leach-Bliley Act foi um marco no processo liberalizante, pois acaba por
remover quase que por completo as barreiras remanescentes que separavam bancos,
sociedades distribuidoras de títulos e seguradoras (Lown, Osler, Strahan e Sufi, 2002).
A lei conhecida como Gramm-Leach-Bliley Act foi assinada em 12 de novembro
de 1999, tendo como principal medida o fim das restrições existentes à atuação das
instituições financeiras em diferentes segmentos do mercado. A lei expandiu as “Banking
Holding Companies” (entidades que controlam um ou mais bancos comerciais e
supervisionadas pelo Federal Reserve) através da criação de um novo tipo de companhia
de serviços financeiros, a “Financial Holding Company” (FHC), que engloba diversas
atividades do setor financeiro, incluindo a de seguros. Uma FHC pode engajar-se em
diversas atividades financeiras, incluindo qualquer atividade futura que o Federal Reserve
e a Secretaria do Tesouro julguem ser de natureza financeira ou complementar a uma
atividade financeira, caso esta não provoque nenhum risco substancial à segurança e ao
respaldo da instituição. Mais de quinhentas bank holding companies se tornaram FHCs
um ano após a opção estar disponível.
Todas as atividades financeiras são essencialmente reguladas pela agência que
supervisiona tais transações desde antes da passagem da lei. Então, mesmo que um
seguro seja vendido por um banco ou por uma seguradora, a venda é regulada pelos
estados, a chamada “Regulação Funcional”.
100
EUA : Crescimento do Número de FHCs, 2000-2003
2000
2001
2002
2003
FHCs domésticas 457 565 603 600
FHCs estrangeiras 20 23 30 30
Total de FHCs 477 588 633 630
FHCs Como um porcentagem do total de BHCs 9% 11% 12% 12%
Fonte: Board of Governors of the Federal Reserve System Ibid Financial Services
Fact Book 2005.
O aumento das instituições chamadas FHCs, que foram criadas pelo Ato Gramm-
Leach-Bliley, demonstra claramente o aumento da convergência dos serviços financeiros
após a aprovação da nova lei. O número de FHCs é pequeno em relação ao de BHCs, no
entanto são instituições muito mais poderosas financeiramente. Elas controlavam cerca de
78% de todos os ativos financeiros bancários no primeiro semestre de 2003, de acordo
com o Federal Reserve. Mais da metade dos maiores BHCs (aqueles com mais de US$ 10
bilhões em ativos) se tornaram FHCs desde 1999. A maioria dos FHCs eram Bank
Holding Companies na passagem do Ato. Entretanto, diversas entidades, dentre elas a
MetLife, a Charles Schwab & Co. e a Franklin Resourses, adquiriram bancos e se
tornaram FHCs. (Financial Services Fact Book 2005)
O Quadro abaixo ilustra o processo de fusões e aquisições deflagrado no período
subseqüente a liberalização financeira de 1999:
101
NÚMERO E VALOR ANUNCIADO DE FUSÕES E AQUISIÇÕES NO MERCADO
NORTE-AMERICANO POR SETOR DE 1999 a 2003 ($ bilhões)
1999
2000
2001
2002
2003
Acordos
Valor
Acordos Valor Acordos Valor Acordos Valor Acordos Valor
Securities
(1)
165 $12.9 201 $67.8 224 $14.5 170 $8.1 129 $12.3
Specialty
finance (2)
215 20.7 163 37.6 101 24.1 107 23.6 84 20.1
Bancos
283 68.9 213 90.2 206 32.1 179 8.6 193 63.7
Bancos de
Poupança
74 7.5 67 4.4 55 8.5 52 9.0 49 8.7
Seguradoras
441 38.5 344 23.6 327 65.3 312 9.7 310 58.5
Vida/Saúde
55 16.4 58 13.3 44 58.6 29 3.0 33 14.5
Ramos
Elementares
73 20.2 65 9.5 65 2.4 58 0.5 70 22.4
Corretoras
e Agentes
274 0.4 196 0.5 199 1.2 204 1.2 192 1.1
Managed
care
39 1.5 25 0.3 19 3.2 21 5.0 15 20.5
Total 1,178 148.5 988 223.6 913 144.5 820 59.0 765 163.3
(1) Incluem companhias de securities e de investimento, corretoras e gestoras de ativos.
(2) A classificação Specialty finance engloba pequenas firmas de finança a grandes operadoras de cartão de
crédito.
Fonte: SNL Financial LC. Ibid
Financial Services Fact Book 2005.
3.3.2: Desregulação e Consolidação Financeira na Europa
A Europa também vem passando por um processo de desregulação. A diretiva
bancária da União Européia permitiu que os bancos operassem quase que livremente
pelos países europeus desde 1993 e a implementação na união monetária também vem a
acelerar as fusões e aquisições internacionais. Entretanto, tem havido poucas
consolidações internacionais intra-européias de bancos, apesar de ter havido um
considerável movimento de consolidação de outras instituições financeiras. Isso sugere
que possa haver outros impedimentos às consolidações internacionais intra-européias de
102
bancos, tais como fatores políticos, comportamentos culturais e institucionais, ciclos de
liquidação e métodos e sistemas de pagamento. Sendo assim, a consolidação européia
pode ser temperada pelas diferenças estruturais remanescentes entre os mercados de
capitais e os regimes regulatórios e tarifários das diferentes nações (Berger, 1999).
No caso da Europa continental, a criação do euro teve um impacto no ambiente
competitivo para algumas instituições. O surto na atividade de consolidação na área do
euro após a sua introdução acarreta algumas especulações, sendo a estimação desse
impacto complexa por duas razões. Primeiramente, porque ocorre paralelamente às
tendências gerais de liberalização dos movimentos de capital, e em segundo, o
relacionamento entre o euro e o processo de consolidação varia de segmento para
segmento do sistema financeiro.
Desde o seu início, o euro, rapidamente, levou a um mercado de moeda integrado,
afetando, então, os motivos para consolidações de duas maneiras. Primeiramente,
removeu a vantagem de preço da taxa de juros doméstica auferida por bancos domésticos
especializados no tratamento na moeda em questão. E em segundo, dado o tamanho do
mercado de moeda integrado, há uma necessidade de provedores de serviços de
pagamento para bancos menores, o que favorece as grandes instituições devido ao
equipamento tecnológico requerido, acarretando altos custos de instalação.
O euro também contribui a maior integração dos mercados de capitais, apesar de
ser um processo de menor intensidade do que o ocorrido no mercado monetário. Em
geral, a integração dos mercados de capitais têm três efeitos principais influindo nos
motivos da consolidação bancária:
• Cria um aumento potencial do rendimento relacionado ao aumento do
tamanho, particularmente no caso dos investimentos institucionais.
• Há potencial para economias de escala no lado do custo.
• Um tamanho suficiente pode ser requerido para proporcionar uma vantagem
completa da diversificação de risco dentro da indústria na área do euro.
A integração dos mercados de títulos corporativos também pode afetar os motivos
à consolidação, caso a emissão dos títulos se torne uma alternativa significativa às
corporações, ao invés dos tradicionais empréstimos bancários. As margens de juros
podem reduzir-se, induzindo os bancos à perseguição de um market share maior através
103
de consolidações. É digno de nota que, a concentração do setor financeiro é bem maior
em países pequenos, como os países nórdicos ou nos países baixos (Holanda e Bélgica),
do que no resto da Europa continental, particularmente Itália e Alemanha. Isso se dá, pois
o processo de consolidações internacionais nesses países menores está mais adiantado do
que nos outros países europeus. Nos EUA e no Japão, onde a concentração permanece
baixa, apesar do início do processo de consolidação, pode-se esperar um aumento da
concentração nos serviços financeiros no futuro.
Mais de dois terços das M&A européias nos anos 90, mensuradas pelo valor total
das transações envolvendo a aquisição de firmas financeiras européias, ocorreu durante os
três últimos anos da década. O total de transações de firmas nos países europeus aqui
analisados foi menor do que o número de transações na América do Norte, no entanto,
geralmente, foram maiores. Mas o valor total delas foi apenas cerca de metade do valor
total das transações da América do Norte. O setor segurador apresentou o segundo maior
nível de atividade, com 25% do valor total dos acordos (Group of Ten, 2001).
A relativa importância de aquisições domésticas envolvendo o setor segurador e
um outro setor teve destaque na Europa. O valor total de tais transações representou cerca
de 50% do valor total das transações domésticas envolvendo indústrias diferentes na
Alemanha, na França, na Espanha e na Suíça. A indústria seguradora foi a líder nas
transações dentro do mesmo setor e entre países diferentes na Europa. Em seis dos nove
países europeus em questão, mais de 50% do valor desse tipo de transações envolveu uma
seguradora. Esses acordos tiveram particular importância na Alemanha, Itália, Holanda e
Suíça.
3.3.3 Desregulação e consolidação financeira no Japão
No final dos anos 90, o sistema bancário japonês experimentou um colapso massivo, que
foi resultado de uma bolha especulativa no mercado de ações e no de propriedades
privadas. Após os bancos japoneses acumularem grandes montantes de empréstimos
inadimplentes durante os anos 80, viram na propriedade privada uma possível solução
para suas debilidades. Como acreditavam que os preços dos imóveis iriam continuar
subindo indefinidamente, os bancos passaram a conceder empréstimos de alto risco
colaterizados por propriedades privadas. No entanto, para reverter essa tendência do
104
mercado, o governo utilizou-se da política monetária, que causou uma drástica queda de
preços dos imóveis. Então, as companhias tomadoras de empréstimos ficaram em uma
situação financeira muito difícil, o que acabou por gerar uma série de eventos de default.
Para tentar solucionar a crise bancária, o governo japonês implementou uma série de
mudanças regulatórias (Madzharova e Kolev, 2005).
Em novembro de 1996, o Primeiro Ministro japonês Hashimoto viabilizou um
plano para reformar os mercados e as instituições financeiras japonesas até o ano de
2001. O plano, que consistia de doze propostas, foi chamado de “Big Bang”, uma
analogia aos esforços Britânicos para reformar os mercados de capitais e a indústria de
corretagem e distribuição de títulos uma década mais cedo. O objetivo do Big Bang
japonês, de acordo com Hashimoto, era criar “um sistema financeiro livre, justo e global”
- livre de modo que operasse mais de acordo com os princípios de mercado que com as
prescrições regulatórias; justo de modo que fosse transparente e confiável; e global, de
modo que fosse sofisticado e internacionalmente respeitado (Craig, 1998).
As reformas cobriram intensivamente todas as áreas do setor financeiro – os
setores bancário, de mercado de capitais e segurador. Elas drasticamente removeram as
restrições a produtos, serviços e estruturas organizacionais, e ao mesmo tempo, tentaram
melhorar as regras comerciais para a proteção dos consumidores e as estruturas para lidar
com falências. Tais reformas buscaram revitalizar todo o setor financeiro japonês através
da abertura do mercado ao investimento estrangeiro, implementando um processo
desregulatório.
As iniciativas desregulatórias incentivaram um surto de fusões bancárias. As
fusões de bancos japoneses foram amplamente defensivas em termos da entrada de
firmas estrangeiras no mercado bancário japonês e no setor financeiro como um todo. Os
bancos japoneses, mesmo assim, continuaram a ter que lidar com problemas
relacionados a dívidas. Como observado por Craig (1998), o número total de bancos no
Japão caiu significativamente, e hoje em dia, há menos de dez grandes bancos que detêm
mais de 80% do mercado.
No curto prazo, o principal objetivo das medidas regulatórias era ajudar os
bancos a recuperarem-se da crise. Então, eles foram providos com capital para cobrir
alguns dos defaults de seus empréstimos. Apesar de isso não ser o bastante para
105
revigorar o sistema bancário, o setor financeiro foi aberto ao investimento estrangeiro, e
o governo japonês encorajou a atividade de fusões e aquisições dos bancos insolventes
como uma forma de acelerar o processo de recuperação do setor.
Até Agosto de 2001, sete bancos falidos foram reprivatizados. O Long Term
Credit Bank of Japan (LTCB) foi adquirido pela firma de investimentos Ripplewood
Holdings em 2000 e renomeado Shinsei Bank; no mesmo ano, o Nippon Credit Bank
(NCB) passou a operar como Aozora Bank sob o controle de um consórcio liderado pelo
Softbank Corp. Cinco bancos regionais insolventes foram transferidos para novos
proprietários.
Os bancos que não faliram foram obrigados a juntar forças para se adequarem
aos novos requerimentos de capital. A reorganização da indústria bancária japonesa
avançou bastante em 99, quando três dos maiores bancos, o Industrial Bank of Japan
(IBJ), o Daí-Ichi Kangyo (DKB) e o Fuji Bank anunciaram que iriam se juntar para
formar uma Banking Holding Company em outubro de 2000. Os bancos Sumitomo e
Sakura também fundiram-se em 2002. Com a incorporação da IBJ e LTCB pelo Grupo
Mizuho e do NCB pelo Aozora Bank, a categoria de bancos de crédito de longo prazo
como uma parte do sistema bancário estritamente segmentado virtualmente desapareceu
(Andreas, 2001).
Após o surgimento do Grupo Mizuho emergiram mais três grandes grupos que,
juntamente com este, ficaram conhecidos como “mega-bancos”, instituições de papel
fundamental na aceleração da reestruturação do sistema bancário japonês. São eles:
• UFJ Holdings Inc. foi formada pelo Sanwa Bank, Tokai Bank e Toyo
Trust & banking Co. em abril de 2001.
• O Banco de Tokyo-Mitsubishi anunciou a criação de uma outra holding
company com o Mitsubihi Trsut & Banking Co. e o Nipponm Trust Bank.
• O Sumitomo Bank e o Sakuraba bank, principais bancos dos dois mais
tradicionais conglomerados corporativos (zaibatsus), acordaram em fundir-se em
abril de 2003, fundando o Sumitomo Banking Corp.
Um dos efeitos mais evidentes do “Big Bang” é a abertura do setor financeiro
para competidores e bancos estrangeiros. Os novos entrantes proporcionaram e vêm
106
proporcionando ao tradicional setor bancário japonês produtos inovadores e avanços
tecnológicos. Bancos estrangeiros já vinham operando no Japão há décadas, no entanto,
até então, apenas em pequena escala. Pelo menos desde a reforma financeira de 1992, os
bancos estrangeiros têm direitos iguais aos nacionais. Todavia, a regulação bancária
restringia a competição via produtos e preços. Após a reforma Big Bang, ocorreu um
quadro mais favorável à atuação dos bancos estrangeiros em dois aspectos:
primeiramente, permitindo a competição, o que torna possível pela primeira vez o uso
integral de vantagens comparativas como a força financeira, estruturas eficientes e
tecnologias, avançados sistemas de gestão de risco e redes globais. Em segundo lugar, a
desregulação das finanças corporativas e a reestruturação das participações acionárias
cruzadas e dos conglomerados corporativos keiretsus contraíram investimentos no setor
bancário, sinalizando uma maior competitividade dos bancos estrangeiros sobre os
japoneses, dada a fragilidade financeira destes.
Os bancos estrangeiros vêm penetrando em uma escala bem maior, mesmo em
campos tradicionais das instituições financeiras japonesas após o Big Bang. Em 2000,
83 bancos estrangeiros foram registrados no Japão, abaixo do pico de 93, registrado em
97. No entanto, uma parte dessa redução está relacionada a fusões bancárias, tendo
também ocorrido diversos acordos e alianças financeiras dentre as instituições
estrangeiras.
Todavia, eles ainda se deparam com um ambiente regulatório um tanto ou quanto
inflexível. Apesar da compartimentalização do sistema bancário japonês ter sido
significativamente enfraquecida pelo Big Bang, os bancos ainda são forçados a impor as
chamadas barreiras divisórias (“fire walls”) entre os diversos departamentos bancários.
Os bancos universais ainda são proibidos no Japão (Andréas, 2001).
Apesar da recessão econômica e da crise financeira, o setor bancário mudou
significativamente, passando de uma indústria fechada, protegida pelo governo e
dirigida pelo governo, para uma mais aberta e orientada pelo mercado
107
3.4: Padrões e Mecanismos de Consolidação Financeira
A década de 1990 assistiu a um forte processo de consolidação financeira, cujo
ápice decorreu entre 1997 e 1998. Uma retrospectiva sobre o fenômeno da consolidação
neste período nos é proporcionado pelo Group of Ten (2001). O referido estudo adota
uma classificação onde, sob o conceito mais geral de consolidação, quatro modalidades
de integração de atividades são listadas, segundo duas grandes classes:
• fusões e aquisições
• joint ventures e alianças estratégicas
O estudo reconhece que é muitas vezes difícil distinguir os processos de fusão e
aquisição, já que em ambos os métodos, duas firmas anteriormente independentes se
tornam comumente controladas. De um modo geral, considera-se que fusão é uma
transação na qual pelo menos uma das entidades iniciais perde sua identidade. Uma
aquisição normalmente é classificada como uma transação na qual uma firma adquire o
controle de outra, sem haver a combinação dos ativos das firmas envolvidas. Fusões e
aquisições também podem ser distinguidas definindo fusões como transações envolvendo
duas firmas que são essencialmente de tamanhos similares, enquanto aquisições são
transações em que uma parte claramente obtém o controle da outra.
Alianças estratégicas são parcerias entre firmas independentes que envolvem a
criação de ativos tangíveis ou intangíveis. Podem ser mais apropriadas para a troca de
informações técnicas e de conhecimentos sofisticados ou quando há restrições
regulatórias, legais ou culturais, fazendo com que uma colaboração completa se torne
mais difícil ou ilegal. Podem servir para aumentar a cooperação entre as firmas ou servir
como um primeiro passo para uma futura fusão ou aquisição.
Uma joint venture ocorre quando duas ou mais firmas independentes formam e
controlam conjuntamente uma entidade diferente, que é criada para alcançar um objetivo
específico. Essa nova entidade normalmente se divide nas forças de cada parceiro. Elas
facilitam a consolidação, pois permitem que as firmas desenvolvam fortes laços, e
108
também servem como precursoras de futuras consolidações mais extensivas como
fusões.
Fusões podem aumentar os lucros futuros estimados, tanto reduzindo os custos
esperados, quanto aumentando os rendimentos estimados. De um modo geral, pode-se
afirmar que fusões e aquisições podem ocasionar reduções nos custos e aumentos nos
rendimentos por razões que incluem:
• Economias de Escala
• Economias de Escopo
• Redução de riscos através da diversificação geográfica ou de produtos.
• Redução das obrigações fiscais
• Aumentos do poder monopolístico e monopsônico
• Melhores condições de acesso aos mercados de capitais e maiores
facilidades para receber uma melhor avaliação de crédito (“credit rating”)
• Entrada em novos mercados geográficos ou de produtos a custos menores
• Com uma maior diversificação de seus produtos, as firmas podem oferecer
aos clientes pacotes unificados com uma variedade de produtos diferentes.
• Com o aumento do produto ou com uma maior diversificação geográfica, as
firmas podem expandir o pool de clientes potenciais.
• Com um maior market share, as firmas podem atrair mais facilmente
clientes.
Os mecanismos fundamentais para a consolidação nos mercados financeiros têm
sido as fusões e aquisições. O Report on Consolidation apresenta informações
registradas pela Securities Data Company (SDC), informando que nos anos 90
ocorreram mais de 7.300 acordos, em que uma firma financeira, em um dos países
analisados (G10 mais Espanha e Austrália), foi adquirida por outra firma financeira. O
valor desses acordos foi aproximadamente US$ 1,6 trilhões.
O nível da atividade de F&As, envolvendo firmas financeiras, aumentou durante
os anos 90, com forte crescimento tanto no número, quanto no valor médio das
transações. Nos últimos três anos da década, houve uma substancial elevação do número
109
e do valor associado a grandes acordos de F&A, ocorrendo anualmente
aproximadamente 900 transações envolvendo a aquisição de uma companhia em um dos
países analisados. Esses acordos foram associados a um valor total estimado de quase
US$ 400 bilhões por ano. O rápido crescimento do valor dessas transações foi
acompanhado por um aumento no tamanho médio estimado por transação, aumento
similar ao crescimento do valor de mercado das ações do setor financeiro durante o
mesmo período.
Fusões e Aquisições de valores superiores a US$ 1 bilhão
Fonte: Thomson Financial, SDC Platinum Ibid Group of Ten (2001).
1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999
F & A
8 10 6 11 14 23 21 49 58 46
Valor
(US$
bil.)
26,5 22,1 12,4 39,7 23,7 113 59 233 431 291
A maioria das M&A durante essa década envolveram firmas bancárias. Cerca de
60% dos acordos envolveram a aquisição de uma organização bancária, 25% corretoras
de títulos e apenas 15% seguradoras. Os acordos bancários representaram cerca de 70%
do valor, enquanto que os de companhias corretoras de títulos apenas cerca de 11%.
Uma tipologia dos processos de fusões e aquisições no mercado financeiro
estabelece quatro grupamentos diferentes, de acordo com o envolvimento dos países e
das indústrias:
i) O primeiro grupo compreende acordos domésticos e de mesma indústria. Os
dados claramente indicam que a maioria dos acordos de M&A durante os
anos 90 se enquadram nesse grupo, cerca de 70% tanto do número de
transações, quanto do valor dos acordos. O valor médio desses acordos foi
bem maior na última metade da década do que na primeira metade. O valor
médio dos acordos foi de US$ 150 milhões no período até 94 e salta para
US$ 500 milhões entre 95 e 99. Nos últimos dois anos, a média foi de US$
800 milhões. A indústria bancária representou a maior parte dessas
110
transações, cerca de 68% dos acordos e 78% do valor dos acordos, nos quais
um banco foi adquirido.
ii) O segundo tipo de acordo doméstico envolve firmas que operam no mesmo
país, porém em setores diferentes. Apesar de serem o segundo tipo de acordo
mais comum, só representam cerca de 15% deles e do valor total dos
acordos. Houve um substancial aumento desse tipo de acordo ao longo da
década. Em termos dos valores das transações, 98 foi um ano de grandes
acordos. O valor agregado durante o ano foi de US$ 110 bilhões, cerca de
metade do valor total da década, sendo que o valor médio das transações
excedeu US$ 1,3 bilhões. Esses acordos, na maioria, resultaram na criação
ou em substancial crescimento de grandes e complexas organizações
bancárias. Como no primeiro grupo de acordos, fusões com bancos também
foram as transações mais comuns. Os valores médios para acordos
domésticos entre indústrias diferentes relativos às firmas adquiridas de cada
indústria foram comparáveis aos níveis médios de acordos similares dentro
da mesma indústria, com exceção à indústria seguradora, na qual os acordos
dentro da indústria forma maiores na média.
iii) O terceiro tipo de acordo é entre indústrias do mesmo setor, porém de países
diferentes. Durante os anos 90, o valor total de aquisições de firmas
localizadas nos países aqui analisados por firmas estrangeiras operando na
mesma indústria foi de US$ 140 bilhões, correspondendo a cerca de 10% do
total de transações no setor financeiro no período. O impacto dos vários
impedimentos a consolidações trans-fronteiriças, incluindo barreiras
econômicas, operacionais e regulatórias, é evidenciado pela grande diferença
entre os níveis de fusões domésticas e internacionais nas indústrias.
iv) O tipo de acordo menos comum foi entre indústrias diferentes, de países
diferentes. Houve apenas cerca de 250 transações de M&A, em que, firmas
111
de indústrias dos países em questão foram adquiridas e mais de 330, nas
quais o adquirente era de um dos países em questão. A transação média
dessa categoria normalmente envolveu um valor menor do que nos acordos
que as firmas dividiam um país ou uma indústria ou ambos. Similarmente às
outras categorias, aumentaram no final da década, principalmente nos
últimos três anos. Esses acordos ajudaram na criação e no crescimento de
instituições financeiras grandes e complexas.
Com respeito a consolidações domésticas, dentro do mesmo setor financeiro, o
fator motivacional mais forte aparece sendo o desejo de atingir economias de escala.
Isso se dá ao fato de que são requeridos grandes investimentos para se levar vantagem
dos últimos avanços tecnológicos ou para o desenvolvimento de produtos inovadores,
que só podem ser feitos por grandes organizações. Outro fator importante é o aumento
dos rendimentos relacionado ao aumento de tamanho da firma e ao aumento de poder de
mercado (market share).
Para consolidações domésticas entre setores financeiros diferentes, o motivo
mais importante aparece sendo o aumento dos rendimentos relacionado à diversificação
de produtos, ou a possibilidade de oferecer aos clientes uma compra diversa de uma só
vez (“one-stop shopping”). Para consolidações internacionais dentro do mesmo setor,
tanto o aumento de market share, quanto o aumento dos rendimentos aparecem como os
principais motivos. Já para consolidações entre setores diferentes de países diferentes, o
aumento do poder de mercado aparece sendo um pouco mais importante do que o
aumento dos rendimentos.
A importância relativa da atividade de M&A, mensurada pelo valor total dos
acordos ao longo da década dividido pelo PIB do período, diferiu substancialmente entre
os diversos países (Group of Ten, 2001). Na Alemanha, no Japão e no Canadá, essa
medida foi menor do que 0,5%, no entanto, na Suíça, na Bélgica, nos EUA e no Reino
Unido, foi maior do que 1%, dependendo se a classificação for feita através do
adquirente ou do adquirido. Os países também diferiram na extensão a qual as suas
firmas se engajaram em fusões internacionais. Nos Eua e no Japão, quase todos os
acordos envolveram duas firmas do país sede da firma em questão. Em contraste,
112
quando uma das firmas se localizava na Bélgica, metade dos acordos, representando
cerca de 40% do valor total dos acordos, envolveram uma transação internacional.
Aproximadamente todos os países apresentaram valores médios dos contratos
maiores no fim da década. Em sete países, o valor médio dos acordos envolvendo um
país sede da firma foi, pelo menos, três vezes maior nos últimos três anos do que nos
sete primeiros anos da década. A Suíça foi o exemplo mais notável, onde o valor médio
das firmas adquiridas foi quase trinta vezes maior no final da década. Essa diferença se
relaciona à aquisição ou ao envolvimento em fusões de um pequeno número de firmas
enormes, iniciando-se em 97.
As aquisições de firmas financeiras norte-americanas por firmas estrangeiras do
mesmo setor aumentaram no final dos anos 90, três quartos do valor total de tais
transações na década é advindo do período entre 97 e 99. Firmas americanas fizeram
mais aquisições de firmas estrangeiras do mesmo setor, do que foram adquiridas, porém
o tamanho das aquisições feitas por americanos foi menor (US$ 300 milhões contra US$
800 milhões).
Durante os anos 90, em particular e principalmente, no setor bancário, o processo
de consolidação teve um forte impacto. Primeiro, o número de instituições decresceu na
maioria dos países, demonstrando a ocorrência da atividade de M&A. Cerca de 50% dos
países teve um declínio maior do que 20% no número total de bancos. O segundo efeito
da consolidação foi aumento da importância de grandes bancos, como indica o
crescimento das várias medidas da concentração de depósitos. Essas medidas cresceram
em todos os países, exceto no Japão e no Reino Unido. O notável aumento da
concentração bancária demonstra a crescente dominância dos bancos líderes.
Os dados são menos compreensivos e as conjunturas relacionadas à consolidação
são menos consistentes na indústria seguradora. O número de seguradoras tanto de vida,
quanto de não-vida mostraram arranjos inconsistentes entre os diversos países, caindo
em alguns países e aumentando em outros. A concentração tem uma leve tendência de
aumento em ambos os setores, porém não dando margem a uma constatação do
progresso do processo de consolidação. Como resultado, há poucas evidências que a
indústria seguradora se tornou mais concentrada nos anos 90. No entanto, apresenta um
crescimento relativo normalmente maior que o PIB dos países.
113
3.5: Conglomerados Financeiros e Empresas de Seguros
Ao se estudar a influência do processo de consolidação financeira sobre o setor
de seguros, a análise deverá ser segregada a partir de alguns recortes significativos. O
primeiro deles abrange as companhias de resseguros, as quais cumprem uma atividade
altamente especializada e necessitam de altos volumes de capital para viabilizar suas
operações. Como será desenvolvido adiante, o mercado de resseguros constitui um
particular exemplo de consolidação com especialização.
O segundo aspecto a ser observado na análise da consolidação no mercado de
seguros, é a importância dos canais de comercialização para a expansão de parcelas de
mercado das empresas, naqueles ramos que podemos chamar de ramos ofertantes de
produtos de massa. É o caso típico de seguros de vida, os quais também têm incorporado
de forma crescente as características de produtos tipicamente financeiros, como foi visto
anteriormente. Estes segmentos do mercado de seguros têm sido objeto de forte
intercessão entre bancos e seguradoras, intercessão esta que tanto estimula o processo de
fusões entre estas instituições, como leva a que bancos procurem constituir suas próprias
seguradoras ou, ainda, a que bancos passem a adquirir empresas de corretagem de
seguros. Em tais situações, as mudanças regulatórias têm cumprido importante papel, ao
autorizar quer as fusões, quer a comercialização de seguros através das agências
bancárias.
O terceiro aspecto a ser considerado é que a própria diversidade do mercado
segurador, com a existência de muitos ramos distintos e empresas especializadas, acarreta
um processo de consolidação irregular, no sentido da permanência de baixos índices de
concentração mesmo em países onde a consolidação está em estágio avançado.
3.5.1 Consolidação no Mercado de Resseguros
A capacidade de absorver riscos depende diretamente do acúmulo de informações
técnicas específicas, da habilidade em promover a adequada dispersão geográfica e
setorial destes riscos, e da disponibilidade de capitais próprios compatível com o volume
114
de operações adequado. Estas condições, aplicáveis em geral a todas as instituições do
mercado de seguros, assomam ainda maior amplitude no âmbito das atividades de
resseguros.
As empresas de resseguros, por não estabelecerem relações diretas com o público,
sempre estiveram submetidas a padrões mais fluidos de regulação. Todavia, o risco de
crédito das seguradoras, em particular as de ramos elementares, é profundamente
marcado pelas relações que estas estabelecem com companhias de resseguros. Os
contratos de resseguros criam vínculos apenas entre a seguradora e a resseguradora, sendo
exclusiva responsabilidade da primeira o cumprimento das obrigações relativas ao
pagamento de sinistros junto aos consumidores. Neste sentido, as mudanças regulatórias
pouco afetam a dinâmica do mercado internacional de resseguros, exceto em situações
onde existam impedimentos legais para sua atuação, como é o caso do monopólio estatal
do resseguro no Brasil.
O mercado de resseguros, dadas as suas características, apresenta fortes tendências a
consolidação. A capacidade de dispersar riscos e o acúmulo de acervo técnico acerca de
aspectos incidentes em diferentes regiões do mundo já confere um viés de forte
internacionalização na escala de operações. Os altos volumes de capital necessários
acentuam este viés. A grande importância de que se revestem, para as seguradoras, as
parcerias com empresas de resseguros confere a estes vínculos um movimento cíclico de
fuga para a qualidade, em que as relações preferenciais se orientam para resseguradoras
de maior solidez. Este movimento é agravado ainda pelos critérios utilizados por agências
de classificação de riscos, as quais incluem em seus critérios de avaliação de seguradoras
as parcerias que estas detém com resseguradoras. Um elevado grau de transferência de
riscos para resseguradoras de menor porte (e mais baixa classificação) afeta
desfavoravelmente a nota atribuída à seguradora.
Os fatores acima elencados contribuem decisivamente para que o mercado global de
resseguro seja fortemente concentrado em um pequeno número de companhias. A porção
de mercado dos quatro maiores resseguradores aumentou de 22% para 35%, entre 1990 e
2000. O volume total dos prêmios brutos dos 35 maiores resseguradores globais foi de
154 bilhões de dólares em 2002, representando um crescimento de 20,4% em relação ao
ano anterior (Forbes, 2004).
115
A lista dos 10 maiores grupos de resseguradores globais (que estão sediados em
diferentes países) ilustra o caráter internacional da indústria do resseguro.
Os 10 Maiores Grupos Resseguradores Globais
Prêmios Brutos Emitidos em 2002 (em US$ milhões)
1. Munich Re 24.570
2. Swiss Re Group 23.575
3. Berkshire Hathaway Group 16.018
4. Hannover Re 13.066
5. Lloyd’s of London 11.077
6. GE Global Insurance Holdings 11.020
7. Scor Group 5.258
8. Axa Re Group 4.405
9. XL Capital 4.178
10. Converium Group 3.536
fonte: A.M. Best Co. (Insight Global).
A presença de resseguradores em vários mercados globais passa por constantes
mudanças em conseqüência de uma série de fatores como, por exemplo, a necessidade
de nova capacidade de capital para subscrição de riscos ou o surgimento de excesso de
capacidade em determinados mercados. Além disso, conforme os riscos se tornam mais
sofisticados, resseguradoras menores ou de médio porte nem sempre são capazes de
atender as necessidades crescentemente complexas de seus clientes. Como exemplo, o
número de grandes resseguradores operando no mercado de ramos elementares nos
E.U.A. declinou de 112, em 1980, para 30, em junho de 2003, sendo que cerca de 75%
dos resseguros cedidos por seguradoras americanas são subscritos por resseguradores de
fora dos EUA.
A tendência em torno da concentração se tornou mais acentuada a partir da
metade dos anos 90. Com a finalidade de adquirir maior escala e presença diversificada,
as resseguradoras cresceram através da absorção de alguns de seus competidores,
116
principalmente buscando fortalecer suas posições nos grandes mercados da Europa e
América do Norte.
O ano de 1995 foi o primeiro de muitos de significativas fusões e aquisições.
Como notado no relatório Global Reinsurance Highlights, da Standard & Poor’s (1999),
a General Re adquiriu a Cologne Re. No ano seguinte, a Munich Re adquiriu a
Americam Re e a Swiss Re adquiriu a Mercantile & General.
Em Bermudas, a ACE comprou a resseguradora de ramos elementares Tempest,
e logo em seguida a CAT Ltd. A XL adicionou a resseguradora de seguros catastróficos
Global Capital Re ao seu portfólio e, mais tarde, assumiu o controle da Mid Ocean Re.
Em 1997 e 1998, o processo continuou. A maior resseguradora de ramos
elementares de Bermudas, a Partner Re, comprou a resseguradora francesa SAFR, e uma
outra de Bermudas, a Terra Nova, adquiriu a Corifrance. A Munich Re adquiriu a Reale
Ri na Itália. A Berkshire Hathaway adquiriu a General & Cologne Re, e a ERC comprou
as companhias norte-americanas Industrial Risk Insurers e Kemper Re, além da
resseguradora britânica Eagle Star Re. Ainda mais mudanças continuaram a ocorrer em
1999, a XL, agora XL Capital, assumiu o controle da companhia norte-americana NAC
Re. Mais recentemente, a seguradora norte-americana Markel adquiriu a resseguradora
de Bermudas Terra Nova.
Durante a década de 90, o número de resseguradoras mundo afora reduziu-se,
ficando os negócios significativamente mais concentrados. Por exemplo, entre 1990 e
1996, o número de resseguradoras profissionais (assim chamadas aquelas que se
dedicam exclusivamente às operações de resseguros) norte-americanas caiu de 130 para
41. Em 1990, as cinco maiores resseguradoras tinham aproximadamente o controle de
21% do mercado de resseguro de ramos elementares no mundo, estimado em US$ 90
bilhões por ano; no final do ano de 1998, as cinco maiores controlavam 37% do mercado
global de resseguro de ramos elementares (Standard & Poor’s, 1999).
A consolidação nos mercados de resseguros, ao contrário do processo
envolvendo outros atores do mercado financeiro, não se caracteriza pela aquisição de
instituições atuantes em outros segmentos. Dadas as condições técnicas assaz
especializadas do negócio, e os altos volumes de capital necessários, os rumos tomados
117
pela consolidação marcham no sentido da concentração com especialização. Isto não
quer dizer que se trate de um mercado a salvo de novos entrantes. Ao contrário, há
também muitas companhias entrando e outras saindo do mercado; todavia este
movimento envolve principalmente pequenos resseguradores que operam em nichos de
mercado como o de resseguro de excesso de danos de responsabilidade civil. Sua
participação no mercado, todavia, é pouco significativa.
3.5.2: Modelos de integração entre bancos e seguradoras
No que se refere à integração societária unificando o controle entre bancos e
seguradoras, muito embora o fenômeno não seja por demais recente, tomou contudo
uma dimensão inédita nos últimos dez anos. Verificado inicialmente como um
procedimento predominantemente europeu, apresenta duas variantes conforme a
absorção se dê pela via de bancos assumindo o controle de seguradoras,
(bancassurance), ou de seguradoras incorporando bancos (assurbanking). Esta fusão
entre atividades bancárias e de seguros hoje é observável, também, no espaço econômico
norte-americano e já se manifesta na Ásia como processo ainda incipiente, mas em
rápida expansão em alguns dos principais mercados da região. No Brasil encontra-se tão
disseminado que cumpre um papel de canal prioritário de comercialização em ramos
significativos do mercado segurador. Em relação ao ambiente da União Européia,
Paula(2002) assinala que...
“...as fusões e aquisições financeiras não tem se restringido às linhas da indústria bancária,
mas estão, também, freqüentemente fora destas, em particular em operações envolvendo duas
instituições financeiras não bancárias ou bancos comprando companhias de seguro,
presumivelmente devido a popularidade do bancassurance e a ausência de barreiras legais.
Entretanto as instituições bancárias tem se expandido mais ativamente para outros setores da
indústria financeira do que outras instituições financeiras no negócio bancário.”
O estudo Sigma n. 7/2002, dedicado ao desenvolvimento do processo de
bancassurance na Ásia, reforça o reconhecimento dos vínculos entre a queda das receitas
com juros e a expansão da diversificação dos produtos e serviços oferecidos pelos
118
bancos. Conforme este estudo, “a crescente concorrência e a desregulação das taxas de
juros implicaram em uma diminuição nas margens de lucro para os bancos asiáticos. A
fim de operar com mais eficácia nos mercados financeiros emergentes e garantir uma
forte presença na disputa por ativos financeiros domésticos, os bancos se orientam cada
vez mais para operações de seguros em busca de novas oportunidades”.
As considerações acima são corroboradas por outros estudiosos do assunto. É
sintomático observar, de acordo com Falautano e Marsiglia (2003), que o balanço entre
os negócios de vida e não-vida vem gradualmente mudando a favor das seguradoras de
vida. As seguradoras de não-vida caíram a nível global para 40% do volume total de
prêmios anual. Existem diversas razões para a evolução positiva das seguradoras de vida,
incluindo as reformas da Seguridade Social em diversos países avançados, incentivos
fiscais, e difusão de produtos com um forte componente financeiro. Todavia, os produtos
de seguros de vida são mais facilmente incorporados à composição de pacotes financeiros
oferecidos pelos bancos a seus clientes, e este fator não pode ser ignorado, em um
momento em que a distinção tradicional entre produtos financeiros praticamente
desapareceu com a eliminação de diversas barreiras tecnológicas e regulatórias
(Falautano e Marsiglia, 2003).
O argumento pode ser ilustrado pela evolução dos prêmios relativos a seguros de
vida por parte de bancos norte-americanos:
Prêmios de seguros de vida auferidos por bancos de 2000 a 2003 nos EUA
(milhões)
2000 $338
2001 452
2002 643
2003 926
Fonte: Kenneth Kehrer Associates Ibid Financial Services Fact
Book 2005.
O crescimento assinala o período posterior a desregulação promovida nos
mercados financeiros norte-americanos em 1999, e sua dimensão parece indicar uma
119
tendência sólida no sentido de afirmar o canal bancário como instrumento de
comercialização de seguros individuais, particularmente aqueles cujas características
incluem forte componente de poupança, como é o caso dos seguros de vida.
Nesta abordagem também tem relevo a interação entre os vários segmentos da
atividade financeira. Segundo as autoras, a mudança é refletida não só na aceleração das
estratégias de concentração (fusões e aquisições setoriais e intersetoriais), mas também
no modo de lidar com as pressões competitivas nos principais setores financeiros.
Observam ainda que, cada vez mais, mercados segmentados vêm dando lugar ao
conceito de Indústria de Serviços Financeiros (FSI) e centros financeiros mundiais.
Citando os dados do RCFM, Falautano e Marsiglia enfatizam que o cenário competitivo
da última década se caracterizou por uma onda de M&A dentro do FSI, e que a indústria
de seguros está totalmente envolvida nesse processo de consolidação. Na Europa, o
número de seguradoras começou a diminuir em 97 e, em cinco anos aproximadamente,
200 companhias foram absorvidas por outros grupos (caindo de 4882 em 97 para 4693
firmas em 2001), porém mantendo mais ou menos estável o número de empregados.
O resultado mais óbvio da integração financeira entre bancos e seguradoras é o
uso do canal bancário para comercialização de apólices de seguros. Os resultados da
liberalização financeira nos Estados Unidos da América, a partir do Gramm-Leach-
Bliley Act reforçam esta percepção. Quando a lei foi aprovada, esperava-se uma massiva
onda de fusões inter-setoriais. De fato ocorreram muitas fusões, no entanto, não dentre
os principais participantes do mercado. Bancos adquiriram mais agências de seguros e
corretoras do que seguradoras, contrariando as previsões. Algumas das maiores
corretoras de seguros agora pertencem a bancos. Isto pode ser depreendido de acordo
com a tabela abaixo:
Aquisições de agências de seguros por bancos de 2000 a 2003 nos EUA
2000
2001
2002
2003
Número de Acordos 63 56 60 54
Valor dos Acordos (US$ milhões) $131.8 $383.7 $136.2 $656.1
Fonte: SNL Financial LC Ibid Financial Services Fact Book
2005.
120
As seguradoras utilizaram-se das novas características da legislação, abrindo
bancos ao invés de adquirir os já existentes. O número de Financial Holding Companies
responsáveis por subscrição de riscos mediante apólices de seguros cresceu
significativamente, mas este indicador pode simplesmente ratificar o fato de que
seguradoras de grande porte se habilitaram como FHCs. Pode, ainda, indicar que
seguradoras estão adquirindo bancos como instrumento de diversificação de seus canais
de distribuição de seguros.
Número de Financial Holding Companies engajadas em atividades de
subscrição de seguros de 2000 a 2003 nos EUA
2000
2001
2002
2003(1)
FHCs domésticas 7 16 20 17
FHCs estrangeiras 4 8 9 9
Total 11 22 29 26
Ativos derivados da
subscrição de seguros
declarados ($ billions)
$116.1 $340.7 $347.1 $356.2
(1) No final do primeiro trimestre de 2003.
Fonte: Board of Governors of the Federal Reserve System Ibid
Financial Services Fact Book 2005.
Da mesma forma que os bancos, é bastante provável que seguradoras,
transformadas em FHCs, estejam também reforçando suas posições nos canais de
distribuição adquirindo agências de seguros. De qualquer forma, está, sem dúvida, se
ampliando o controle deste canal de distribuição por parte dos conglomerados
financeiros.
Número de Financial Holding Companies que incorporaram atividades de
Agência de Seguros de 2000 a 2003 nos EUA
2000
2001
2002
2003(1)
FHCs domésticas 82 128 150 155
FHCs estrangeiras 4 5 9 10
Total 86 133 159 165
(1) Final do primeiro trimestre de 2003.
Fonte: Board of Governors of the Federal Reserve System Ibid
Financial Services Fact Book 2005.
121
Cabe observar que as mudanças decorrentes na liberalização regulatória norte-
americana não parecem ter afetado muito intensamente o perfil de concentração do
mercado segurador. O gráfico a seguir mostra que a tendência à concentração não se
alterou significativamente a partir do novo marco regulatório:
Market-share das seguradoras norte-americanas de 1983 a 2003
22,7
52,1
25,2
25,7
46,4
27,9
28,6
49,8
21,6
0
10
20
30
40
50
60
Das quatro maiores seguradoras Da quinta a quiqugésima maior seguradora De todas as demais seguradoras
1983 1993 2003
Fonte: Durand (2003)
A forma como se dispõe o mercado segurador tende a diferir bastante de país para
país. Na estrutura da União Européia, apesar do processo regulatório progressivamente
convergir em torno de um mercado segurador único europeu, ainda existe uma grande
predominância de modelos específicos, concentrados em um canal de comercialização
dominante. Têm-se como exemplos os corretores no Reino Unido e os agentes na
Alemanha e na Itália. O tipo de integração de bancassurrance adotado tem sido
influenciado por diferentes sistemas regulatórios e diversas fórmulas para separar os
riscos implícitos nos bancos e nas seguradoras.
122
A análise de Durand (2003) sublinha esta dicotomia, observando que o mercado de
seguros de vida no Reino Unido está amplamente nas mãos dos corretores. O market
share deles cresceu de 40% em 1992 para 54% em 1999. As vendas dos agentes também
têm um importante papel em um mercado totalmente regulado pelo Financial Services &
Markets Act (FSMA), que impõe condições de mercado muito estritas. Em que pese os
esforços dos bancos, sua penetração no mercado segurador é difícil e oscilante: sua
participação atingiu os 15% em 1992, porém está em torno de 9% atualmente. Apesar de
serem formadas parcerias entre seguradoras e bancos, e de serem esperadas reformas na
distribuição dos produtos de vida, ainda é difícil se esperar crescimento do
bancassurrance no Reino Unido.
Na Alemanha, ainda segundo Durand, o mercado continua a ser dominado pelos
agentes de venda, mesmo o seu market share tendo declinado de 85% em 1992 para 54%
em 99. Esse declínio beneficiou tanto corretores quanto os bancassurrances, que
apresentaram crescimentos de market share de 2 para 20% e de 1 para 18%
respectivamente, no período de 92 a 99. O fato do bancassurrance ter obtido pouco
sucesso pode ser explicado pelas restrições regulatórias existentes ligadas à venda de
seguros. Apesar do market share do bancassurrance ter crescido nos anos 90, as
numerosas parcerias e trocas de ações entre seguradoras e bancos tenderam a agir como
uma barreira a entrada de novos participantes no mercado.
Falautano e Marsiglia (2003) consideram que o mercado alemão representa um tipo
de laboratório de bancassurrance. O principal canal de distribuição do mercado de
seguros de vida são as agências. Os acordos e alianças mais recentes entre as seguradoras
e os bancos mostram uma tendência positiva de evolução do bancassurrance, mesmo que
ainda corresponda a apenas 20% da coleta de prêmios.
Um estudo desenvolvido por Maurer (2003) sobre os investidores institucionais na
Alemanha permite uma observação mais próxima quanto à atuação das seguradoras
alemãs. A indústria seguradora alemã é a quarta maior do mundo, atrás de EUA, Japão e
RU, tendo uma participação de 6% do total do volume de prêmios do mundo. Porém essa
porcentagem decaiu desde 1980, quando era cerca de 9,25%. Esse declínio pode ser
explicado pelo fato de os seguros virem progressivamente sendo deslocados da
seguridade social e dos fundos de pensões para contratos privados nos EUA e no RU. No
123
entanto, o sistema de proteção social alemão, ainda hoje, provém consistentes benefícios
e também requer substanciosas contribuições. A estrutura legal dos ofertantes de
coberturas de seguros é organizada como corporações, companhias mútuas ou públicas.
As seguradoras de vida tem um market-share de 37,5%, sendo o setor mais
importante do mercado segurador alemão. A maioria das companhias é organizada como
corporações acionárias. A regulação corrente proíbe que seguradoras de vida alemãs
provenham coberturas em outras linhas. Para oferecer uma diversidade de produtos
maior, então, é comum a criação de estruturas de holding, pelo qual apenas a principal do
grupo é registrada no “stock exchange”. Especialmente as companhias resseguradoras,
têm participação substancial nas seguradoras diretas.
Com mais de € 850 bilhões de ativos sob gestão, as seguradoras alemãs são os
principais investidores institucionais do país. Dentre eles, destacam-se as seguradoras de
vida, que têm uma participação de mais de €600 bilhões, e cobrem cerca de 70% do total
de ativos sob gestão. Com relação à alocação dos ativos e à disposição de todo o portfólio
entre os principais setores de investimento, observam-se diferenças significativas entre as
diferentes linhas, devido à natureza das obrigações de cada setor. As incertezas sobre o
timing e o montante das obrigações futuras nas linhas de P&C e Resseguro são muito
maiores do que nas de vida.
Existem 262 seguradoras de vida na Alemanha, sendo que, destas, 123 oferecem
coberturas para o público em geral e 139 são as chamadas “Pensionskassen”. Elas
formam um grupo de seguradoras de vida, que é legalmente independente do patrocínio
de empregadores (normalmente uma companhia, corporação pública ou grupo industrial)
e provém a provisão de aposentadorias para trabalhadores. Esse grupo tem um market-
share de cerca de 3% do total dos prêmios do mercado de seguros de vida alemão, e uma
participação de cerca de 10% dos ativos sob gestão.
De acordo com a regulação, as seguradoras de vida alemãs devem distribuir pelo
menos 90% dos seus lucros anuais, se positivos, para os detentores de apólices. Devido à
competição por novas fatias do mercado, a taxa de divisão de lucros é por vezes ainda
mais alta.
Alguns dos participantes do mercado alemão introduziram o bancassurrance nas
suas estratégias internacionais (a Allianz na Itália através da RAS em uma joint venture
124
com a Unicredito in Creditras Vita e na França através da AGF, adquirindo uma
participação acionária na Crédit Lyonnais) e a aquisição do Dresdner Bank pela Allianz
confirma a tendência ao bancassurrance (apesar do difícil começo do processo de
integração entre os dois gigantes). Falautano e Marsiglia (2003) afirmam que, a partir de
dados de dezembro de 2001, aproximadamente 50% das companhias alemãs de seguros já
tinham empreendido ou estavam por adotar negócios no ramo do bancassurrance.
Na Holanda, em um mercado competitivo e concentrado, onde todos os canais de
distribuição têm representatividade, bancassurrance aparece sendo reconhecidamente um
ofertante que oferece preços competitivos e um serviço completo de produtos. Apesar dos
corretores continuarem a dominar o mercado, bancassurrance ganhou um significativo
impulso recentemente, representando 18% do market share hoje, e com uma tendência de
consolidação de sua posição no futuro.
Na Bélgica, o bancassurrance vem apresentando um rápido crescimento nos
últimos anos. Essa tendência, no entanto, não foi amparada pelo mercado de seguros de
vida, o qual é amplamente dominado pela venda de produtos por corretores, mesmo
existindo uma variedade de métodos de distribuição disponíveis. O crescimento foi
suportado por investimentos feitos por companhias estrangeiras, principalmente de
Luxemburgo, obviamente obtendo vantagens da rápida expansão do mercado de seguros
de vida. Por último, o fato da ocorrência de muitas fusões, aquisições e reestruturação de
companhias que aproximaram as seguradoras e os bancos. Os cinco líderes de mercado
são membros de grupos bancários ou de seguradoras. Com 56% do market share no setor
de vida, as atividades de bancassurrance se tornaram o principal canal de distribuição do
país. Caracteriza-se pelo largo percentual de produtos individuais (355 excluindo as
apólices Unit Linked) e por um balanço equilibrado entre produtos de poupança e
produtos de proteção.
O quadro em que se encontram os mercados inglês e alemão não impede que o
panorama europeu constitua um cenário privilegiado para a observação do processo de
unificação das atividades entre bancos e seguradoras. Segundo Durand (2003), o termo
bancassurrance apareceu pela primeira vez na França após 1980 para definir a venda de
seguros através dos canais de distribuição bancária. As informações deste autor nos
indicam que a diversificação de serviços bancários rumo à oferta de produtos de seguros
125
antecede, na França, o conjunto de unificação de serviços financeiros que caracteriza a
fase da globalização financeira. Na França, nos anos 70, tendo os bancos que lidar com
um mercado bancário altamente competitivo, fizeram uso da já existente legislação no
setor segurador, surgindo os primeiros modelos de bancassurrance. Assim, puderam
auferir de uma nova fonte de lucros, que serviu para diversificar a atividade bancária e
otimizar sua oferta de produtos, aumentando a carteira de serviços para os clientes. As
necessidades dos consumidores puderam, assim, ser atendidas de forma simplificada, de
uma só vez em uma mesma agência. Em 2000, bancassurrance na França obteve 35% do
volume de prêmios de seguros de vida, 60% dos prêmios das poupanças, 7% dos prêmios
dos seguros de P&C e 69% dos novos rendimentos dos prêmios das poupanças
individuais. Esse sucesso fez da França a líder em poupanças individuais do mercado de
seguros europeu. Em termos do rendimento dos prêmios, ela também se coloca em
primeiro dentre os modelos de bancassurrance.
Assim como na Espanha e em Portugal, bancassurrance evoluiu rapidamente na
Itália e agora representa dois terços dos novos produtos vendidos todos os anos. As taxas
de crescimento do setor de seguros de vida são as mesmas de uma indústria em seu
estágio de desenvolvimento (13 % em termos reais em 2001).
Na Itália, bancassurrance tem diferentes performances nos negócios de vida e não-
vida. Os agentes dominam no setor de não-vida (86% do total de prêmios em 2001), com
um crescimento gradual em outros canais (vendas diretas e corretores). Já no setor de
seguros de vida em 2001, bancassurrance coletou 61,2 % dos prêmios, aumentando para
72,4% quando as vendas através dos provedores financeiros são incluídas, seguido de
17,9% coletado pelas agências. Bancassurrance coleta dois terços dos prêmios ligados a
produtos altamente financeiros e de capitalização e praticamente 50% dos produtos
tradicionais. Os agentes tradicionais desempenham um importante papel nos seguros de
saúde, fundos de pensão e planos de pensão individual.
O boom do bancassurrance ocorreu depois que os bancos foram liberados a
adquirir participações acionárias diretas nas seguradoras (após 1990), assim fazendo com
que houvesse uma evolução de um modelo baseado em acordos comerciais e em formas
fracas e não-estratégicas, para formas mais fortes de integração. Na Itália, existem vários
tipos de bancassurrance híbridos:
126
• Acordos comerciais de tipo não-cativo entre pequenos bancos e seguradoras
internacionais (Skandia, Scottish Equitable, Cardif, Axa, Clerical Medical)
ou nacionais(Cattolica).
• Acionistas minoritários uma ou mais companhias, ligados a tipologias
bancárias específicas.
• Acionistas qualificados (o grupo Cattolica Assicurazioni tem paticipação
acionária no grupo Banca Lombarda e Piemontese, com quem criou uma
joint venture chamada LombardaVita).
• Controle dividido de companhias estabelecido através de joint ventures com
uma seguradora que seja um forte parceiro(originalmente implementado
pela Monte dei Paschi com a Crédit Agricole no começo na Montepaschi
Vita) .
• Controle exclusivo de uma subsidiária da seguradora por um banco.
Assim como a França, a Espanha é um dos mercados que mais desenvolveu o
modelo de bancassurrance. Em 2001, o modelo obteve mais de 65% do rendimento dos
prêmios (aproximadamente €17 bilhões), enquanto que em 92, apenas 43%. Entretanto,
esse alto crescimento não se relaciona só ao bancassurrance, pois o setor de seguros de
vida na Espanha vem sustentando um crescimento anual médio de 30% nos últimos
quinze anos.
Portugal foi o país europeu que apresentou a maior taxa de penetração no
bancassurance, com 82% de market-share. Todavia, a limitação do mercado de seguros
de vida português faz com que isso represente apenas € 4 bilhões aproximadamente.
O Report on Consolidation in Financial Markets, publicado em conjunto pelo BIS, FMI
e OECD nos informa que a integração entre bancos e seguradoras pode requerer diversos
estágios, replicando o que foi observado em geral na criação e consolidação da chamada
Indústria de serviços financeiros (FSI). Os modelos de integração organizacional podem
ser divididos segundo a escala dos “níveis de integração”:
• Acordos comerciais entre um banco e uma seguradora.
127
• Aliança estratégica, com um acordo de distribuição de seguros, entre uma
seguradora e um banco, fortalecida por uma troca de participações acionárias
minoritárias.
• Joint venture entre bancos e seguradoras.
• Estrutura cativa, através de um “take over” feito por um banco ou seguradora.
• Estrutura cativa, através do estabelecimento de uma companhia.
Na Europa, a venda de seguros de vida por filiais bancárias teve resultados
positivos graças à:
• Redução na distribuição de custos e facilitação ao seu acesso.
• Contatos com uma abrangente carteira de clientes.
• A sinergia entre as tradicionais formas de poupança e os planos de seguridade social
individuais.
• Produtos com alto conteúdo financeiro nas fases expansionistas do mercado de
ações.
• Produtos com rendimentos garantidos nas fases recessivas do mercado de ações.
Embora voltado para o estudo do desenvolvimento das relações entre bancos e
seguradoras no continente asiático, um já referido estudo da Swiss Re esboça um quadro
onde são alinhavadas as mútuas vantagens que são auferidas em processos de
bancassurance.
O estudo em referência expõe um quadro de vantagens que se encaixam segundo o
tipo de interação existente entre bancos e seguradoras. A conclusão, como podemos
observar abaixo, é que a integração societária gera maior rentabilidade absoluta.
128
Benefícios do Bancassurance
Benefícios para os
Bancos
Acordos
de Distribuição
Joint Ventures
Operações
Integradas
Benefícios para as
Seguradoras
Acordos
de Distribuição
Joint Ventures
Operações
Integradas
Fluxo de receitas
adicional mediante a
diversificação em
seguros
X
X
X
Ter acesso a enorme
carteira de clientes
dos bancos
X
X
X
Sustentar suas
amplas carteiras de
clientes
X
X
X
Reduzir o uso dos
agentes e aproveitar
canais bancários
X
X
X
Vender uma ampla
gama de serviços
financeiros aos
clientes
X
X
Compartilhar os
serviços com os
bancos
X
X
Reduzir a
necessidade de
capital ajustado ao
risco
X
Desenvolver novos
produtos financeiros
em colaboração com
sócios bancários
X
X
Prestar serviços
financeiros
integrados
X
X
Estabelecer boa
imagemde mercado,
sem rede própria de
agentes
X
X
X
Conceder fundos
que, caso contrário,
estariam nas mãos
das seguradoras de
vida,
X
X
Obter capital
adicional para
melhorar solvência
e expandir o
negócio
X
X
Fonte: Swiss Re – Sigma nº 7/2002.
Legenda: Uma cruz significa que o benefício é aplicável em maior medida à modalidade específica de uma
operação de bancassurance. As estruturas integradas incluem holdings, sociedades filiais e conglomerados
financeiros.
129
Tanto o processo de consolidação dos mercados financeiros nos últimos 20 anos
como o desenvolvimento das atividades de Bancassurance são aspectos diferentes e
interconectados de um período de liberalização financeira. O vento liberalizante para a
mobilidade do capital líquido atuou primeiramente no sentido de esmaecer as fronteiras
nacionais para investimentos de curto e médio prazo. O movimento cronologicamente
subseqüente consistiu em remover barreiras regulatórias internas ao desencadeamento
de fusões e aquisições entre instituições financeiras atuantes em diferentes segmentos
do mercado. A permissão para este tipo de alteração no controle societário ocorre ao
mesmo tempo em que são dissolvidos os limites legais de operação para os
conglomerados financeiros, permitindo-lhes atuar, em simultâneo, nos diferentes
segmentos do mercado financeiro de cada país.
Um dos resultados colaterais destes processos acima listados foi a crescente
preocupação com os riscos advindos de mercados liberalizados e cada vez mais
concentrados. No próximo capítulo serão discutidos os riscos sistêmicos associados aos
mercados financeiros consolidados e suas relações com os riscos inerentes às
instituições de seguros.
3.6: Conclusões
A consolidação nos mercados financeiros emerge como resultante de um
conjunto de fatores, entre os quais assumem papel relevante as mudanças tecnológicas, a
eclosão das inovações financeiras e, principalmente, a chamada desregulação financeira.
Restrições regulatórias constituíram uma barreira legal ao processo de consolidação
financeira sob dois aspectos principais: impedindo a atividade de instituições financeiras
– principalmente bancos comerciais – em outros segmentos dos mercados financeiros
domésticos, e mantendo barreiras a entrada de competidores internacionais nos
diferentes mercados nacionais, ou, no caso dos Estados Unidos, erigindo barreiras até
mesmo à atuação interestadual de bancos comerciais.
A persistência de restrições regulatórias à atuação dos bancos e demais
instituições conviveu com um processo mais geral de intensa diversificação dos
instrumentos financeiros e significativa ampliação na liquidez dos mercados. Novos
130
atores surgem em cena nos mercados financeiros a partir da década de 1980, oferecendo
um leque de produtos destinados à captação de recursos junto ao público com taxas de
rentabilidade mais atrativas do que aquelas existentes nos depósitos bancários. Os
investidores institucionais, com destaque para os fundos mútuos, tiram partido da
capacidade de composição de carteiras diversificadas, integrando diferentes ativos
financeiros, e reduzem o espaço tradicional para as operações bancárias. O
fortalecimento do processo de desintermediação financeira amplia o papel dos
investidores institucionais no fornecimento de crédito via aquisição de títulos de dívida
direta, ocasionando uma redução nas receitas tradicionais das instituições bancárias.
A suspensão das restrições regulatórias vem se dando de forma diferenciada nos
três grandes mercados mundiais. A diretiva da União Européia relacionada à atuação dos
bancos lhes permitiu operar, desde 1993, em todo o espaço conformado pelos mercados
unificados dos países membros, não havendo, também, restrições significativas ao
processo de conglomeração financeira. A adoção de uma moeda única, da mesma forma,
consistiu em um estímulo significativo ao amadurecimento dos mercados de capitais
europeus como provedores de crédito direto, para corporações não financeiras, mediante
emissão de títulos de dívida. O espaço tradicional de atuação bancária e a obtenção de
receitas fundamentalmente através de juros de empréstimos sofre um continuado
declínio.
O conjunto de fatores acima descritos concorre para uma forte pressão no sentido
de que os grupos financeiros – em particular bancos comerciais – busquem ganhos de
escala e de escopo em suas operações. A efetivação destas estratégias só pode se
viabilizar a partir do momento em que as restrições regulatórias sejam suspensas ou
atenuadas. Se a liberalização à atuação dos bancos foi sancionada desde 1993 na União
Européia, o levantamento dos entraves regulatórios nos Estados Unidos da América só
ocorreu, ainda que parcialmente, com a autorização para o funcionamento das Financial
Holding Companies, em 1999. Não se trata, ainda, de permitir a constituição de
organizações com carteiras representativas de operações ativas e passivas em diferentes
segmentos do mercado, como seria a versão ideal ou estilizada dos bancos universais;
trata-se da permissão para o funcionamento de conglomerados com subsidiárias atuantes
131
nos vários ramos financeiros e seu estabelecimento nos diferentes estados da federação
norte-americana.
Quanto ao Japão, um plano liberalizante foi promulgado em 1996, e sua
implementação se efetuou até 2001, sob a denominação de “Big Bang”. As reformas
removeram drasticamente as restrições regulatórias até então existentes, permitindo a
entrada de corporações estrangeiras nos mercados japoneses e deflagrando um surto de
fusões e consolidação entre os grupos financeiros locais. Todavia, a regulação ainda
mantém em compartimentos estanques os diferentes segmentos do mercado financeiro,
não sendo possível a atuação de instituições nos moldes dos bancos universais.
Em linhas gerais, o processo de flexibilização das restrições à atividade de
bancos e outras instituições financeiras resultou em um substantivo movimento de
fusões e aquisições, desenvolvido ao longo da década de 1990 e com maior ênfase entre
1998 e os dias atuais. Uma tipologia deste processo estabelece quatro grupamentos
diferentes de classificação e motivação para as fusões e aquisições. Um primeiro grupo,
compreendendo acordos dentro da mesma indústria e país, tem o nítido objetivo de
ampliar economias de escala para as operações já realizadas. Um segundo tipo de
acordo, ainda em âmbito doméstico, envolve firmas de diferentes setores, por vezes
gerando amplas e complexas organizações financeiras. A motivação inconteste, nesses
casos, é a busca de economias de escopo através da diversificação de produtos
oferecidos. O terceiro tipo, fusões entre empresas da mesma indústria, porém de
diferentes países, denota a expansão para uma escala internacional de operações e o
atingimento de outros mercados nacionais através de uma instituição já atuante nos
respectivos países. Por fim, a fusão ou aquisição entre empresas de mercados diferentes
com diferentes origens nacionais pode significar tanto ampliação do escopo de
operações como um interesse direcionado a exercer operações específicas em um
mercado selecionado. O resultado geral deste processo de consolidação tem sido o
crescimento do papel desempenhado pelos grandes grupos bancários no conjunto do
sistema financeiro internacional.
Do ponto de vista do impacto da consolidação sobre os mercados de seguros,
dois aspectos sobressaem. O primeiro é a consolidação com especialização que tem
caracterizado o processo de concentração do mercado global de resseguros. A partir de
132
uma amostra composta pelas 43 maiores resseguradoras, estudo realizado pela IAIS
identificou que os dez maiores grupos resseguradores têm participação dominante tanto
no setor de ramos elementares, com 50 % do total do mercado, como no mercado de
resseguro de apólices de seguros de vida, com participação de 87%.
O segundo aspecto de interveniência do processo de consolidação sobre os
mercados de seguros refere-se ao papel crescente que o canal bancário passa
gradativamente a exercer na comercialização de apólices de seguros. As práticas
conhecidas como bancassurance, não apenas se aprofundam no continente europeu,
como as aquisições de agências corretoras de seguros por parte de bancos nos Estados
Unidos sinalizam a expansão das vendas de seguros através do canal bancário.
Por fim, cabe assinalar que a integração entre seguradoras e outras instituições
financeiras – especialmente bancos comerciais – no interior de um mesmo
conglomerado, trazem novas implicações acerca dos instrumentos à disposição das
autoridades responsáveis pela regulação e supervisão dos mercados financeiros. Aos
temas já incluídos na agenda desses órgãos, passa a se incorporar a preocupação acerca
dos efeitos concatenados de problemas de solvência atingindo tanto a bancos como a
seguradoras. Um dos subprodutos da desregulação e consolidação dos mercados é,
paradoxalmente, a emergência de novos requisitos regulatórios.
133
Capítulo 4: Riscos Incidentes sobre as Empresas de Seguros
4.1 – Introdução
A cobertura de riscos alheios é o principal objeto da atividade das companhias de
seguros. Conforme foi exposto nos capítulos precedentes, a absorção dos riscos de
terceiros exige o domínio de um conjunto de técnicas e procedimentos específicos que
constituem o cerne da atividade seguradora. O acerto na utilização destas técnicas é que
irá permitir que a empresa se mantenha solvente e obtenha lucros operacionais. Todavia,
ao gerenciar riscos de terceiros, as companhias de seguros incorrem, elas próprias, em
um conjunto de riscos que ameaçam sua solvência. Analisar e classificar cada
modalidade desses riscos é parte essencial do negócio, e tem sido cada vez mais o foco
prioritário da ação regulatória.
De forma análoga ao que se observa em outros segmentos do mercado financeiro,
são as instituições implicadas em sugerir e aplicar mecanismos de regulação e
supervisão que vem produzindo estudos sobre a questão dos riscos a que estão sujeitas
as corporações de seguros. O paradigma é fornecido pelos Acordos de Basiléia I e II.
Para o conjunto do mercado financeiro, as principais fontes de estudos são o BIS, o FMI
e a OCDE, além dos Bancos Centrais de diferentes países. Quanto à área de seguros, a
NAIC nos Estados Unidos e o projeto Solvência II da União Européia são os principais
centros de fomento e organização das informações sobre o tema, além de estudos da
IAIS e da própria OCDE.
A necessidade de identificar as fontes de riscos e apurar os critérios para sua
avaliação e mensuração responde a fatores decorrentes, de forma mediata ou imediata,
da eclosão de crises nos mercados supervisionados. O desenvolvimento do projeto
Solvência II na Comunidade Européia segue na esteira dos procedimentos decorrentes
do Acordo de Basiléia II sobre supervisão dos mercados financeiros. Independentemente
das motivações do primeiro Acordo de Basiléia de 1988, quando este foi ratificado, seus
134
termos refletiam as condições que haviam predominado na primeira metade da década
iniciada em 1980 (Carvalho, 2004). A crise da dívida latino-americana parecia assinalar
o padrão de erro a ser evitado nas transações financeiras internacionais. O impacto dos
créditos duvidosos nos balanços dos grandes bancos parecia sinalizar que o risco a ser
incorrido por instituições financeiras iria constituir-se prioritariamente de crises de
inadimplência de países endividados da periferia do sistema capitalista. Os fatos
subseqüentes irão alterar a ordem das prioridades dos entes regulatórios. Neste sentido, é
perceptível a influencia dos acontecimentos críticos ocorridos nos anos de 1990 sobre as
preocupações dominantes na elaboração das regras do Basiléia II, preocupações estas,
também, incorporadas na agenda do projeto Solvência II.
Em relação ao processo de identificação de riscos que norteou a mudança
do paradigma regulatório norte-americano no início dos anos de 1990, as sucessivas
falências de seguradoras ocorridas a partir de meados de 1980 forneceram o material
privilegiado de estudos preliminares à implantação do modelo de Risk Based Capital.
No próximo capítulo, dedicado às mudanças dos padrões regulatórios em
desenvolvimento no cenário internacional, tratar-se-á mais explicitamente das
características dos modelos de Risk Based Capital – RBC. O que nos interessa assinalar
agora é que, tanto no caso norte-americano como no âmbito da União Européia, a
mudança do enfoque regulatório obrigou a um melhor estudo e detalhamento dos riscos
a serem monitorados.
O presente capítulo tomará como base os avanços conquistados nesse campo do
conhecimento, os quais permitem a definição de uma taxonomia dos riscos fundamentais
que incidem sobre o setor. A próxima seção cuidará da sistematização de riscos
decorrente de estudos que antecederam e subsidiaram mudanças regulatórias. A terceira
seção cuidará da distribuição dos riscos incidentes no nível da empresa e do mercado de
seguros especificamente.
Uma quarta seção apresentará o conceito de risco sistêmico, permitindo a
abordagem das seções seguintes, onde será discutida a possibilidade de companhias de
seguros sejam agentes causadores de riscos sistêmicos nos mercados financeiros (quinta
seção). A particular questão quanto a eventuais riscos originados pela integração de
135
seguradoras em mercados financeiros será tratada à parte, na sexta seção. A sétima seção
encerra o capítulo, apresentando as conclusões sobre os temas abordados.
4.2 – Evolução dos critérios para classificação dos riscos
A sistematização dos riscos incorridos por empresas de seguros tem sido objeto
de estudos detalhados em circunstâncias vinculadas a reformulação dos marcos
regulatórios. Isto pode ser verificado tanto no início da década de 1990, nos Estados
Unidos, como transcorre atualmente, desde fins da década de 1990 até os dias atuais, na
União Européia.
Os esforços para conformação de um marco regulatório voltado para a
Supervisão de Riscos nos Estados Unidos deram origem ao sistema RBC – Risk Based
Capital, e tiveram como ponto de partida um conjunto de estudos sobre o processo de
insolvência de seguradoras. Os dois principais suportes para a identificação dos riscos a
serem objeto de regulamentação foram um estudo da AM Best de 1990/91, e um
conjunto de textos agrupados na compilação “The Financial Dynamics of the Insurance
Industry”, editado por Eward Altman e Irwin Vanderwoof.
De acordo com Klein (1995), a partir de 1990, a NAIC deixou de considerar
adequados como instrumento regulatório garantidor de solvência os padrões fixos de
capital mínimo até então requeridos. A opção então assumida foi o estabelecimento de
requerimentos de capital baseados no risco, requerimentos estes que iriam variar de
acordo com os montantes e os tipos de exposição sofridas pelas seguradoras. Em
dezembro de 1990, a NAIC concluiu que o padrão RBC era plausível e preferível aos
padrões de capital mínimo fixos e, subseqüentemente, estabeleceu grupos de trabalho
separados para desenvolver os novos critérios para as seguradoras de vida/saúde e ramos
elementares. Após um período de testes e discussões, em Dezembro de 1992, a NAIC
adotou uma fórmula de RBC para vida/saúde e uma lei modelo. O desenvolvimento e a
implementação da fórmula RBC para ramos elementares demorou mais um ano, sendo
adotada somente em dezembro de 1993.
Ao desenvolver os estudos preliminares à implantação do RBC, foram
determinados os motivos mais freqüentes de falências de seguradoras de vida/saúde.
136
Dentre estes fatores sobressaíram critérios inadequados de precificação dos prêmios,
rápido crescimento, concentração exagerada de capital em ativos de grande volatilidade
ou de alto risco de crédito. Dentre os fatores externos que afetaram as insolvências
foram apontados o ciclo de subscrição frouxa dos seguros de saúde, o rápido
crescimento de produtos relacionados a investimentos e corridas de saques por parte de
detentores de apólices.
Como resultado dos estudos feitos, a fórmula da NAIC para o RBC das
seguradoras de vida/saúde engloba quatro grandes categorias de risco: risco de ativos,
risco de precificação ou de seguro, risco de taxa de juros, risco dos negócios. Na
verdade, estes quatro grandes grupos trazem embutidas diferentes categorias de riscos
identificados. A denominação genérica de risco de ativos engloba tanto o risco de
default – que é uma modalidade expressiva do risco de crédito nas seguradoras de vida -
como os riscos de que variações no valor de mercado da carteira de investimentos
acarretem perdas patrimoniais para a seguradora.
Os chamados riscos de seguro referem-se à probabilidade de que os prêmios e as
reservas estejam inadequados para cobrir os pagamentos de benefícios. Ou seja, é uma
outra denominação para os riscos de subscrição inadequada, tão comuns em períodos de
mercado frouxo.
O risco de taxa de juros leva em conta a possibilidade de que uma seguradora
possa ter problemas de liquidez devido a mudanças na taxa de juros. No caso das
seguradoras de vida, como vimos no capítulo sobre as estratégias de investimentos das
seguradoras, o cálculo atuarial para formação do preço das apólices leva em conta o fato
de que, ao longo de um período estimado, os prêmios pagos serão aplicados pela
seguradora a uma determinada taxa de juros. Ao mesmo tempo, o valor garantido das
apólices, muitas vezes, é, por sua vez, atrelado a uma dada taxa de juros contratual. Em
caso de queda das taxas de juros das aplicações a patamares inferiores aos juros
estimados atuarialmente – ou comprometidos contratualmente com o detentor da apólice
– colocam-se problemas potenciais de solvência para as seguradoras.
A categoria geral denominada de risco de negócios refere-se a possibilidade da
seguradora não conseguir manter um volume de vendas suficiente para cobrir seus
custos e arcar com os pagamentos de sinistros.
137
Em relação à natureza dos riscos incidentes sobre seguradoras de ramos
elementares, foram elencadas as seguintes categorias de riscos: Riscos de Investimentos,
Riscos de Crédito e Riscos de Subscrição (Cummins et al, 1995).
A análise dos riscos de investimento inclui a possibilidade de perdas nos
mercados de ações, de títulos públicos e privados, riscos de liquidez e riscos de taxas de
juros. Ações desempenham um importante papel nos portfólios das seguradoras de
ramos elementares. Ao contrário das seguradoras de vida, as seguradoras de ramos
elementares nos Estados Unidos tendem a ter significativa parcela de seus investimentos
em ações. Consideram–se, assim, significativos os riscos de preços inerentes a maior
volatilidade destes investimentos.
Apesar de títulos públicos e corporativos em geral estarem sujeitos ao risco de
default, o risco dos títulos retidos pelas seguradoras de ramos elementares foi
considerado muito pequeno quando da realização dos estudos patrocinados pela NAIC.
Cummins et al (1995) apresenta dados do ano de 1990 que demonstraram que 98% dos
títulos adquiridos em oferta pública pelas seguradoras de ramos elementares eram de
classificação elevada segundo os critérios da NAIC. Apenas 1,5% dos títulos do
portfólio da indústria era de baixos ratings. Assim, esse risco não foi considerado
significativo para a indústria como um todo. A maioria dos riscos de default existentes
pode ser efetivamente diversificada através de um portfólio que consista de títulos de
variados emissores.
Um outro risco associado à retenção de títulos por parte das seguradoras de
ramos elementares é o risco de liquidez: o risco de que a seguradora possa ter que
assumir uma perda de capital em um título para satisfazer demandas de liquidez. Apesar
de que riscos de liquidez mereçam alguma atenção em seguradoras de ramos
elementares, em geral isto não é um problema muito sério. Private placements e títulos
de baixos ratings transacionados publicamente podem sofrer um real risco de liquidez,
pois o mercado secundário para eles é muito reduzido. Entretanto, esses títulos têm
pouca importância para a maioria das seguradoras de ramos elementares.
O risco sofrido pelas seguradoras de ramos elementares de maior significância,
devido à retenção de títulos de renda fixa, é o risco de taxa de juros. O risco de taxa de
138
juros surge, porque os valores de mercado dos ativos e passivos de uma seguradora são
diferentemente afetados por mudanças nas taxas de juros. A princípio, as seguradoras
poderiam reduzir amplamente suas exposições ao risco de taxa de juros através da
retenção de portfólios de ativos com durações aproximadamente iguais às de seus
passivos. Todavia, nem sempre isto acontece, e é usual a constatação de que os ativos
das seguradoras têm uma duração significativamente mais longa do que seus passivos.
Então, se as taxas de juros caem, o valor de mercado dos ativos sobe mais do que o valor
de mercado de seus passivos, aumentando o capital disponível para a seguradora.
Entretanto, se as taxas de juros sobem, o valor dos ativos tende a declinar mais do que os
passivos, reduzindo o capital disponível e potencialmente afetando a solvência.
Os riscos de crédito são relevantes para o mercado segurador. O principal risco
de crédito refere-se a possibilidade de que os devedores cometam um default das suas
obrigações. Apesar de similar ao risco de default de títulos, o risco de crédito aqui é
tratado separadamente, pois as seguradoras sofrem risco de crédito em obrigações que
são únicas da indústria seguradora e o risco de crédito é mais difícil de ser diversificado
do que o risco de default dos instrumentos de dívida transacionados. As fontes de risco
de crédito para as seguradoras de ramos elementares são recebíveis de resseguro e
recolhimentos de prêmios relativos a agentes e detentores de apólice.
O risco de crédito nas operações de resseguro é o risco de que as resseguradoras
cometam falhas nos pagamentos de suas obrigações junto às seguradoras. Por exemplo,
a resseguradora pode ser incapaz de reembolsar a seguradora por perdas cobertas pelo
contrato de resseguro.
As seguradoras também sofrem risco de crédito dos chamados balanços de
prêmios. Muitos detentores de apólice recebem suas contas diretamente do agente de
venda de seguros. O agente deduz sua comissão e remete os valores relativos ao restante
do prêmio para a companhia de seguros. A maioria dos agentes não remete fundos à
companhia imediatamente ao recebimento do prêmio, criando contas a receber
conhecidas como balanços dos agentes. Os balanços de prêmios podem, também, ser
resultado de atrasos de pagamentos dos detentores de apólice à companhia. A
139
probabilidade de que alguns detentores de apólice e agentes tornem-se inadimplentes em
suas obrigações junto à companhia criam uma outra fonte de risco de crédito.
A última categoria de riscos identificada no processo de estabelecimento do RBC
norte -americano para seguradoras de ramos elementares é o risco de subscrição. Trata-
se do risco de que os prêmios estipulados, mais o rendimento auferido dos investimentos
feitos entre o pagamento do prêmio e as datas de pagamento de perdas, sejam
inadequados para pagar as perdas da seguradora e os gastos com as obrigações. Os
fluxos de caixa advindos da subscrição são indiscutivelmente os maiores dentro da
indústria de ramos elementares. Então, não é surpreendente que o risco de subscrição
tenha sido a causa mais importante das insolvências de seguradoras no período de 1969
a 1990, conforme o referido estudo da AM Best de 1991.
Em um mercado competitivo, o prêmio estipulado para uma apólice de seguro
reflete o valor esperado das perdas, os gastos administrativos e de comercialização –
incluídas as comissões – e o lucro das seguradoras. Então, a maior fonte de risco de
subscrição concentra-se na possibilidade das perdas serem maiores do que o esperado.
Isso pode ocorrer devido a um erro de estimação ou por acontecimentos do acaso, como,
por exemplo, altas perdas resultantes de uma catástrofe ou de fortes e cumulativas
perdas com eventos não relacionados entre si. O risco de ocorrência de altas perdas
inesperadas obviamente varia de acordo com a linha de seguro. Por exemplo, o principal
risco que afeta as linhas de seguros de bens é o risco de catástrofes. Já em linhas de
responsabilidade civil de longo prazo, para as quais a incerteza sobre os custos de
sinistros para as apólices vendidas em um dado período pode não ser completamente
resolvidos por muitos anos, os principais riscos incluem mudanças na legislação e
exposições inesperadas a riscos não identificados quando da assinatura dos contratos.
Os esforços empreendidos pela NAIC no mapeamento dos riscos evidenciados
pelas falências de seguradoras americanas possibilitaram a adoção do novo modelo
regulatório que passou a vigorar nos Estados Unidos. O foco de classificação dos riscos
então adotado, como vimos, foi por segmentação das duas grandes áreas do mercado
segurador, vida e saúde e ramos elementares. Os estudos deflagrados no bojo do projeto
Solvência II da União Européia irá não apenas incorporar, mas também reordenar a
classificação dos riscos a que estão sujeitas as empresas de seguros.
140
O contexto e o viés das análises desenvolvidas no decorrer do Solvência II
refletem fatores que ainda não se materializavam significativamente no mercado
segurador norte-americano no início da década de 1990. Em comum, há ênfase na
constituição de um novo paradigma regulatório, focado na avaliação dos riscos. Como
influências distintas, destacam-se as preocupações presentes nos estudos do Novo
Acordo de Basiléia, cuja discussão foi moldada quer pelas crises financeiras da década
de 1990, quer pela verificação de um forte processo de consolidação nos mercados
financeiros, consolidação esta que, como vimos, não esteve ausente dos próprios
mercados seguradores.
As novas condições presentes nos sistemas financeiros marcam já os estudos
preliminares contratados para embasar os posicionamentos dos comitês responsáveis
pela elaboração do Solvência II. O estudo da KPMG, entregue em maio de 2002, na
seção responsável pela identificação dos riscos incidentes sobre as seguradoras, já
contempla um referencial analítico diferenciado. Ainda que identificando os riscos já
estabelecidos pelos estudos que antecederam a modelagem norte-americana do Risk
Based Capital, esses não apenas serão mais bem detalhados, como sofrerão uma
classificação em três patamares, a saber: Riscos ao nível das empresas, riscos incidentes
sobre o conjunto do mercado segurador (denominados também como riscos
sistemáticos) e riscos sistêmicos.
É importante desde já assinalar que as preocupações internacionais relacionadas
à identificação e prevenção de situações de riscos foram crescendo ao mesmo tempo em
que se desenvolviam os aspectos de conglomeração dos mercados financeiros e de
convergência entre os produtos comercializados por diferentes tipos de instituições. A
interdependência entre diferentes segmentos do mercado e a integração de diferentes
instituições acentuou as atenções regulatórias quanto a impactos cumulativos que alguns
fatores de riscos poderiam desencadear, afetando a estabilidade do conjunto dos
mercados financeiros.
As preocupações relacionadas a riscos decorrentes de conglomeração não
constaram das linhas de trabalho desenvolvidas pelos supervisores norte-americanos no
início dos anos da década de 1990, nem se encontram explicitados no rol de riscos
141
abordados nos quadros da KPMG, apresentados à Comissão Européia de Assuntos
Financeiros.
Em defesa do modelo construído pelo aparato regulatório norte-americano para o
setor segurador, devemos assinalar que este antecedeu a fase de maior liberalização e
consolidação dos mercados financeiros. Os principais marcos legais permissivos das
fusões e da constituição de conglomerados são posteriores à implementação do RBC. Ao
mesmo tempo, deve-se creditar ao modelo desenvolvido sob inspiração da NAIC o
mérito de ter, pioneiramente, situado na avaliação e mensuração dos riscos o centro da
atividade de supervisão.
A classificação de riscos apresentada pela KPMG tem como fontes explícitas os
estudos relacionados aos processos de insolvências de seguradoras norte-americanas
16
e
o “Muller Group Report”, desenvolvido no âmbito do próprio projeto Solvência II.
Como fontes implícitas, utilizou-se da experiência de companhias de seguros que já
haviam desenvolvido internamente seus próprios modelos de classificação e avaliação
de riscos. O resultado obtido foi a elaboração de um detalhado quadro dos riscos
incidentes sobre as companhias de seguros, e de um conjunto preliminar de estudos
relativo ao papel dos riscos sistemáticos e sistêmicos sobre os mercados de seguros.
Cada um destes níveis de incidência de riscos será analisado nas seções subseqüentes.
4.3 – Riscos ao nível das empresas e riscos do mercado
Pode-se classificar as exposições das seguradoras ao risco em três diferentes
níveis:
• Riscos surgidos ao nível das entidades
• Riscos sofridos pela indústria seguradora (riscos sistemáticos)
• Riscos sofridos pela economia (riscos sistêmicos)
Esta classificação é passível de nuances na definição e no posicionamento dos
riscos classificados. Riscos de investimentos, por exemplo, podem ser identificados no
âmbito da companhia, por má alocação de recursos em empresas emissoras de títulos
16
Em particular os estudos da AM Best de 1991 e de 1999.
142
cuja solidez seja mal analisada. Também podem ocorrer concentrações de aplicações em
ações de um setor que venha a apresentar, adiante, problemas de desvalorização e
conseqüente perda patrimonial. Estes riscos de investimentos estão sob o controle e a
responsabilidade da companhia de seguros. Já situações de quedas generalizadas nos
valores dos títulos negociados em bolsas são enquadradas como um risco sistêmico,
embora afetem diretamente os investimentos das companhias de seguros.
O mesmo raciocínio exposto acima pode servir para a análise dos riscos
incidentes sobre o passivo das companhias. Riscos de subscrição podem ser decorrentes
de má gestão técnica, relacionada, por exemplo, à precificação inadequada ou
conhecimento imperfeito sobre a freqüência dos sinistros a serem cobertos. Riscos de
subscrição podem ser subitamente agravados, ainda, por eventos sistêmicos não
previstos, ou cuja severidade se mostre muito mais acentuada do que as experiências
anteriores poderiam prever. Trata-se neste último caso de um evento sistêmico que afeta
negativamente todo um segmento segurador, ou mesmo o conjunto dos mercados
financeiros. Em suma, um mesmo aspecto formal – por exemplo, os ativos das
instituições – pode ser objeto de riscos de má gestão empresarial, de eventos que afetem
o conjunto do segmento, ou de eventos que afetem o conjunto dos mercados financeiros
ou, mesmo, a economia como um todo.
Ao serem elencados os riscos das companhias de seguros, além de levar em conta
a sua distribuição enquanto riscos ao nível da companhia, do mercado e com incidência
sistêmica, outro aspecto deve servir como elemento diferenciador. A dualidade básica do
mercado de seguros, que tem como dois grandes ramos o segmento de seguros de vida e
o segmento de ramos elementares, se espelha, também, quando são definidas a
incidência e a gravidade potencial dos diferentes tipos de riscos. Os quadros
apresentados a seguir, adaptados do relatório da KPMG (2002), procuram assinalar estas
particularidades. A classificação dos riscos feitos por aquela instituição merece reparos,
particularmente no posicionamento de alguns itens, que são apresentados como riscos ao
nível da companhia, mas são riscos cuja incidência se reflete ao nível do mercado como
um todo. Apresentar-se-ão os quadros da KPMG referentes a riscos ao nível da empresa
e a riscos sistemáticos e, então, as considerações críticas serão desenvolvidas.
143
Riscos ao nível da companhia
Riscos Seguro de vida seguro de não-vida
Subscrição pura Grau e freqüência dos sinistros relacionados a
mudanças na mortalidade antecipada,
morbidade e longevidade.
Grau e freqüência de sinistros relacionados a
eventos imprevisíveis, como riscos naturais,
fogo, poluição, crimes, guerras, terrorismo e
outros.
Gerenciamento de
subscrição
Fraca subscrição através da seleção de maus
riscos e design inapropriado do produto.
Fraca subscrição através da seleção de maus
riscos e design inapropriado do produto.
Perdas relativas a baixos preços e provisões,
gerenciamento das decisões de expansão,
inexperiência e acumulação e concentração de
grandes perdas.
Crédito Negligência de riscos em investimentos e
débito de prêmios dos intermediários.
Negligência de riscos em investimentos e
débito de prêmios dos intermediários. Falhas
no resseguro é a principal causa do risco de
crédito.
Resseguro O programa de resseguro geralmente é menos
importante no setor vida do que no não vida.
A aquisição de cobertura insuficiente pode
ocasionar dificuldades financeiras no caso de
sinistros inesperados ou grandes perdas.
Operacional Fraude, venda equivocada, sistemas, controle
e gerenciamento de falências são as principais
causas das perdas operacionais.
Fraude, programa de resseguro inadequado,
sistemas, controle e gerenciamento de
falências são as principais causas das perdas
operacionais.
Investimento Fracos resultados dos investimentos como
conseqüência de um mix inapropriado,
supervalorização dos ativos, e sua excessiva
concentração em determinados produtos de
investimento. Uma porção significativa dos
riscos de investimento é conduzida pelos
detentores de apólices.
Fracos resultados dos investimentos como
conseqüência de um mix inapropriado,
supervalorização dos ativos, e sua excessiva
concentração em determinados produtos de
investimento. Diferentemente do seguro de
vida, grande porção dos riscos de investimento
é conduzida pelos acionistas.
Liquidez Incapacidade na liquidação de ativos quando
preciso, tendo que aceitar preços mais baixos.
Incapacidade na liquidação de ativos quando
preciso, tendo que aceitar preços mais baixos.
Descasamento de
ativos e passivos
Descasamentos entre ativos e passivos
relativos ao fluxo de caixa, moeda e prazos.
Este risco não é normalmente um fator muito
relevante para seguradoras de não vida, devido
às curtas durações de seus contratos.
Lapsos de vendas Um nível mais baixo de apólices causa uma
menor recuperação dos custos fixos
Mais baixo do que o nível orçamentário dos
prêmios terá impacto na lucratividade.
Provisões Níveis de provisão inadequados podem fazer
com que a posição financeira da companhia
seja apresentada de uma forma melhor do que
realmente é. Isso pode resultar em decisões
inapropriadas de subscrição e gerenciamento.
Níveis de provisão inadequados podem fazer
com que a posição financeira da companhia
seja apresentada de uma forma melhor do que
realmente é. Isso pode resultar em decisões
inapropriadas de subscrição e gerenciamento.
Fonte: Thébault, (2002)
144
Riscos sofridos pela indústria seguradora (riscos sistemáticos)
Riscos sistemáticos são ocasionados por fatores externos que afetam toda a indústria
seguradora. Na maioria dos casos, a companhia não é capaz de influenciar nos eventos, mas
pode estar em uma posição de relativo controle de riscos. O quadro estabelecido pela
KPMG é o seguinte:
Riscos Seguro de vida Seguro de não vida
Jurisdicionais Implicações das decisões das cortes que
afetam as obrigações dos detentores de
apólices. Isso não é um risco significativo
para as seguradoras de vida.
Riscos legais têm um impacto maior nas
seguradoras de não vida, devido às decisões
das cortes com respeito aos sinistros do
passivo.
Mudanças de
mercado
Implicações das mudanças nas atitudes e
comportamento dos competidores.
Implicações das mudanças nas atitudes e
comportamento dos competidores.
Implicações dos ciclos de seguros. Em
tempos de baixas taxas de prêmios, há um
alto risco das seguradoras entrarem em
contratos pouco competitivos.
Fonte: Thébault, (2002)
A observação dos dois quadros acima sugere que o primeiro item do primeiro
quadro, relacionado como riscos puros de subscrição, deve antes ser incluída na
categoria dos riscos sistemáticos, afetando o conjunto do mercado ou, mais
especificamente, todo um ramo ou segmento do mercado segurador. Grau e freqüência
dos sinistros relacionados a mudanças na mortalidade antecipada, morbidade e
longevidade são fatores que afetam o conjunto das seguradoras de vida e saúde. Novos e
mais caros métodos de tratamento de doenças crônicas acarretam maiores gastos das
seguradoras de saúde. Mudanças mais acentuadas na longevidade significam
pagamentos de anuidades vitalícias mais prolongados, sendo o mesmo raciocínio válido
para planos de aposentadoria privada.
No caso de seguradoras de ramos elementares, o rol de situações apresentadas no
item inicial – riscos de subscrição pura - é ainda mais evidentemente de caráter
sistemático ou sistêmico. A própria denominação de eventos imprevisíveis já coloca
estes fenômenos como além da capacidade de mensuração probabilística e precificação
adequada por parte das seguradoras, exceto, naturalmente em áreas reconhecidamente
145
sujeitas a catástrofes naturais ou índices de violência e criminalidade mais acentuados.
Uma vulnerabilidade indesejada a estes riscos de difícil mensuração pode ser incluída
como problema de gerenciamento ineficaz nas decisões de subscrição e retenção de
riscos. Isto remete ao item subseqüente, gerenciamento da subscrição, e mais
especificamente à política adotada para transferências de riscos para instituições de
resseguros. Mas o risco de subscrição em seu sentido estrito, relacionado a
descompassos entre a sinistralidade prevista e aquela efetivamente ocorrida, deve ser
alocado no rol dos riscos sistemáticos, pois tende a afetar todo um segmento do
mercado.
Exemplo de eventos sistemáticos com efeitos sobre todo um segmento do
mercado nos é fornecido pela crise vivida pela indústria de seguros norte–americana no
período da década de 1980. Um inusitado aumento de custos dos sinistros de
Responsabilidade Civil em apólices vendidas durante o começo dos anos 80, ocasiona o
aumento das insolvências observadas de 1984 a 1991, intervalo conhecido como o
“período da crise dos seguros de Responsabilidade Civil”. Conforme Zycher (2004), os
estudos feitos pela A.M.Best entre 1991 e 1992, verificaram que as causas mais
freqüentes das insolvências das seguradoras de Responsabilidade Civil eram
estimativas incorretas quanto a ocorrência de sinistros, contratos inadequados e
expansão muito rápida. A alta inflação e a flutuação das taxas de juros também podem
ser citadas como importantes fatores econômicos externos que influíram nas falências
das seguradoras de Responsabilidade Civil.
Fases do ciclo de subscrição onde predominam condições de mercado frouxo
tornam as companhias de seguros mais vulneráveis a riscos sistemáticos relacionados à
maior severidade dos sinistros, e a aspectos sistêmicos relacionados ao comportamento
dos mercados de títulos de renda fixa (risco de taxas de juros) e de renda variável.
O mesmo estudo feito em 1991 e 1992 pela A.M.Best irá incluir uma análise
sobre as causas mais freqüentes das falências das seguradoras de Vida e Saúde. Os
fatores descritos como responsáveis pela crise vivida no setor são decorrentes de
comportamentos característicos de fases de mercado frouxo. Preços e lucratividade
inadequados e expansão muito rápida despontam como a principal causa de problemas
nesse segmento. Como decorrência da percepção das condições de crise por parte do
146
público, ocorreram ondas de cancelamentos de contratos por parte dos detentores de
apólices.
Em 1991, o valor total dos ativos de seguradoras insolventes aumenta
drasticamente, tendo em vista a falência de seis seguradoras, as quais tinham todas,
individualmente, mais de US$ 4 bilhões de reservas em 1990 (Harrington, 1992).
A literatura sobre o processo de crise nas seguradoras de vida e saúde no período
aponta que, apesar de alguns detalhes variarem, as histórias das insolvências dessas
instituições em 1991 são bastante similares. As estratégias em busca de ampliação das
respectivas parcelas de mercado foram baseadas na emissão de grande quantidade de
contratos com investimentos prometendo retornos fixos e seguros de vida indexados às
variações na taxa de juros. Para obter altos rendimentos, as seguradoras apostaram em
estratégias de investimento de alto risco que, por ventura, acabaram não sendo bem
sucedidas. Aqui os riscos de mercado incorridos nas aplicações parecem ter jogado papel
fundamental como razão das insolvências verificadas. O que veio a piorar a situação
financeira dessas empresas foi a difusão das informações a respeito de suas conjunturas,
o que levou vários detentores de apólices a suspender seus contratos. Assim, as
companhias agravaram seus problemas de liquidez. Em uma das companhias, a
Executive Life, por exemplo, os valores resgatados pelos consumidores, excederam US$
3 bilhões em 1990, ano precedente à sua insolvência. Já na Mutual Benefit, estima-se
que US$ 1 bilhão foi resgatado durante a semana precedente ao quadro de requisição de
intervenção pelos reguladores de New Jersey. Também foi verificado o aumento dos
resgates monetários em outras companhias antes da intervenção do órgão supervisor
(Harrington, 1992).
O advento do modelo de supervisão baseado em riscos nos Estados Unidos
restringiu a possibilidade de agravamento combinado de riscos de subscrição com riscos
de flutuação de taxas de juros, ao impor maiores requerimentos de capital de acordo com
os riscos estimados, tanto de passivos como de ativos. Em países onde ainda não
vigoram modelos de supervisão baseados em riscos, surtos de falências derivadas de
fases de mercado frouxo, com má seleção de riscos cobertos e aplicações de ativos em
papéis de maior volatilidade potencial não podem ser considerados implausíveis.
147
Uma importante categoria de riscos que se evidencia a partir dos exemplos
empíricos acima referidos, e que não consta nem na abordagem regulatória norte-
americana nem no estudo da KPMG (2002), é aquilo que se pode denominar riscos de
reputação, ou riscos de confiança dos consumidores em determinado segmento do
mercado de seguros. As ondas de cancelamentos de apólices descritas anteriormente são
um exemplo do impacto que uma crise de confiança pode acarretar sobre o mercado. A
crise de confiança, ou de reputação, pode surgir também independentemente do público
questionar a solidez financeira das instituições, bastando tão somente que pairem
dúvidas sobre o ânimo efetivo de pagamento do seguro, ou de que o pagamento será
efetuado de forma tempestiva e de acordo com os termos contratuais pactuados.
Tanto no caso de desconfianças do público perante a solidez financeira das
seguradoras, quanto em relação ao efetivo pagamento no caso de ocorrências de
sinistros, podemos relacionar estes problemas como decorrentes de propagação de riscos
de reputação.
Além dos riscos ao nível da empresa e do mercado, seguradoras também estão
expostas aos riscos que surgem de forma exógena, tratados sob a denominação de riscos
sistêmicos. No citado estudo da KPMG para a comissão encarregada de supervisionar os
trabalhos do Projeto Solvência II, consta um quadro onde estão esboçados os efeitos de
riscos sistêmicos sobre empresas de seguros. No elenco de riscos detalhados a seguir
combinam-se turbulências nos mercados financeiros, traduzidas em volatilidade nas
taxas de juros, câmbio e mercados de ações, com mudanças ambientais causadoras de
catástrofes, mudanças sociais e tecnológicas.
148
Riscos sofridos pela economia (riscos sistêmicos)
Risco seguro de vida seguro de não vida
Flutuação do valor de
mercado dos
investimentos
Variação do valor de mercado dos
investimentos, com perdas patrimoniais.
Em produtos de investimento, uma
porção significativa do risco é conduzida
pelo detentor de apólice.
Variação do valor de mercado dos
investimentos, com perdas patrimoniais.
Diferentemente dos seguros de vida,
todos os riscos de investimento são
conduzidos pelos acionistas.
Mudanças ambientais Sinistros relacionados a mortes e à saúde
resultantes de catástrofes naturais
(enchentes, furacões, poluição, etc).
Aumento da freqüência e do grau de
perdas relacionadas a catástrofes naturais.
Mudanças sociais ou
políticas
O aumento da longevidade tem
implicações negativas no custo das
anuidades, porém positivas para o período
do contrato. Aumento da mortalidade
relativo ao surgimento de novas doenças.
Aumento de perdas relativo ao
comportamento social (crimes, roubos,
etc).
Ciclo econômico Conjunturas desfavoráveis no ciclo
econômico aumentam o número de
cancelamentos de contratos, devido a
incapacidade de pagar os prêmios.
Impacto nos investimentos.
O aumento do desemprego faz com que
cresça o número de perdas relativas a
roubos e crimes. A recessão reduz os
níveis de rendimento dos prêmios relativo
ao ciclo dos seguros.
Taxa de inflação Aumentos na taxa de inflação afetam
diretamente os pagamentos dos contratos
de longo prazo, caso os benefícios sejam
atrelados à inflação. Também aumenta os
gastos com sinistros da área médica em
certas apólices.
A inflação tem um grande impacto
financeiro no custo de liquidação de
sinistros. Tem impacto na base de gastos.
Taxa de juros A taxas de juros é um dos principais
causadores de risco no setor de seguros de
vida, pois afeta a avaliação dos ativos e
passivos.
Mudanças de curto prazo na taxa de juros
têm impacto no rendimento dos
investimentos. A taxa de juros não é uma
grande causadora de risco nos contratos
de curto prazo de seguros de não vida.
Taxa de câmbio Pode resultar em perdas onde há
significativos passivos estrangeiros que
não são compensados por investimentos
na mesma moeda. Em produtos de
investimento uma porção significativa do
risco de taxa de câmbio é assumida pelo
detentor de apólice.
Pode resultar em perdas onde há
significativos passivos estrangeiros que
não são compensados por investimentos
na mesma moeda. Esse risco é mais
significativo nos seguros de não vida do
que nos de vida.
Mudanças tecnológicas Pagamentos mais altos como resultado
dos aumentos de longevidade,
conseqüentes da cura de doenças.
Sinistros mais altos resultantes do
tratamento de doenças crônicas.
Novas tecnologias aumentam perdas
relativas a falhas nos sistemas, sinistros
decorrentes do desenvolvimento de novos
carros, chips e aviões. Também tem
impacto na eficiência dos canais de
distribuição.
Fonte: Thébault, (2002)
Ainda que o quadro apresente de forma sucinta fenômenos geradores de riscos
originados em esferas alheias à dinâmica do mercado em um sentido mais estrito, a
149
sistematização elaborada pela KPMG incorre em alguns equívocos. A ausência de rigor
teórico na conceituação de riscos sistêmicos contamina a análise aplicada dos efeitos desses
riscos sobre o mercado segurador. Mudanças tecnológicas nos procedimentos terapêuticos,
aumento da longevidade e impactos da inflação em contratos de longo prazo são processos
com influência gradativa nos negócios de seguros. Não podem assim ser considerados
riscos sistêmicos, pois não são fenômenos portadores de choques que alterem drasticamente
o ritmo previsível de desempenho de ativos e passivos das empresas de seguros. A seção
seguinte procurará fornecer, ainda que de forma concisa, uma moldura conceitual sobre a
qual possam ser analisadas algumas das diversas facetas que vinculam a atuação das
seguradoras com riscos sistêmicos, tanto na condição de agentes atingidos por estes
fenômenos, quer como eventual elemento causal de ameaças a estabilidade dos sistemas
financeiros internacionais.
4.4 – Riscos sistêmicos: Conceitos fundamentais
Ao longo da década de 1990 a preocupação com as crises econômicas freqüentes
passou a ocupar um lugar cada vez maior na agenda das instituições multilaterais, e surgiu
um significativo conjunto de trabalhos teóricos sobre as causas dessas crises. O conceito de
risco sistêmico foi incorporado à teoria econômica, tendo em vista a necessidade de forjar
um ferramental analítico que auxiliasse na identificação e prevenção dos fatores
desencadeadores das crises. A preocupação com estes fatores é a outra face da moeda dos
propósitos de estabilização que hoje constituem o centro das atenções dos órgãos
internacionais.
Nesta seção examinaremos o conceito de risco sistêmico, tanto em sua acepção
diretamente vinculada aos mercados financeiros, como no sentido de eventos que causem
impactos sobre o mercado segurador, e que possam se desdobrar sobre o conjunto dos
mercados financeiros.
O risco sistêmico é o risco de ocorrência de um evento sistêmico. Eventos
sistêmicos são aqueles que causam simultâneos efeitos adversos em um grande número de
150
instituições ou mercados como conseqüência de choques profundos e sistemáticos (Bandt e
Hartman, 2002).
Na literatura econômica, a observação sobre riscos sistêmicos está vinculada às
experiências sobre crises financeiras. Duas questões têm tratamentos diferenciados,
segundo os diferentes autores. Uma diz respeito à amplitude das conseqüências dos riscos,
que podem ser ou não restritas aos mercados financeiros. A outra área de sombra a ser
assinalada é que a distinção entre evento e choque nem sempre é clara. Por exemplo, o
relatório do Group of Ten (2001), considera que um evento de risco sistêmico financeiro
pode ser visto como um choque, no qual os efeitos do impacto e da transmissão são
suficientemente amplos e profundos para danificar severamente a alocação de recursos e
riscos no sistema financeiro e na economia real como um todo.
Adotaremos aqui as seguintes definições:
a) riscos financeiros sistêmicos são aqueles riscos cuja incidência poderá acarretar
choques sobre o sistema financeiro capazes de colapsar parcial ou
completamente suas atividades correntes, de modo a desencadear efeitos
adversos sobre o conjunto da atividade econômica;
b) riscos sistêmicos não financeiros são aqueles que – decorrentes de catástrofes e
outros fenômenos da natureza, como epidemias, ou de ações humanas como
guerra ou atos de terrorismo – podem levar ao colapso os mercados
internacionais de seguros, além de afetarem direta e indiretamente as demais
atividades econômicas e sociais;
c) Quanto aos conceitos de evento sistêmico e de choques, iremos considerar que o
evento é a causa subjacente ao choque, e o choque é o fenômeno que causa a
materialização concreta da crise, repercutindo não apenas sobre uma, mas sobre
muitas instituições. Nestes termos, podemos considerar, a título de exemplo, que
a liberalização das contas de capital em países de médio desenvolvimento
econômico nas décadas de 1980 e 1990, e a concomitante manutenção de
regimes de câmbio fixo são eventos sistêmicos que desencadeiam choques
(colapsos) cambiais decorrentes da volatilidade nos fluxos de entrada e saída de
capitais;
151
d) Em uma crise sistêmica, os choques tendem a reverberar sobre as demais
instituições e mercados, através dos chamados mecanismos de propagação.
O elemento chave na definição do risco sistêmico é, assim, o evento sistêmico, o
qual é composto de dois importantes elementos: choques e mecanismos de propagação.
Os choques podem ser classificados como idiossincráticos ou sistemáticos.
Idiossincráticos são aqueles que inicialmente afetam apenas uma instituição ou um
grupo específico de ativos. Os choques sistemáticos afetam vastos segmentos da
economia, em particular os sistemas financeiros, podendo se espraiar pelo setor real.
O segundo elemento relevante na análise dos riscos sistêmicos, que é o
reconhecimento dos mecanismos de propagação, só faz sentido para aqueles choques
que não se limitam a uma empresa ou a um segmento específico, mas são capazes de se
propagar por todo o sistema financeiro, gerando efeitos sobre o setor real. Ainda que
choques idiossincráticos possam teoricamente ser capazes de causar riscos sistêmicos, as
evidencias empíricas não são fortes no sentido de corroborar esta hipótese, e seu estudo
torna-se supérfluo para os objetivos deste trabalho. Já os choques sistemáticos
pressupõem a existência de mecanismos de propagação, e a teoria pertinente tem
buscado identificá-los. São três os fatores comumente relacionados como mecanismos
de propagação de choques na esfera financeira:
i) A característica de reserva fracionária dos saldos de moeda em poder dos bancos.
Ou seja, aquilo que constitui a própria essência da atividade bancária tradicional,
o papel de intermediação financeira a partir da compatibilização de diferentes
prazos entre os fluxos de depósitos recebidos e os fluxos de empréstimos
concedidos, se transforma no ponto frágil da estrutura bancária. Isto porque os
saldos realmente existentes constituem uma fração dos valores nominais
depositados, e os prazos de vencimento dos empréstimos é sempre muito mais
dilatado do que os depósitos à vista, como o próprio nome destes indica. A
clássica corrida bancária acarretará sempre a insuficiência de caixa e a falência
bancária, exceto nos casos em que a regulação haja preventivamente estabelecido
152
mecanismos de prevenção. A exigência de encaixes compulsórios, o papel de
emprestador de última instância do Banco Central, e o estabelecimento de fundos
garantidores de depósitos tornaram a possibilidade de propagação destes choques
remota e, de qualquer forma, atenuaram seus possíveis impactos sobre a
economia real.
ii) Um segundo mecanismo de propagação, que caracteriza bem a idéia do “efeito
dominó”, diz respeito às interconexões entre os bancos (e demais instituições
financeiras), através dos mercados interbancários e dos sistemas de liquidação de
títulos e valores. A insolvência de um banco se traduziria na incapacidade de
cumprir suas obrigações com os demais e, se for o caso de uma instituição de
maior porte, sua inadimplência acarretaria sucessivas outras ondas de
inadimplência, em um período muito curto de tempo.
iii) O terceiro mecanismo de propagação conecta direta e imediatamente às
vicissitudes da crise do sistema financeiro com o conjunto de atividades
econômicas. Isto é um fenômeno historicamente singular, no sentido da absoluta
contemporaneidade de que se reveste atualmente o papel do sistema financeiro
na viabilidade do conjunto de transações cotidianas da sociedade capitalista
(Carvalho, 1998). Como os bancos interligados fornecem o sistema de
pagamentos que sanciona a liquidação de todas as transferências significativas de
meios de pagamento, todo o sistema de comercialização de bens e serviços
depende diretamente do bom funcionamento destas instituições. Um colapso do
sistema de pagamentos bancários paralisaria imediatamente a quase totalidade da
atividade econômica corrente.
Ao observarmos os mecanismos de propagação dos choques listados acima,
podemos depreender que as companhias seguradoras, de per si, não podem servir de
instrumentos de propagação de choques no interior dos sistemas financeiros. Isto não
exclui a possibilidade de seguradoras ou resseguradoras vinculadas a conglomerados,
ocasionarem indiretamente crises sistêmicas, caso sua insolvência arraste para a
bancarrota o conglomerado em seu conjunto. Ao examinarmos na próxima seção as
eventualidades de que riscos sistêmicos ocorram a partir de problemas no mercado
153
segurador, iremos, também, contemplar a análise das situações onde conglomerados
detenham o controle de uma seguradora.
4.5 - Companhias de seguros e geração de riscos sistêmicos
Conforme o Report, uma distorção financeira que não possui uma alta
probabilidade de causar um efeito significante na atividade econômica real não é um
evento de risco sistêmico. A partir desta definição conceitual básica, pode-se
desenvolver um corpo de análise relativo à possibilidade de crises do mercado segurador
desencadear crises sistêmicas. A primeira situação a ser investigada é se o colapso
financeiro de uma seguradora poderia ferir gravemente os mercados de seguros
causando riscos sistemáticos cujos desdobramentos afetassem fortemente o setor
financeiro (e assim indiretamente repercutindo sobre o setor real).
A próxima questão é relacionada aos efeitos diretos sobre os mercados
financeiros que poderiam ser desencadeados pela falência de uma ou várias seguradoras,
dado que estas instituições têm presença significativa nos mercados internacionais de
crédito e de renda variável.
A terceira via de investigação a ser observada é a possibilidade de que um
impacto (choque sistêmico) sofrido pelo conjunto do setor segurador venha a afetar
direta e significantemente o setor real, sem a mediação dos eventuais danos sofridos pelo
setor financeiro.
Uma quarta linha de questionamento postula como problema a integração de uma
seguradora no âmbito de um conglomerado financeiro. Cada uma destas situações será
agora considerada:
i) A relação entre seguradoras não contempla significativas relações bilaterais ou
multilaterais entre diferentes companhias. Ao contrário do sistema bancário, em
que efeitos de contágio podem se propagar através da rede de depósitos
interbancários ou do sistema integrado de pagamentos, nenhum mecanismo
deste tipo existe entre os seguradores. A falência de uma seguradora não afeta
diretamente nem mesmo as resseguradoras, ainda que o inverso seja, sem
154
dúvida, verdadeiro. Caso a seguradora vá à falência, ou sofra a intervenção do
órgão supervisor, os contratos de resseguro contratados com a resseguradora
continuam em vigor, já tendo sido feitos os repasses dos prêmios à época da
contratação do resseguro.
O risco de contágio pode ocorrer por outro caminho, que é uma eventual crise
de confiança que atinja o público em sua relação com o conjunto do mercado
segurador. Todavia, esta possibilidade torna-se remota a partir da instituição de
mecanismos regulatórios adequados. Um destes mecanismos é o fundo
garantidor, que permite o ressarcimento dos valores devidos quando ocorrem
sinistros cobertos por contratos que estejam em vigor quando da intervenção da
agência pública responsável. Além do mais, quando ocorre uma intervenção
deste tipo, o usual é que a carteira de seguros seja adquirida por outra
companhia, mantendo-se a integridade de todos os contratos ativos. Em suma,
as dificuldades e o eventual encerramento de atividades de uma seguradora não
trazem impactos que podemos denominar de horizontais, no sentido de afetar
outras seguradoras. A exceção a ser observada é referente ao surgimento de
danos à reputação dos mercados de seguros. A existência de mecanismos
regulatórios adequados, como o fundo garantidor e os sistemas de solvência
baseados na avaliação dos riscos incorridos pela seguradora, são fatores
suficientes para evitar constrangimentos horizontais desta ordem.
ii) A segunda linha de investigação acerca dos possíveis efeitos sistêmicos
decorrentes de falências de seguradoras demanda reconhecer que essas
instituições exercem considerável papel nos mercados de títulos. Todavia, ao
examinar acima a hipótese de falências de seguradoras, já foi observado que não
existem possibilidades significativas de contágios horizontais, no sentido de que
a falência de uma seguradora arraste consigo outras instituições congêneres.
Portanto, a causa de falências múltiplas nos mercados de seguros só pode estar
associada a eventos sistemáticos ou sistêmicos. Mesmo os eventos sistemáticos,
tais como mudanças nas obrigações legais que afetem determinados tipos de
contratos, não tendem a ir além de um segmento ou ramo específico, o que
155
permite suprimir tais situações do rol de fatores causadores de maiores impactos
sobre os mercados de títulos de dívida ou de ações. Resta assim a situação em
que se verifique um surto significativo de falências em vastos setores dos
mercados de seguros. Tal situação poderia ser deflagrada a partir de causas
endógenas ao mercado ou por motivos exógenos. Neste segundo caso, as
seguradoras estariam sendo afetadas por um choque sistêmico desencadeado por
outros fatores que não se originam na dinâmica do próprio mercado segurador, e
suas conseqüências serão examinadas subseqüentemente. Assim, a questão a
qual deve ser tratada aqui é a possibilidade de que, por motivos internos ao
mercado de seguros (motivos sistemáticos), seja desencadeada uma seqüência
de falências nas companhias de seguros. Em termos efetivos, uma situação
deste tipo só poderia ser plausível em condições de mercado frouxo, onde se
acumulassem graves ineficiências nos procedimentos de subscrição de riscos, e
onde as expectativas relacionadas à rentabilidade das operações ativas se
mostrassem fortemente equivocadas.
A análise da hipótese acima exige que separemos, devido as suas distintas
características, as seguradoras de ramos elementares das seguradoras de vida. As
seguradoras de ramos elementares são gestoras de um fluxo de caixa contínuo,
promovido por uma sistemática renovação de seus contratos de curto período. Se
supusermos a inexistência de sazonalidades – o que é razoável para o conjunto dos
ramos elementares – e se tomarmos como padrão a absoluta maioria de contratos com
prazo de um ano, podemos afirmar que, a cada mês, um doze avos da carteira total de
apólices sofre renovação. Desta forma, por terem contratos de curto período, as
companhias de ramos elementares podem rapidamente reposicionar seus critérios de
aceitação e precificação de riscos, recompondo sua carteira de apólices conforme os seus
resultados forem se deteriorando. Como um expediente adicional, e que é
costumeiramente utilizado (ainda que eticamente seja discutível), em face de
dificuldades financeiras, as seguradoras de ramos elementares podem postergar
pagamentos, a fim de obter uma melhor gestão de seu fluxo de caixa (FMI, 2004).
156
As seguradoras de ramos elementares também têm forte relacionamento com as
resseguradoras, sendo usual o repasse de parcela considerável dos riscos. Mesmo
supondo-se que haja uma política equivocada de retenção excessiva de riscos, isto
também pode ser alterado no que concerne aos contratos novos que forem assinados.
A resposta perante dificuldades oriundas de políticas inadequadas de aceitação e
precificação de riscos, características das fases frouxas do ciclo, é a passagem à fase de
mercado tenso, onde a seleção e o preço das coberturas tornam-se mais caras e
criteriosas. A este respeito, é digno de nota que o volume de prêmios arrecadados
mantêm constante sua tendência de crescimento nas duas fases, conforme estudo da
Swiss Re (2003).
É importante assinalar que, se em alguns segmentos troca-se maior volume a
preços mais baixos, por volume mais restrito a preços mais elevados, em outros, o
próprio volume de demanda tende a permanecer inalterado no curto prazo. Em diversos
segmentos a demanda por seguros é relativamente inelástica. É importante ainda
assinalar que nos segmentos de seguros empresariais, a abstenção em renovar as várias
modalidades de contratos é inviável, ainda que possam ser tomadas medidas no sentido
de uma política mais sofisticada de controle de riscos, e que se possa ainda buscar
alternativas de transferência de riscos que não incluam a cobertura tradicional de
seguros. De qualquer forma, tais procedimentos não eximem empresas e indivíduos de
buscar proteção patrimonial principalmente através da renovação de suas apólices, ainda
que os valores pagos se mostrem majorados em relação a períodos anteriores.
Por fim, um aspecto essencial a ser considerado é a imposição regulatória de
limites de retenção para as seguradoras, limites estes determinados pelo volume de
capital de cada empresa. Mesmo sistemas regulatórios não orientados para a avaliação
de riscos impõem tais limites, que servem tanto para o total de riscos subscritos, como
para o montante relativo a cada ramo de operações, sendo que no Brasil são ainda
estabelecidos limites por região
17
. A transição para um marco regulatório efetivamente
calcado na avaliação de riscos, abrangendo tanto os aspectos do passivo como as
diferentes modalidades de inversão dos ativos, coíbe a realização de investimentos
17
Nos Estados Unidos os limites sempre são estaduais, dada a peculiar estrutura regulatória implementada por
supervisores estaduais.
157
temerários, pela imposição de requerimentos de capital relativos a cada item
supervisionado dos passivos e ativos. Essas considerações fornecem indícios de que é
remota a possibilidade de uma crise endógena no mercado de seguros de ramos
elementares.
As companhias de seguros de vida têm uma composição de ativos e passivos
muito distinta da indústria de seguros de ramos elementares. A longa duração de seus
passivos faz com que erros de subscrição acarretem danos de médio e longo prazo, tanto
no que se refere aos riscos de morbidade (indenizações por morte) como de longevidade
(pagamento de anuidades). Além disso, as apólices de seguros de vida – assim como os
planos de previdência – tem um forte componente de poupança, sobre o qual incorre o
conjunto de riscos de mercado, aí incluídos riscos de crédito, de taxas de juros e de
volatilidade nos mercados de renda variável. Contudo, o único caso observado de crise
incidente sobre um número significativo de seguradoras de vida foi o ocorrido nos anos
iniciais da década de 1990 nos Estados Unidos. Mesmo assim, no auge da crise em
1992, a falência de 32 seguradoras de vida representou um quantitativo inferior a 1% do
total das 8.500 seguradoras em operação no país (Klein, 1995).
Os riscos de subscrição vinculados a alterações quanto ao aumento da
longevidade tendem a se manifestar gradativamente, e não constituem risco de
mudanças abruptas nos fluxos de desembolsos. As chamadas tábuas de mortalidade, que
registram a expectativa média de sobrevivência a partir das diferentes faixas etárias, têm
sido reformuladas com freqüência compatível com as mudanças observadas. A mais
recente em uso data do ano 2000, captando as alterações em curso. O mesmo raciocínio
vale para o cálculo inverso, que é o da taxa de morbidade em condições ordinárias.
Naturalmente a ocorrência de guerras ou epidemias rompe com os critérios atuariais;
neste caso, contudo, trata-se de fator inusitado, a ser incluído no rol das catástrofes.
Riscos de guerra são, por definição, inseguráveis.
Os riscos de taxas de juros se manifestam, quando do processo de subscrição,
porque o valor dos prêmios pagos é precificado, levando-se em conta tanto as
estimativas de morbidade, quanto a obtenção de rendimentos por parte da seguradora na
aplicação destes recursos nos mercados financeiros. Trata-se, assim, de um fluxo
descontado a partir de uma dada taxa estimada de juros. Quanto mais elevada for a taxa,
158
menores serão os valores pagos periodicamente pelo detentor da apólice. Caso estes
juros sejam superestimados, a seguradora incorre na possibilidade de resultados
operacionais indesejáveis, insuficientes para a cobertura de seus próprios custos
administrativos e obtenção do percentual de lucros planejado. O caso do Japão foi
bastante significativo a este respeito, já que as quedas verificadas nas taxas de juros de
mercado colocaram as seguradoras em situação de forte risco de insolvência. A
excepcionalidade da situação japonesa foi tal que o governo autorizou a mudança para
menor nas taxas contratadas em plena vigência das apólices.
O antídoto eficaz para taxas de juros inverossímeis na projeção de resultados
futuros em aplicações de recursos arrecadados com os prêmios pagos é – além da
evidente qualificação técnica dos atuários responsáveis pelos cálculos – a avaliação por
parte dos órgãos de regulação. Com a adoção do modelo de supervisão baseada na
análise de riscos de subscrição, as exigências de capital coíbem a adoção de projeções de
fluxos de caixa irrealistas por parte dos entes segurados, o que neutraliza a possibilidade
de riscos de insolvência futura em conseqüência de descasamentos entre taxas
compromissadas nas apólices e retornos realmente obtidos ao longo do tempo nas
aplicações de renda fixa feitas pelas seguradoras.
A principal área de riscos nas seguradoras de vida localiza-se na oferta de
produtos de poupança, que cada vez mais constituem exemplos da concorrência com os
produtos bancários. O perfil usual é o de um seguro de vida atrelado à aplicação em um
fundo de investimento. A utilização em larga escala de produtos com essas
características é um marco no processo de concorrência na indústria de serviços
financeiros, aproximando fortemente as características entre produtos oferecidos por
seguradoras e aplicações típicas do portfólio de serviços bancários. Assim, o
comportamento destes tipos de produtos é suscetível tanto a saques por parte dos
detentores das apólices, como incorre nos riscos de investimento de fundos atrelados a
aplicações em mercados voláteis. Ocorre que tais apólices foram deslocadas para as
chamadas contas segregadas do balanço das seguradoras, e todo o risco quanto ao
desempenho das aplicações financeiras recai sobre o detentor da apólice, da mesma
forma que os fundos de investimento comercializados pelos bancos têm seu risco
159
assumido pelos investidores. Destarte, os riscos de volatilidade e / ou perdas
patrimoniais não é um risco para as seguradoras.
A ação regulatória constitui o principal mecanismo de controle de riscos no ramo
de seguros de vida. As seguradoras de vida se caracterizam fundamentalmente pela
gestão de recursos de terceiros. Assim, ainda que riscos de subscrição possam ocorrer,
estes podem ser atenuados por mudança nas condições dos novos contratos e,
principalmente, impedidos de serem cometidos a partir da adoção de métodos de
supervisão que enfoquem os riscos de subscrição como um de seus principais elementos
regulatórios. O mesmo se aplica quanto aos impactos relacionados a critérios
inadequados de gestão dos ativos.
4.6 – Riscos sistêmicos e participação de seguradoras em conglomerados
O acentuado processo de consolidação e conglomeração que permeia os
mercados financeiros levantou, por parte dos organismos internacionais, preocupações
acerca do surgimento de riscos sistêmicos vinculados a esta nova configuração
empresarial. No que tange a participação de seguradoras em conglomerados, as
preocupações combinaram os aspectos da conglomeração com os aspectos da crescente
participação das seguradoras em mercados de crédito e derivativos de crédito.
18
Os dois
aspectos serão aqui tratados de forma concisa, pois as preocupações dos órgãos
internacionais não têm sido reiteradas, ao menos no que se refere à participação de
seguradoras nos mercados de transferências de risco de crédito.
Ao incluir em seus portfólios de investimentos títulos lastreados por empréstimos
bancários concedidos a corporações não financeiras, as seguradoras apenas diversificam
sua prática de adquirir títulos de dívida direta. Ao concentrar, como vimos
anteriormente, suas aplicações nos tranches sênior e mezanino, garantem que seu
portfólio de empréstimos conte com o aval de empresas de rating que atribuem
classificação bastante positiva a estes títulos. Como já observamos, para as empresas de
seguros isto se inclui na estratégia geral de diversificar seus riscos através do uso de seus
18
Pelo menos duas edições do IMF Global Financial Stability Report, de junho de 2002 e de abril de 2004,
tratam do assunto.
160
investimentos em créditos a empresas consideradas sólidas, solidez esta que também
está presente no pool de dívidas que compõe os tranches superiores de um CDO, ou que
perfazem o lastro de um CDS – single name.
Quando o mesmo fenômeno é observado sob a ótica de uma seguradora inserida
em um conglomerado que integre um banco comercial, podem ocorrer problemas de
concentração de crédito, desde que, tanto o banco como a seguradora, estejam
direcionando suas aplicações em títulos para os mesmos devedores, ou até concentrando
em um mesmo segmento empresarial suas operações de crédito. Procedimentos
regulatórios e de supervisão estanques, possivelmente, não perceberão este tipo de risco.
A integração entre bancos e seguradoras pode acarretar vários tipos novos de
riscos de concentração, com diferentes combinações possíveis. Uma alta sinistralidade
em determinados ramos de atividades e regiões que sejam ao mesmo tempo um foco
privilegiado de concessão de empréstimos bancários pode acarretar danos conjuntos para
a seguradora e o banco. Exposições cruzadas a riscos correlatos devem ser evitadas, e
apenas um modelo de supervisão com forte grau de integração poderá monitorar este
tipo de riscos.
Conforme assinala o Report on Consolidation, processos de fusões e aquisições
podem gerar organizações por demais complexas, onde os procedimentos gerenciais
sofram algum tipo de deseconomias de escala e de escopo. Benefícios advindos da
diversificação de produtos, no contexto de concorrência que emergiu com a eclosão do
modelo de indústria de serviços financeiros, podem ser neutralizados quando um só
conglomerado surge da fusão de seguradoras e bancos. Ainda que o canal bancário
viabilize a massificação da venda de alguns tipos de seguros, outros produtos de
seguradoras de vida podem ser neutralizados, pois conflitam com instrumentos de
aplicação financeira disponibilizados anteriormente pelo banco. Além disso, a expertise
necessária para alguns tipos de produtos não se adquire com a vivência típica dos
quadros gerenciais de instituições bancárias. A literatura pertinente assinala que
benefícios advindos da eficiência gerencial são menos prováveis em consolidações entre
setores diferentes, podendo criar deseconomias de escopo, caso os gerentes se afastem
muito de suas principais áreas de competência.
161
Um estudo realizado por Sharma (2002), que trata de problemas de solvência em
seguradoras européias, identificou diversas dificuldades oriundas de processos de
conglomeração. Tanto casos de bancos que abriram suas próprias seguradoras, como de
seguradoras que foram adquiridas e passaram a ser geridas pela matriz bancária
apresentaram problemas decorrentes de falta de expertise por parte dos tomadores de
decisão. Precificação inadequada, descasamento de ativos e passivos e subordinação dos
investimentos da seguradora a estratégias priorizadas para o conjunto do grupo – mas
não condizentes com as necessidades da companhia de seguros – foram algumas das
questões realçadas no estudo.
Sharma (2002) também sinaliza a existência de problemas decorrentes de
desajustes que advém quer da diversidade de atividades e mercados em que opera o
conglomerado, quer de sua pouca concatenação entre diferentes mercados nacionais.
Esta percepção quanto aos chamados riscos operacionais, inclusive a baixa
fidedignidade dos dados tratados no interior da corporação, reforça a necessidade da
acurácia dos controles internos. A respeito de problemas desta ordem, o Report on
Consolidation já havia chamado a atenção para os riscos operacionais relacionados à
dificuldade de se monitorar e controlar as ações das diferentes unidades nas
organizações consolidadas. Ainda que os avanços nas técnicas gerenciais trazidos pelo
progresso tecnológico possam contrabalançar o potencial de aumento dos riscos
operacionais durante o processo de consolidação, a potencialidade a esse tipo de
problema é maior em consolidações internacionais e intersetoriais, nas quais há um
maior distanciamento organizacional e geográfico entre a gerencia sênior e os
empregados. As organizações podem se tornar mais vulneráveis a esse tipo de risco
devido a erros operacionais, falhas no monitoramento dos riscos de crédito e
concentrações de riscos, atividades fraudulentas ou criminosas ou riscos de mercado
inesperados.
A efetiva avaliação quanto ao binômio conglomeração versus riscos sistêmicos
se reveste de forte significado perante as propostas de implantação de novos paradigmas
regulatórios. Um caminho adequado é supor, a priori, a inexistência de restrições
regulatórias à atuação de um conglomerado idealizado, composto por seguradora, banco
comercial e uma área que podemos denominar banco de investimentos.
162
A partir desta configuração estilizada pode ser feita uma verificação preliminar
se, no caso específico de conglomerados contendo um setor voltado para a atuação no
mercado segurador, isto implicará em minorar ou ampliar as possibilidades do advento
de riscos de insolvência desse conglomerado, riscos esses que, por hipótese, sejam
passíveis de rápido contágio para as demais instituições, tornando-se, assim, riscos
sistêmicos.
No sentido de elaborar a análise acima referida, optamos por definir
primeiramente um quadro de maior abstração onde os mecanismos de regulação e
supervisão estejam ausentes. Esse movimento teórico se justifica para que possamos
conceitualmente estipular situações onde exista, a priori, a possível ocorrência de
impactos negativos sobre a liquidez e solvência do conglomerado, impactos estes
oriundos de problemas desencadeados por sua área de seguros. Desde que estabeleçamos
os aspectos capazes de provocar esses riscos, iremos a seguir elaborar hipóteses quanto a
desdobramentos de riscos cumulativos, isto é, a incidência simultânea de riscos oriundos
da atividade seguradora junto a outros riscos que sejam derivados da área de operações
com títulos e valores e da área de operações bancárias tradicionais.
O parágrafo acima delineia a hipótese de um banco universal pleno – uma
instituição financeira contendo diversas carteiras, ou áreas de negócio, sobre as quais a
princípio não se aplicam restrições de ordem regulatória, mas sujeita tão somente às
circunstâncias dos diferentes – e eventualmente interconectados – mercados onde atua.
Após a análise de seu conjunto de riscos em forma pura – vale dizer, sem restrições
advindas de regulamentação específica – iremos introduzir o papel que o aparato
regulatório cumpre na limitação destes riscos. O estudo terá como referência as
interações entre a área de seguros e as demais áreas do conglomerado, ou seja, a
combinação entre riscos oriundos da área de seguros com riscos introduzidos por outras
áreas/carteiras. Outras combinações possíveis são consideradas extrapolando o objeto
dessa abordagem.
Quanto aos riscos decorrentes da atividade bancária tradicional, para evitar
sobreposição da análise entre as áreas acima e a área comercial estrito senso, incluirão
somente os riscos de crédito em operações correntes de empréstimos e os riscos de
163
iliquidez usualmente manifestos quando ocorrem saques superiores às disponibilidades
de numerário nas reservas, ou quando a tomada de recursos destas instituições no
mercado interbancário passa a sofrer restrições por parte de outras instituições, tanto em
termos de custos imputados quanto no que se refere a volumes, isto é, ao montante de
valores que a instituição em tela consegue levantar junto a este mercado.
Quando examinamos uma seguradora na sua condição de entidade autônoma, os
riscos referentes à má composição de sua carteira de apólices se somam a riscos
referentes à qualidade da gestão de seus ativos garantidores, que são aqueles definidos
como necessários à manutenção de sua condição de solvência e, também, a gestão de
seus ativos livres, entendidos como as aplicações que extrapolam o nível de reservas
necessário à manutenção da solvência. Neste sentido, uma seguradora incorre nos
mesmos riscos de ativos que as demais instituições que aplicam recursos nos mercados
de renda variável, renda fixa, imobiliário etc...Outrossim, seguradoras incorporam riscos
de crédito e riscos de mercado como os demais investidores institucionais e empresas
financeiras. Além disso, seguradoras têm um particular risco de crédito oriundo de sua
atividade fim, pois desenvolvem operações de repasse de riscos a cosseguradores e
resseguradores. Caso essas instituições apresentem, por sua vez, problemas em honrar os
compromissos assumidos, isso irá acarretar riscos de sobrecarga para a seguradora, pois
terá que arcar sozinha com a indenização de sinistros que venham a ocorrer, alterando as
proporções entre receitas recebidas a título de prêmios pagos pelos segurados, e as
despesas incorridas no pagamento das indenizações.
Para os fins desse exercício, que supõe as atividades seguradoras enquanto
integradas num conglomerado, podemos segregar a responsabilidade quanto à gestão de
ativos para uma conta da carteira de investimentos. Na verdade, estamos apenas dando
forma neste modelo idealizado a uma velha máxima corrente nos conglomerados
nacionais, mesmo antes do advento do regulamento autorizando seu funcionamento
como bancos múltiplos a partir de 1988. Reza esta máxima que “dinheiro não tem
carimbo” o que equivale a sancionar, na prática, a centralização dos fluxos de
pagamento na tesouraria do conglomerado para a tomada de decisões de aplicação do
float de recursos disponíveis.
164
Se a rentabilidade das operações de seguros dependem, por um lado, da
adequação entre os riscos a serem incorridos e de outro ao volume de prêmios a serem
recebidos, a rentabilidade terá como elemento central a diferença, a maior, da
arrecadação de prêmios menos o montante a ser desembolsado, em cada período, a título
de indenizações. Como os contratos são precificados e comercializados ex – ante, e os
desembolsos representam sinistros efetivamente ocorridos, a correta predição da
probabilidade destes sinistros ocorrerem – vale dizer, o cálculo atuarial, joga um papel
chave na solvência das seguradoras. Enquanto os desembolsos não ocorrem, os valores
proporcionais aos gastos futuros com indenizações ficam reservados – constituem as
chamadas reservas técnicas, cuja contraparte no lado dos ativos patrimoniais é lançada
na rubrica dos ativos garantidores, cuja rentabilidade financeira contribui para a
formação do lucro da instituição.
Quando inserimos uma carteira de seguros no âmbito de um conglomerado
financeiro, estamos transferindo a política de aplicações dos recursos da seguradora para
a ótica geral das aplicações do conglomerado. Nesse ambiente conformado por um
modelo de absoluta ausência de regulação, podemos começar a formular hipóteses
quanto à interação de ações moldadas por diferentes cenários. Em outras palavras,
podemos introduzir eventos sistêmicos que irão afetar de forma diferenciada o
conglomerado em função dos procedimentos resultantes da sua área de seguros com as
demais áreas de operação.
Uma primeira hipótese pode ser a incidência de uma má seleção de riscos, que
acarrete prejuízos representados em um índice combinado significativamente superior a
unidade. A má seleção pode ser fruto de erros técnicos atuariais, ou pode ser induzida
por um acirramento da concorrência que imponha preços abaixo do que seriam padrões
adequados de solvência. Podemos ainda supor, como foi o caso dos seguros de
responsabilidade civil nos Estados Unidos na década de 1980, que interpretações do
poder judiciário imponham uma abrangência às responsabilidades contratuais muito
superiores ao previsto quando da realização das estimativas atuariais quanto à ocorrência
de sinistros. Vamos agora introduzir a hipótese complementar, qual seja, que o valor da
carteira seja declinante, devido a uma sistemática elevação de juros por parte do Banco
Central. Marcharemos para uma situação de insolvência das operações baseadas em
165
seguros conjugada com um declínio na rentabilidade financeira dos ativos garantidores,
o que acarretará, a partir de um determinado ponto, a insuficiência de recursos para fazer
frente às indenizações devidas
Podemos estender o raciocínio acima visualizado para abarcar, além dos títulos
de renda fixa, uma carteira composta também por ações, supondo que uma elevação das
taxas de juros acarrete a queda dos preços de mercado destes papéis. Se a ponderação
das operações de seguros responder por um percentual significativo no conjunto do
conglomerado, este poderá ser em seu conjunto arrastado para a insolvência. O
caminho de busca de liquidez dar – se – á, alternativamente, através da área de banco
comercial do conglomerado. Esta poderá recorrer ou a um aumento da captação em
depósitos a prazo junto ao público ou a operações no interbancário. Esta última
modalidade de captação será limitada pela percepção de riscos dos demais participantes,
alertados pelos volumes crescentes de empréstimos por parte do conglomerado em
questão. Quanto ao público, a prática de juros acima da média de mercado será também
um elemento a mais para gerar desconfianças e dificuldades na obtenção de mais
recursos. De qualquer forma, seja pela via do interbancário, seja pela captação de
depósitos a prazo junto ao público, o que se estará obtendo, em troca de liquidez
imediata, será um agravamento das perdas econômicas, tornadas cada vez mais
cumulativas. Em um mundo sem regulação – e, portanto, sem emprestador em última
instância – a corrida bancária será iminente, assim como o inadimplemento das
obrigações junto a outras instituições financeiras.
É digno de observação que, mesmo com uma recomposição da carteira de
aplicações por parte da área de investimentos, a hipótese de insolvência permanece.
Podemos supor que a venda sucessiva dos títulos cujo valor de face foi abruptamente
reduzido, tenha permitido a compra de outros, aptos a auferir melhor rentabilidade com
os novos patamares de juros. Podemos supor, ainda, que a continuidade de ingressos
obtidos com a venda de novos contratos de seguros esteja possibilitando a melhora na
composição da carteira, através da aquisição de títulos de melhor rentabilidade. A
possibilidade de insolvência permanece, desde que suponhamos que a velocidade pela
qual a carteira pode ser recomposta é inferior à velocidade em que os sinistros incorrem
– ou inferior a magnitude com que as indenizações se apresentam.
166
Sabe-se que um dos motivos fundamentais para o processo de fusões e aquisições
é a expectativa de acionistas quanto à expansão da rentabilidade global das operações.
Sabemos também que a redução das margens de lucros obtidas com as tradicionais
atividades de intermediação financeira por parte dos bancos comerciais impulsionou
essas instituições à busca de diversificação mediante economias de escala e de escopo.
Tal direcionamento à diversificação materializou – se, em muitas situações, na aquisição
de empresas de seguros, ou na constituição de uma empresa de seguros a partir da
estrutura pré - existente da instituição bancária. Podemos mesmo afirmar que o processo
conhecido como bancassurrance tem, nessas situações, seu principal pilar. Imaginemos
um quadro conjuntural onde as taxas de juros baixas não permitam maiores ganhos quer
em aplicações de renda fixa, quer na intermediação, e que a competição nos mercados de
títulos também restrinjam ganhos relacionados à corretagem destes títulos.
Uma tentação forte, nessas condições, é de que se busque maior risco nas
aplicações de renda variável, e que se procure ganhos de float a partir de uma maior
massa de apólices de seguros subscritas. O alargamento na base de contratos implica em
condições menos favoráveis ou adequadas de seleção de riscos. Uma má política de
subscrição nos diferentes ramos, conjugada a uma exposição a riscos altos nos mercados
de renda variável pode gerar uma forte vulnerabilidade por parte do conglomerado. Um
fator externo – por exemplo, uma desordem climática de intensidade incomum - poderá
desencadear fortes prejuízos operacionais no segmento segurador. Se ocorrerem em
simultâneas perdas nas operações especulativas nos mercados de títulos, o conglomerado
terá sérias dificuldades em obter recursos significativos a partir da colocação de seus
próprios bônus, ou só o fará a custos muito elevados em termos de taxas de juros. Se
esse mesmo conglomerado – em seu segmento de banco comercial – estiver ocupando
um papel significativo quanto ao conjunto de pagamentos e operações no interbancário,
é possível que sua insolvência arraste outras instituições.
A formulação do potencial de riscos sistêmicos descrita nos parágrafos anteriores
propositadamente abstraiu a ação regulatória. Ao replicar esse modelo idealizado perante
condições de maior aderência a realidade, torna-se indispensável a inserção dos
instrumentos regulatórios como agentes determinantes para prevenção de riscos
sistêmicos.
167
4.7: Conclusões
A promoção e sistematização de estudos objetivando identificar e classificar
riscos incidentes sobre companhias de seguros, normalmente são parte integrante de
esforços orientados a melhoria dos instrumentos regulatórios. Governos nacionais e
organismos internacionais são assim os principais responsáveis pelos avanços
verificados nesta matéria.
O presente capítulo, consoante com os motivos expostos acima, tomou como
base os estudos desenvolvidos pela NAIC norte-americana e pela União Européia no
âmbito de seu projeto de um marco regulatório europeu, projeto este denominado
Solvência II. Outras contribuições, particularmente dirigidas a investigação sobre a
relação entre seguradoras, conglomerados e riscos sistêmicos, foram proporcionadas
pelo FMI e a OCDE, e estão contempladas nas reflexões desenvolvidas ao longo deste
capítulo.
Os principais riscos incorridos por companhias de seguros são, respectivamente,
riscos de subscrição, riscos de ativos e riscos de crédito. Os riscos de subscrição
abrangem todo o processo de precificação das apólices e constituição das provisões
pertinentes, tanto no ramo de seguros de vida quanto nos seguros de ramos elementares.
No caso das seguradoras de vida, dentro dos riscos de subscrição encontramos os
riscos de juros, pois a precificação das apólices embute uma estimativa tanto do
crescimento do chamado valor garantido, ao qual faz jus o titular da apólice, como os
rendimentos suplementares que constituem parte do retorno esperado pela seguradora no
negócio.
Seguradoras de vida têm menos riscos de oscilações inesperadas em freqüência e
severidade de sinistros, devido a relativa confiabilidade proporcionada pelas tábuas de
mortalidade. Já as seguradoras de ramos elementares estão bastante expostas a
oscilações nos sinistros estimados probabilisticamente. Riscos de subscrição podem ser
subitamente agravados por eventos sistêmicos não previstos, ou cuja severidade se
mostre muito mais acentuada do que as experiências anteriores poderiam prever.
Riscos de investimentos podem afetar fortemente o capital das seguradoras. Sob
o ponto de vista dos ativos garantidores, isto pode por em cheque sua capacidade de
168
honrar as obrigações assumidas. Em relação ao capital próprio das seguradoras, perdas
de capital decorrentes de quedas nos valores dos ativos criam limites objetivos a
continuidade dos negócios destas empresas, no ritmo e amplitude planejados.
A denominação mais geral de riscos de crédito aglutina dois tipos de riscos que
na prática são bastante diferenciados. Em se tratando dos riscos de default de emissores
de títulos de crédito (títulos de dívida corporativa) que componham o portfólio de ativos
da seguradora, temos uma situação a ser enquadrada na análise mais geral dos riscos de
ativos, que englobam tanto as aplicações de renda variável como as de renda fixa, como
é o caso em questão.
Uma outra variante de risco de crédito é aquela surgida em decorrência do não
cumprimento de compromissos assumidos por resseguradoras. Neste caso, a situação se
reveste de um componente crítico cuja dimensão é determinada pelo peso que a
transferência de prêmios e riscos para a resseguradora em falta tem no conjunto dos
sinistros a serem pagos pela seguradora.
A abordagem desenvolvida pelo estudo da KPMG que foi contratado pela
comissão responsável pelo projeto Solvência II classifica os riscos sofridos por
seguradoras em três blocos. O primeiro bloco inclui os riscos que se manifestam no
âmbito das companhias. Riscos de subscrição e gerenciamento de subscrição, riscos de
crédito e aquisição insuficiente de coberturas de resseguro, má composição da carteira
de investimentos e gestão inadequada (descasamento) da relação entre ativos e passivos,
e riscos decorrentes de deficiências nos controles operacionais são os principais itens
assinalados neste bloco.
Um segundo bloco elenca os chamados riscos sistemáticos, ou seja, aqueles
incidentes sobre o conjunto do mercado segurador. Neste caso, a KPMG inclui apenas
duas grandes categorias, os riscos jurídicos, decorrentes das decisões dos tribunais
ampliando os direitos dos detentores de apólices, e os riscos relativos a mudanças no
mercado, como por exemplo o acirramento da concorrência.
Aos riscos referentes ao conjunto do mercado, incluídos na curta lista elaborada
pela KPMG falta, contudo, uma categoria aqui denominada como riscos de reputação.
Estes riscos são aqueles vinculados a opinião do público em relação a efetiva garantia
169
quanto a manutenção da integridade dos contratos. Uma crise de confiança pode estar
relacionada tanto a existência de dúvidas acerca da solidez financeira das empresas,
como pode surgir do espraiamento de dúvidas sobre o ânimo efetivo de realizar o
pagamento das indenizações, de forma tempestiva e de acordo com os termos pactuados
contratualmente.
Em um terceiro bloco a KPMG apresenta um conjunto de riscos cuja origem é
exógena aos mercados seguradores. Sob a categoria de riscos sistêmicos estão incluídas
flutuações nos mercados de ativos, alterações em taxas de juros e câmbio, recessão
econômica e mudanças ambientais. São aspectos decorrentes quer de ocorrência de
catástrofes, quer de eventuais crises sistêmicas nos mercados financeiros.
Riscos sistêmicos podem atingir fortemente o desempenho do mercado
segurador, dado que suas disponibilidades financeiras estão alocadas nos mercados de
títulos e ações. Podem se refletir ainda em cancelamentos massivos de apólices de
seguros de vida, e em parcial retração dos seguros de ramos elementares, restringindo o
fluxo de caixa das operações destas seguradoras.
Riscos sistêmicos são desencadeados fundamentalmente por problemas
evidenciados em operações de instituições bancárias. Seguradoras não causam riscos
sistêmicos, exceto na hipótese de constituírem parte integrante de conglomerados
financeiros que contenham uma subsidiária – ou uma carteira – com atribuições de
banco comercial.
As seguradoras não tem entre si significativas relações bilaterais, e a falência de
uma seguradora não afeta a solidez financeira das demais. Portanto, a hipótese de
falências múltiplas de seguradoras só pode ser admitida em caso de choques exógenos
ao mercado segurador. Nesta situação, as seguradoras, juntamente as demais instituições
financeiras, estariam sendo vitimadas (e não sendo causadoras) por eventos sistêmicos
de origem externa as operações de seguros.
A resposta usual das companhias de seguros a perdas em seus ativos – e
conseqüente contração em sua capacidade de capital – é a passagem de uma fase frouxa
do ciclo de subscrição para uma fase de mercado tenso, onde a seleção e o preço das
coberturas de riscos tornam-se mais caras e criteriosas. Além disso, a própria utilização
170
de mecanismos de transferência de riscos, via resseguros, auxilia a recuperação da
capacidade por parte das seguradoras.
A integração entre bancos e seguradoras abre as portas para que a crise de uma
seguradora arraste consigo o conglomerado, e este, através das operações de sua área
bancária, cause uma crise sistêmica devido a seus compromissos nos sistemas de
pagamentos e nos empréstimos interbancários. A atuação regulatória é o principal
mecanismo preventivo em situações deste tipo. A avaliação dos riscos de ativos e de
subscrição da carteira de riscos subscritos, e a avaliação das condições de risco e
solvência do conjunto do conglomerado são os meios para conter riscos sistêmicos deste
teor.
Anteriormente neste capítulo foram elencados diversos riscos, identificados na
sistematização demandada por entidades comprometidas com o desenvolvimento dos
padrões de regulação. O que sobressai da formulação da hipótese de conglomerados
atuantes em um mundo sem regulação não é a mera essencialidade desta; o que surge
como um elemento decididamente novo em relação a estudos focados especificamente
nas empresas de seguros, é que a regulação de seguradoras em conglomerados é um
instrumento limitado se for atinente apenas ao conjunto de operações singulares da
seguradora.
O processo de diversificação dos produtos e o desenvolvimento e aumento da
complexidade dos mercados financeiros colocou a necessidade crucial de um novo
marco regulatório, focado na prevenção e avaliação de riscos como instrumento chave
para a manutenção da solvência das seguradoras. O processo de conglomeração das
empresas financeiras – aí incluídas as instituições de seguros – veio justapor ao
paradigma de supervisão baseada em riscos, a exigência de que este tipo de ação
supervisora se faça de forma integrada, abarcando simultaneamente o conjunto de riscos
ao qual está exposto o conglomerado. Estas são as pedras angulares do modelo de
supervisão que deverá se constituir no marco regulatório contemporâneo.
171
Capitulo 5: Mudança de Paradigma e Eficácia Regulatória Nos
Mercados de Seguros
5.1: Introdução
O último quarto de século assistiu a um profundo processo de mudanças nos
mercados financeiros internacionais. A liberalização financeira acarretou uma
intensificação nos fluxos de capitais entre países, e as alterações nos marcos regulatórios
induziram a uma integração significativa entre os diferentes segmentos dos mercados
financeiros, com o surgimento de inovações que esmaeceram as diferenças entre
produtos e linhas de atuação das corporações do setor.
Mudanças cruciais ocorreram e vêm ocorrendo nos mercados financeiros, nas
estruturas corporativas e nos arcabouços regulatórios. Os novos produtos financeiros
alteram a composição de ativos e passivos das diferentes instituições. A crescente oferta
de títulos de dívida direta, e a formação de instrumentos financeiros condensando em
títulos negociáveis os mais diversos fluxos de caixa originários de operações de crédito –
o processo dito de securitização – reconfiguraram as alternativas de portfólio para os
investidores institucionais.
Os produtos bancários que tradicionalmente atraíam as poupanças individuais,
depósitos a prazo fixo, passaram a concorrer diretamente com aplicações em fundos de
investimento com diversificadas composições de carteira. A emergência de fundos
mútuos é uma inovação financeira importante na construção deste novo ambiente que
tem caracterizado os mercados financeiros, pois conformaram um referencial a ser
emulado por bancos, seguradoras e outras instituições. Bancos organizaram fundos de
investimentos dos quais são administradores, seguradoras de vida criaram apólices de
seguros cujo rendimento está atrelado a um fundo de investimentos. Assiste-se a um
movimento de verdadeiro mimetismo entre os produtos financeiros oferecidos por
instituições originárias de diferentes segmentos de mercado. Isto acontece no bojo de um
vasto conjunto de mudanças amparado pelo desenvolvimento tecnológico que,
172
conjugando à microeletrônica e aos sistemas de telecomunicações, viabiliza a
multiplicação de operações em tempo presente entre os diferentes centros financeiros
espalhados pelo mundo.
Este cumulativo somatório de mudanças trouxe consigo um leque de crises
financeiras que se iniciou nos anos de 1980 e se espalhou ao longo da década de 1990.
Perante este quadro de instabilidade, organismos internacionais e órgãos nacionais de
supervisão procuraram estabelecer metodologias de supervisão voltadas para a
prevenção de riscos de insolvência que pudessem reverberar através dos sistemas
financeiros. Dentre as preocupações que se fizeram desde então presentes, passou a ser
incluída a observação das companhias de seguros e resseguros, e colocou-se a questão
sobre como a evolução de seu desempenho nos mercados financeiros poderia vir a afetar
a estabilidade destes mercados.
A pertinência da avaliação do comportamento das seguradoras se justifica por
diversos aspectos. O primeiro deles é o próprio crescimento apresentado por este
segmento de negócios, o qual demonstra um índice superior ao do nível de renda e
produto da economia mundial (conforme analisado no primeiro capítulo desta tese). O
segundo fator salientado pelas instituições internacionais, em particular o Fundo
Monetário Internacional, é o volume de investimentos das companhias de seguro, e o
papel significativo destes investimentos nos mercados de derivativos de crédito, aspectos
tratados no capítulo segundo. Um terceiro elemento submetido à análise é a inserção de
seguradoras dentro de conglomerados financeiros, e a expansão do canal bancário como
eixo de comercialização de produtos de seguradoras, processo examinado no terceiro
capítulo. Um quarto flanco de apreensões, manifesto em diferentes estudos relacionados
à estabilidade financeira, refere-se aos eventuais reflexos que uma crise das instituições
de seguros poderia causar sobre a estabilidade financeira global. Tal preocupação
induziu a um esforço de identificação dos riscos incorridos pelas empresas de seguros, e
a avaliação de desdobramentos sistêmicos que tais riscos pudessem acarretar, tema este
objeto do quarto capítulo desta tese.
A busca de identificação dos potenciais riscos desencadeados por empresas de
seguros se insere dentro do âmbito propositivo que caracteriza os fóruns nacionais e
internacionais vinculados à elaboração de normas e critérios de regulação financeira.
173
Isto é um aspecto por si só positivo, considerando-se que risco e regulação são matérias
intrinsecamente interligadas. A aferição dos riscos que um determinado segmento pode
causar à estabilidade financeira nacional e global é, sob quaisquer considerações
práticas, a simultânea aferição da eficácia dos procedimentos regulatórios que fornecem
o substrato legal e normativo sobre o qual se desenvolvem as atividades supervisionadas.
A análise do potencial de instabilidade de um segmento (ou do papel de agente
contributivo para o funcionamento estável dos mercados) deverá, assim, incluir o
reconhecimento da interveniência do marco regulatório como fator de maior ou menor
eficácia na contenção de crises.
A simbiose entre mercados regulados e agentes reguladores – melhor dizendo
neste particular, normas regulatórias – torna-se visível quando se acompanha a trajetória
do que se convencionou chamar de liberalização e desregulação dos mercados
financeiros. A permissão de recomposição das estruturas corporativas deu-se como
corolário natural da autorização para que as mesmas atuassem em diversos mercados
financeiros. Ao ter disponível tal autorização, o estímulo a ganhos de escala e escopo
conduziu naturalmente ao processo de fusões e aquisições entre instituições financeiras
que atuavam em distintos segmentos do mercado. A configuração de conglomerados
financeiros torna-se, assim, uma óbvia alternativa, perante a qual os órgãos reguladores
se sentem induzidos a reformular suas próprias estratégias de atuação. Esta
reconfiguração irá se manifestar através de duas principais linhas, abarcando tanto o
ferramental a ser utilizado como a própria estrutura das agências supervisoras. Buscar
avaliar a eficácia deste novo arranjo regulatório é a atribuição deste quinto capítulo.
Aferir a eficácia de um aparato regulatório requer clareza nos critérios a serem
utilizados como elementos de mensuração. Esta questão está inserida de forma relevante
tanto no panorama internacional, quanto no plano doméstico
19
. Um aspecto a ser
ressaltado é o estágio de transição que hoje vigora no plano internacional, onde o
conjunto de mudanças previsto ainda é objeto de desenvolvimento teórico, consolidação
normativa ou, quando muito, implementação recente. Dado este quadro, a avaliação do
conjunto de instrumentos que perfazem o novo paradigma regulatório é, evidentemente,
19
O marco regulatório do setor de seguros no Brasil atravessa uma fase de significativas mudanças, iniciada
em 2003 e ora em andamento. Consulte-se a respeito Maranhão, 2005.
174
circunscrita ao exame da coerência lógica entre as medidas preconizadas e os fins a
serem atingidos. A tradicional verificação de compatibilidade entre metas definidas e
métodos a serem utilizados se impõe como recurso de análise e, simultaneamente, único
instrumento adequado aos propósitos da investigação. Portanto, em se tratando de um
corpo de normas determinantes de práticas a serem desenvolvidas pela agência
regulatória, o estudo de sua eficácia potencial se reveste de caráter qualitativo, pois não
se dispõe de informações quantitativas ou séries históricas que possam dar suporte a
análises ex-post, baseadas em dados numéricos. Nestas condições, a missão de investigar
a eficácia do novo padrão que vem sendo gestado, se orienta para uma análise
comparativa entre os objetivos propostos e os meios ora engendrados para o seu
atingimento. Assim, o desenvolvimento das novas estratégias regulatórias e seus efeitos
potencias sobre o mercado de seguros é o objeto deste quinto capítulo.
Além desta introdução, temos uma segunda seção que define os fundamentos e
objetivos da regulação nos mercados financeiros e de seguros. A terceira seção analisa
as principais mudanças em andamento nos paradigmas regulatórios para mercados de
seguros. A quarta seção faz um julgamento sobre as medidas regulatórias preconizadas e
sua pertinência em relação à preservação dos interesses dos consumidores e ao
desenvolvimento dos mercados de seguros.
5.2: Fundamentos e Objetivos da Regulação nos Mercados Financeiros e de
Seguros
A fundamentação teórica para a necessidade de uma ação regulatória por parte do
Estado ocupa um lugar singular no corpo da teoria econômica neoclássica. Trata-se de
uma construção ad hoc, no sentido de que a prática regulatória não só antecede a
formulação da teoria, como pelo fato de que a intervenção estatal no domínio econômico
foi contestada a partir mesmo dos primórdios da ciência econômica, assentados pelas
obras de Smith e Ricardo. Assumir a necessidade da ação do Estado significa reconhecer
que a “mão invisível” precisa ser guiada por um condutor visível, ostensivo e com
175
poderes coativos sobre os agentes econômicos atuantes em determinados mercados
20
.
Ou que, para a manutenção de condições próximas àquelas definidas como de livre
concorrência, não é suficiente a dinâmica interna própria a esses mercados.
A regulação de um mercado significa a imposição de padrões de comportamento
e de limites à atuação de seus integrantes. É, por definição, uma contraposição ao livre
funcionamento das empresas. Ainda que as correntes majoritárias no campo da teoria
econômica confiem na virtude dos mercados em atingir espontaneamente um nível
ótimo de atendimento aos desejos e necessidades de todas as partes envolvidas –
ofertantes e demandantes de bens e serviços – é, todavia, praticamente consensual o
reconhecimento quanto a plausibilidade da ação regulatória. Conforme Garcia (2002):
“Na moderna concepção liberal, a despeito da necessidade de minimização da
intervenção estatal na economia, a atividade de regulação é imperativa para a
estabilidade dos mercados e no estabelecimento de condições ao pleno exercício dos
instrumentos de segurança institucional, que garantam padrões mínimos de segurança
aos adquirentes de serviços financeiros, diante das instituições ofertantes de contratos e
serviços. No plano das atribuições do “Estado-mínimo”, essas são funções
indispensáveis ao equilíbrio das relações comerciais que envolvem confiança e fidúcia.
Isto porque tais atividades são, normalmente, associadas com a gestão, administração e
custódia de patrimônio ou uso de serviços financeiros voltados para a formação de
poupança financeira, atributos intimamente ligados com a atividade de prestação de
serviços financeiros”.
A regulação se justifica, ainda, a partir da constatação de que as condições
espontâneas de concorrência envolvem potenciais falhas, decorrentes da assimetria de
informações existente entre os diferentes atores envolvidos na oferta e demanda de tais
bens e serviços.
Alem da legitimidade em buscar uma atuação corretiva no que tange à ocorrência
de assimetrias de informação, a ação regulatória se torna também necessária devido ao
que se convencionou denominar de externalidades, que são os benefícios ou custos
envolvidos em determinados mercados que extrapolam os limites estritos dessas
transações, gerando outros efeitos sobre a economia que não aqueles conscientemente
buscados pelos atores envolvidos diretamente na oferta e demanda de tais produtos ou
20
A análise crítica da relação lógica entre a Teoria da Regulação e o corpo teórico prevalecente na ciência
econômica não só levanta o debate sobre os desvãos teóricos acima referidos, como traz a tona um vazio
teórico crucial que é a ausência de uma abrangente e fundada definição das relações entre Estados e
Mercados. Tal agenda de pesquisa, evidentemente alheia ao escopo desta tese, tem um ponto de partida
consistente em Carvalho (2004).
176
serviços. Como veremos adiante, mercados financeiros são detentores de fortes
externalidades, o que torna impositiva a sua regulação e supervisão.
Os dois conceitos acima enunciados, assimetria de informações e existência de
externalidades, são parte integrante das teorias que fundamentam a ação regulatória.
Ainda que com fortes vínculos com ambos os conceitos, outros dois atributos da ação
regulatória surgem quando se examina o caso dos mercados financeiros em geral e do
mercado de seguros em particular. Trata-se do que será aqui chamado de atuação
legitimadora e estruturante do órgão regulador perante os mercados regulados. Cada
uma destas quatro atribuições será analisada a seguir.
5.2.1: Assimetria de informações e legitimação regulatória nos mercados
financeiros e de seguros
O conceito de assimetria de informações joga um papel chave na fundamentação
da regulação de serviços financeiros em geral, e de seguros em particular. Assimetria de
informações é a inexistência de condições igualitárias de acesso às informações
relevantes para decisões tomadas em um determinado mercado. O domínio de
conhecimentos pertinentes sobre aspectos de uma dada transação, quando são exclusivos
de apenas uma das partes contratantes, configura uma situação análoga às condições de
monopólio.
Ao procurar soluções que contornem situações de informações assimétricas,
pode-se fazer uma distinção simplificada aqui entre grandes clientes, normalmente
pessoas jurídicas com maior capacidade de avaliação em relação a suas demandas de
produtos financeiros, e os consumidores em geral. Os grandes clientes podem, a
princípio, examinar a situação financeira de uma instituição provedora de fundos de
aplicação, ou de uma seguradora. Nestes casos, a demanda de atuação de um órgão
regulador se orienta para impor às instituições financeiras e de seguros uma clara
exposição pública dos documentos necessários para a análise dos clientes quanto a sua
solidez e quanto às reais características dos produtos oferecidos. As proposições
relacionadas ao que tem se convencionado denominar disciplina de mercado no âmbito
do Novo Acordo de Basiléia se dirigem ao atendimento deste tipo de preocupação,
177
impondo normas claras e definidas em relação aos procedimentos que devem ser
adotados pelas empresas financeiras. Todavia, tais exigências, de certa forma
complementares ao trabalho desenvolvido por agências de classificação de empresas
(rating), atendem apenas às necessidades de clientes capacitados a percorrer e interpretar
tais fontes de informação.
Quanto mais complexas se tornam as operações financeiras, mais acirrada se
torna, também, a desigualdade no domínio técnico existente entre as instituições
ofertantes de produtos financeiros e os consumidores destes produtos. No caso das
operações de varejo vinculadas à captação de recursos para fundos de investimento, ou
nas operações envolvendo vendas massificadas de seguros, esta desigualdade atinge
mesmo seu paroxismo. No tocante aos fundos ofertados pela rede bancária, sua
composição, seus instrumentos de gestão – inclusive os aparatos tecnológicos de
mensuração de riscos (softwares) – quedam absolutamente distantes das habilidades e
conhecimentos do cliente mediano. No caso das operações de seguros, o extenso
clausulado envolvido e o próprio caráter complexo de muitas operações, inclusive os
procedimentos implícitos na avaliação de riscos e formação de preços, constituem
evidentes barreiras a uma clara apreensão das características dos produtos por parte de
seus consumidores. Da mesma forma, a confiabilidade quanto ao estado financeiro da
seguradora, a solidez com que administra seus diversos tipos de riscos, o volume de
capital efetivamente disponível para fazer frente a pagamentos relacionados a uma maior
incidência ou severidade dos sinistros, etc... são informações cruciais que estão, de modo
geral, além do campo de conhecimento dos indivíduos medianos que constituem a
grande massa de consumidores de determinadas modalidades de seguros.
A ação regulatória, ao buscar prevenir conseqüências indesejáveis da assimetria
de informações, utiliza dois grupos de instrumentos, os quais serão aqui denominados
garantias difusas e garantias explícitas. As garantias difusas são obtidas a partir do
deslocamento da confiança dos consumidores perante as instituições estatais, para o aval
que o Estado dá, mediante a chancela do órgão regulador, aos mercados por este
regulados e supervisionados. Para compreender a importância desta função, deve-se
considerar que as decisões de aquisição de produtos financeiros em geral, e de seguros
em particular, se dão em um quadro de profunda incerteza (no sentido keynesiano), por
178
parte dos consumidores individuais. Um consumidor típico deveria investir suficiente
tempo e recursos monetários para adquirir capacidade técnica para avaliar, com relativa
margem de segurança, as condições da empresa, e mesmo do produto adquirido. A
chancela estatal empresta sua credibilidade ao produto e estende a confiança difusa
existente no poder público ao mercado supervisionado. Sob este aspecto, podemos
considerar o conjunto do aparato jurídico uma espécie de vasto guarda-chuva
regulatório, destinado a zelar pela integridade dos contratos. Em contrapartida, quanto
menos eficácia for atribuída pelos consumidores à atuação do poder judiciário, mais
necessária se torna a visibilidade da ação regulatória, no sentido de infundir no público
credibilidade para os produtos financeiros. Esta visibilidade decorre do conjunto de
atributos de que se revestem as ações de regulação e supervisão, em particular no que
toca a sua capacidade de impor regras de conduta aos entes supervisionados, preservar
sua capacidade de cumprir com suas obrigações, punir atos de descumprimento de
contratos e – em casos extremos, evitar ou minimizar perdas por parte dos
consumidores.
O elenco de responsabilidades relacionado à atuação dos órgãos de regulação e
supervisão explicitam os limites que pode alcançar a chamada auto – regulação. Em
termos gerais, a regulação estatal e a auto – regulação dos mercados compartilham de
alguns atributos comuns, como sanções e penalidades ao descumprimento das regras
assumidas pelo ente regulador, e estímulos relacionados ao cumprimento das práticas
recomendadas. Todavia, a auto - regulação sempre desempenhará um papel
complementar à regulação estatal (Santos, 2005) e tem limites estabelecidos quer pela
eficácia restrita das sanções que pode ministrar – já que não emanadas por um ente
público com poder de polícia para exercer a fiscalização das empresas, quer – no caso
em que é exercida por entidades representativas do segmento a ser supervisionado - pela
existência de conflitos de interesse derivados de seu duplo papel enquanto representante
dos segmentos a serem auto – regulados. Impor custos que redundem em maior
benefício a agentes externos ao mercado pode gerar crises de legitimidade ao ente
responsável em formular e conduzir as práticas consideradas adequadas. Ademais,
perante o público consumidor, é inevitável o reconhecimento destes conflitos, e a
própria função geradora de credibilidade desempenhada pela regulação pública perante
179
os mercados supervisionados, perde eficácia ao ser transposta para o âmbito privado de
representação destes interesses. Ao mesmo tempo, aquilo que será aqui denominado de
função estruturante do órgão regulador e supervisor deixa de existir quando,
hipoteticamente, a atividade de regulação e supervisão é transferida para a esfera
privada. Isto significa supor que um determinado pacote de bens públicos possa ser
oferecido por instituições subsidiadas por recursos privados, o que se constitui em
evidente contra-senso teórico, mesmo quando nos restringimos ao marco da teoria da
regulação convencionalmente aceita.
No caso dos seguros, a visibilidade da ação regulatória cumpre uma função ainda
mais evidente, posto que, nas sociedades contemporâneas desenvolvidas, o
relacionamento do público com o setor bancário é uma prática cotidiana, tendo em vista
a já assinalada função de recepção de depósitos à vista e de sistema geral de pagamento
cumprido pelos bancos. A confiabilidade, neste caso, é reforçada pelo uso constante
destes serviços por parte da população, conjugada, ainda, a maior visibilidade dos
próprios mecanismos de supervisão que a autoridade monetária – ou o supervisor
bancário – detém. Os produtos do mercado de seguros, ao contrário, são objeto de uma
única transação anual, como nos casos dos ramos elementares, ou constituem contratos
que implicam o pagamento de parcelas periódicas à seguradora por parte do segurado,
sem que ao longo do contrato nenhuma contraprestação de serviços seja possível, como
é o caso dos seguros de vida. Na verdade, neste caso é ainda mais necessária a confiança
do consumidor, pois, por definição, ele não estará presente quando ocorrer o pagamento
da indenização contratada, a ser recebida por seus beneficiários.
O texto abaixo, extraído de Lima (1999) sinaliza claramente os limites que a
ausência de visibilidade do órgão regulador impõe ao desenvolvimento dos mercados de
seguros:
“A importância relativa do setor de seguros de um país está diretamente
relacionada com o seu grau de desenvolvimento econômico. No caso do Brasil, podem
ainda ser mencionadas algumas causas estruturais e históricas que explicam o relativo
subdesenvolvimento do setor segurador brasileiro. Antes de mais nada, deve-se
registrar o fato de que a péssima distribuição da renda e da riqueza reduz fortemente o
mercado potencial de seguros, em particular dos seguros de pessoas físicas. Além disso,
não existe uma “cultura de seguros”, fruto em parte da inadequada divulgação das
vantagens econômicas de se contratar seguros, mas que é também alimentada por uma
descrença generalizada nas instituições. A maioria da população desconfia da
capacidade e até mesmo da disposição das companhias de seguro de honrar seus
compromissos, desconhece o papel que podem desempenhar os órgãos reguladores do
180
setor e, principalmente, mostra-se reticente quanto à eficiência e presteza do poder
judiciário.” (ênfase acrescentada)
É provável que em paises de menor desenvolvimento econômico e solidez
institucional, o papel de ofertante de garantias difusas por parte do órgão de regulação e
supervisão seja mais proeminente. Todavia, sua importância pode ser verificada em
todos os países, inclusive centros capitalistas desenvolvidos. A NAIC norte-americana,
ao promover a alteração do marco regulatório nos anos de 1990, definiu que o modelo
RBC tem como uma de suas explícitas missões “Aumentar a credibilidade pública na
indústria de seguros” (Klein, 1995).
Garantias difusas são instrumentos úteis para legitimação dos mercados, mas a
efetiva proteção ao consumidor é muito mais perceptível quando são instituídas
garantias explícitas. A principal destas garantias é a existência de fundos garantidores,
mas também podem ser oferecidas através de procedimentos especiais que protejam os
detentores de apólices no caso de insolvências de seguradoras. Isto significa que, ao
promover a intervenção em seguradoras com problemas de insolvência, o órgão
supervisor tem poderes para ressarcir eventuais sinistros utilizando as provisões técnicas
existentes, ou realizar devoluções parciais dos valores pagos considerando-se o tempo
restante de vigência dos contratos, como ocorre na Alemanha, Itália e Espanha (Yasui,
2001). De qualquer forma, estes instrumentos são compensações apenas parciais, pois as
restituições durante os procedimentos de liquidação podem ser substancialmente
menores do que o valor de face dos sinistros. Mesmo no caso em que os detentores de
apólice não venham a sofrer nenhuma perda financeira, eles tendem a sofrer uma
redução de liquidez, devido a morosidade do processo de liquidação, o qual pode se
prolongar por alguns anos. Um fundo de proteção dos detentores de apólice pode aliviar
significativamente as dificuldades que os consumidores podem sofrer no caso de
falência de uma seguradora. Constitui uma importante inovação que tem sido
incorporada ao arcabouço regulatório, e que será examinado com mais detalhe em seção
subseqüente. Cabe aqui ressaltar que a legitimação dos mercados seguradores não
prescinde nem da ação regulatória para preservação da solvência das empresas, nem da
181
existência de mecanismos que projetem a garantia pública quanto à preservação do
patrimônio e dos direitos dos consumidores em caso de insolvência.
5.2.2: Externalidades e ação estruturante das agências de regulação e supervisão
nos mercados financeiros e de seguros
A existência de externalidades nas operações dos mercados financeiros contribui
decisivamente para a geração de demandas por regulação e supervisão destes mercados.
A regulação emerge assim como um bem público, um insumo essencial para que as
operações destes mercados se desenvolvam de forma considerada socialmente
proveitosa, zelando para que não ocorram problemas que comprometam os direitos
individuais envolvidos, nem sejam geradas situações que possam pôr em risco as
condições de funcionamento do conjunto das empresas atuantes nestes mercados. Como
observa Carvalho (2004), a denominação de regulação prudencial é uma exclusividade
da regulação de mercados financeiros, mais exatamente das atividades bancárias. Tal
característica, em que a atividade supervisora está voltada para a prevenção antecipada
de situações críticas, decorre da particular natureza da atividade dos bancos. Estes não
apenas são provedores de um insumo generalizado para o funcionamento do conjunto da
atividade econômica, que é a concessão de crédito, como, na condição de receptores de
depósitos à vista, tornaram-se os centros realizadores de todas as liquidações
significativas de operações de compra e venda, através do moderno sistema de
pagamentos.
Temos, assim, uma realidade onde os bancos reúnem tanto o papel de
fornecedores de crédito como o de operadores dos sistemas de pagamentos, elementos
fundamentais para o funcionamento do conjunto dos mercados e, portanto, geradores de
altas externalidades para todos os demais agentes econômicos. Desta forma, a regulação
bancária se coloca com uma responsabilidade ímpar perante o conjunto do
funcionamento da atividade econômica. Ademais, lida com um componente singular,
que é a base para o funcionamento corrente dos mercados financeiros, componente este
constituído pela confiança experimentada pelo público quanto ao desempenho correto e
sem falhas das instituições nas quais depositaram seus valores monetários. De fato, a
182
mais estrita confiança é a base do negócio bancário, tanto no seu papel de captação de
depósitos à vista como nos depósitos a prazo. Crises de confiança se traduzem
imediatamente em saques e corridas bancárias, sendo sempre possível que a crise de
uma instituição seja percebida como sinal de crise generalizada pelo conjunto de
instituições bancárias.
O aspecto explosivo de uma eventual corrida bancária consiste no fato de que os
bancos trabalham no regime de reservas fracionárias, sendo intrinsecamente vulneráveis
perante um movimento generalizado de saques. A crise financeira desencadeada em
1929 a partir dos Estados Unidos assinalou a importância de que se utilizassem
instrumentos de política monetária para impedir situações de insolvência no sistema
bancário. Além das exigências de manutenção de encaixes obrigatórios, a norma
regulatória – com seu foco em liquidez (Carvalho, 2004), apetrechou os Bancos Centrais
para minimizarem crises bancárias com um arsenal de medidas para uso ex post, sob o
ponto de vista da saúde financeira dos bancos. A própria disseminação desses
instrumentos (empréstimos de liquidez e também a constituição de fundos garantidores
de depósitos) infundiu crescente confiança no público, minimizando a percepção quanto
aos riscos em manter seus depósitos na rede bancária. O desenvolvimento de mercados
interbancários e a disponibilidade de títulos públicos, mantidos habitualmente no
portfólio dos bancos e facilmente negociáveis nesses mercados, contribuíram, também,
para que eventuais situações de iliquidez pudessem ser mais favoravelmente
contornadas.
Os mercados de seguros apresentam distintas características em relação às
atividades tipicamente bancárias, ainda que áreas de convergência crescente venham se
desenvolvendo. Como já foi referido anteriormente, ao invés de relações cotidianas,
como é o caso dos serviços bancários, o público tem um padrão de relacionamento muito
mais esporádico com as transações que envolvem serviços de seguradoras. Todavia, os
seguros são um produto que está profundamente entranhado na teia de transações
comerciais que perfazem a dinâmica de uma sociedade contemporânea. Atentando
apenas para operações entre empresas, podemos perceber que os seguros constituem
componente essencial tanto para decisões de investimento quanto para comercialização
183
de produtos acabados de maior valor, constituindo fundamento básico ainda para toda a
atividade exportadora.
O modelo de globalização industrial, em que plantas e fornecedores espalhados
pelo mundo são encarregados de produzir componentes de produtos cuja montagem final
ocorre em diferentes países, tem acentuado a necessidade de utilização de seguros
vinculados ao transporte de mercadorias. O mesmo se observa em relação a
equipamentos e bens de capital. Klein e Skipper (1999), citam o exemplo da construção
de um novo avião Jumbo, fabricado por um consórcio de companhias européias: as asas,
a fuselagem e outros componentes são fabricados em diferentes países e transportados
para um local central para a montagem final do avião. A destruição de um dos
componentes em trânsito não apenas resultaria em um grande prejuízo direto, mas
também em prejuízos conseqüentes da interrupção das atividades e do atraso na entrega
do avião à empresa que o encomendou.
O valor médio dos bens despachados em um container também continua a
crescer. Isto é conseqüência de uma incorporação maior de tecnologia nos produtos e do
tamanho reduzido de muitos computadores e formas relacionadas de tecnologia (p. ex.,
telefones celulares), permitindo que uma quantidade maior desses produtos seja
despachada em um mesmo container.
Ao mesmo tempo, o crescimento do comércio envolvendo matérias primas
alavanca as operações de seguros tanto em relação aos bens transacionados como em
relação aos meios de transporte utilizados, os quais são, por sua vez, bens de capital de
alto valor para as empresas de transporte. As dimensões de navios petroleiros e de
transporte de containers é tal que cada um representa um risco de sinistro catastrófico. O
transporte de carga por avião e outras formas de transporte aéreo também se expande
tanto em termos do número de aeronaves empregadas como em relação ao seu tamanho
médio.
Em termos de reflexão no campo da teoria econômica, talvez a mais atrativa
faceta do instituto do seguro esteja vinculada ao papel que exerce nas decisões de
investimento e como parte integrante de seus mecanismos de financiamento. O seguro
permite a decomposição do risco especulativo inerente à tomada de decisões de
investimento em pelo menos duas categorias, quais sejam os riscos próprios à decisão de
184
investimento do ponto de vista de suas conseqüências econômico-financeiras para a
firma, e os riscos que poderiam advir de elementos aleatórios estranhos ao processo
econômico, tais como riscos de incêndio, quebra de maquinário, catástrofes naturais que
afetem as instalações fabris, etc...Caso não existisse o instituto do seguro, a firma
deveria optar por incorporar tais riscos enquanto um custo a mais na avaliação de seus
projetos de investimento, e teria que fazê-lo sem uma base sólida de conhecimentos
acerca das probabilidades de ocorrência de tais eventos. Isto implica, no limite, em ter
um fundo que possibilitasse a imediata reposição de componentes cruciais, ou seu
deslocamento – quando possível – para outras plantas fabris, perante casos de incêndio,
terremoto, inundações, etc...Na prática, isto implica em soluções análogas àquelas que
levam à estruturação de seguradoras cativas, que são aquelas dedicadas a segurar o
negócio de uma grande corporação. Evidentemente, tal solução só é possível em
operações extremamente lucrativas e passíveis de determinadas similaridades em suas
diversas instalações. Para o grande universo de empresas, mesmo de grande porte, a
constituição de uma companhia cativa não é compensatória, por falta de escala de
operações. Ademais, uma seguradora cativa nada mais é do que uma espécie particular
de seguradora, o que só reforça, ao fim e ao cabo, a necessidade do seguro para a
viabilidade das operações empresariais.
Os seguros tornam-se peças essenciais para as decisões de investimento, também,
pela ótica do financiamento. Concessões de créditos de maior vulto sempre estão
vinculadas ao estabelecimento dos chamados colaterais, que são as garantias reais dadas
pelos tomadores do crédito. Quer seja na forma de hipoteca de bens imóveis, quer seja
na garantia oferecida pelo próprio maquinário ou quaisquer equipamentos a serem
financiados, a obrigatoriedade de assegurar tais bens é exigência corrente para a
realização do financiamento. De fato, se o bem dado em garantia sofrer quaisquer
avarias ou danos decorrentes de ações humanas ou qualquer tipo de acidente – inclusive
eventos originados por catástrofes naturais – a garantia proporcionada deixa de existir.
Isto torna o seguro um item obrigatório na realização de contratos de financiamento para
implementação de novos investimentos, e mesmo para concessão de créditos de maior
vulto para capital de giro das empresas e corporações.
185
Quando se examina o desenvolvimento dos diferentes mecanismos de crédito,
torna-se perceptível a confluência direta e indireta com produtos de seguros. Sob o ponto
de vista de instituições bancárias, o seguro de crédito encontra-se cada vez mais
incorporado às diversas modalidades de empréstimos de varejo. Quando se analisa o
processo de desintermediação financeira, vale dizer, a contínua ampliação de operações
de emissão de títulos de dívida direta por parte das corporações, observa-se que o papel
das seguradoras de crédito tornou-se vital para a expansão dessas operações. Como foi
visto no capítulo segundo, o processo de securitização em geral, e o de derivativos de
crédito em particular, tem como elemento fundamental para a construção desses
produtos a participação dos instrumentos de reforço de crédito proporcionados pelas
seguradoras monoline. Todavia, a principal contribuição das seguradoras está na sua
atuação – na condição de investidores institucionais – enquanto fornecedoras de crédito,
via aquisição de títulos de dívida direta. Nos mercados de maior amplitude e liquidez,
onde florescem as negociações de tais títulos, avulta este papel financiador das
seguradoras. Através da alavancagem de grandes somas de milhares de pequenos
pagantes de prêmios, as seguradoras amealham recursos para financiar projetos de
investimento e demandas de capital de giro. Nos mercados norte-americanos, por
exemplo, as seguradoras provêm financiamento para um terço de toda a dívida
corporativa. (Klein e Skipper, 1999).
A presença disseminada dos seguros enquanto componente acessório
fundamental para inúmeras modalidades de transações nos mais diversos mercados
justifica que o poder público, reconhecendo a influência do mercado de seguros sobre a
atividade econômica, zele por seu adequado funcionamento. Mais do que uma relação
externa, de definição de regras de comportamento das empresas perante os contratos
com consumidores, ou de observação dos resultados apresentados nos balanços
patrimoniais, a ação dos órgãos reguladores e de supervisão em muitas situações se
reveste de um papel estruturante quanto às condições de funcionamento das empresas e
mercados de seguros.
O ponto essencial a ser assinalado é que, ao instituir agências reguladoras, o
estado favorece a organização dos mercados, e aloca recursos para um especial tipo de
provisão de bens públicos, que é a produção de parâmetros para a organização
186
empresarial. Ao fornecer tais bens e serviços, o estado absorve custos que, devido as
suas próprias características de disponibilidade para todos os integrantes de um dado
mercado, não seriam assumidos pelo setor privado, compreendido este como cada uma
de suas empresas individuais. Ou seja, ganhos técnicos e gerenciais, capazes de
assegurar melhores condições de solvência e lucratividade, ao serem obtidos por
empresas ou corporações específicas, tendem sempre a serem apropriados como
vantagens competitivas, não sendo, portanto, tais habilidades objeto de livre divulgação.
Ao reconhecer a existência de externalidades, o poder público incumbe ao órgão
regulador, dentre outras funções que exerce, a de se constituir enquanto um
departamento técnico geral, que agrega subsídios muitas vezes indispensáveis ao
desenvolvimento e à prática cotidiana dos negócios por parte das empresas do setor.
Exemplos deste papel cumprido pelo setor público podem ser encontrados em diferentes
países. Os departamentos estaduais de supervisão nos Estados Unidos historicamente
determinaram as tarifas a serem cobradas nas diferentes linhas de negócios das
seguradoras, prática esta que só nos anos de 1970 começou a caducar. No caso
brasileiro, Lima (1999) nos remete ao papel desempenhado pelo IRB – Instituto de
Resseguros do Brasil no desenvolvimento das atividades de seguros no país:
“Na prática, a atuação reguladora do IRB alcançava todos os produtos de
seguro, na medida em que só ele poderia aceitar resseguro. Para permitir o
fortalecimento das empresas nacionais
−
em sua maioria de pequeno porte
−
, incentivar
a criação de novas seguradoras e reduzir a necessidade de contratação de resseguro no
exterior, IRB estabeleceu um baixo limite de retenção (isto é, de aceitação de riscos
individuais) para as seguradoras, sendo o excedente transferido para um fundo
(“excedente único”) por ele administrado. A parcela não retida pelo IRB era então
majoritariamente repassada para todas as seguradoras, de acordo com seu patrimônio
líquido, e o restante
−
o que ultrapassasse a capacidade de retenção do mercado
interno
−
era retrocedido ao exterior. As seguradoras de capital nacional
−
geralmente
inferiores tecnicamente
−
foram também beneficiadas pelo fato de que os produtos eram
padronizados e seus preços estabelecidos pelo IRB, poupando-as de qualquer
preocupação com os aspectos atuariais e mercadológicos dos seguros e resseguro. As
seguradoras de pequeno porte nem sequer possuíam um departamento técnico atuarial”
(ênfase acrescentada).
Tomando o caso brasileiro como um dentre vários exemplos, observa-se que
historicamente o Estado assumiu para si um papel estruturante perante a dinâmica dos
187
mercados financeiros. Além do conhecido processo da Reforma Bancária de 1964/65
21
,
e na esteira desses arranjos regulatórios, assistiu-se no Brasil a criação do Conselho
Nacional de Seguros Privados (CNSP) e da Superintendência de Seguros Privados
(Susep), em 1967. O surgimento dessas instituições, “fazia parte do maior interesse do
governo no desenvolvimento do mercado de seguros, entendido na época como setor de
interesse nacional” (Lima, 1999).
Em se tratando de países em desenvolvimento, pode parecer que, de forma
similar aos estágios ou modelos desenvolvidos por Gerschenkron, estaríamos nos
deparando com uma ação estatal destinada a ordenar, promover e fomentar mecanismos
necessários ao desenvolvimento econômico. Entretanto, a observação da atuação de
órgãos reguladores na área de seguros indica que trata-se de uma função permanente
atribuída, ainda que de forma implícita, a estas agências. Um estudo sobre a atuação dos
órgãos de supervisão de seguros nos Estados Unidos ressalta que finalidade dos sistemas
de supervisão baseados no risco é o manejo de recursos regulatórios escassos, os quais
devem ser alocados de acordo com a necessidade prioritária de cada companhia,
utilizando práticas e procedimentos que estimem a melhor fonte de risco para a
estabilidade contínua dos mercados seguradores (Barth, 2003). Assim, segundo este
autor, o principal objetivo do sistema RBS é a minimização dos custos totais dos riscos
de insolvência, devendo o regulador ser visto “como um membro do quadro da diretoria,
ajudando a guiar as ações dos gerentes, porém deixando as decisões do dia a dia nas
mãos deles”. Confirma-se, assim, a existência de uma expectativa generalizada quanto
ao papel a ser cumprido por agências regulatórias, enquanto um elemento de elaboração
e oferta de insumos técnicos e parâmetros de gestão para empresas supervisionadas.
Consoante aos atributos das agências reguladoras e supervisoras enumeradas nos
parágrafos anteriores, podemos definir os objetivos da regulação nos mercados de
seguros em quatro aspectos principais. Um é a preservação dos interesses dos
consumidores, buscando reduzir os efeitos maléficos das assimetrias de informação.
Vinculado a este, temos a manutenção da boa reputação desses mercados e a sua
21
A conformação legal de um arranjo específico e segmentado sobre o sistema financeiro nacional no período
é objeto de inúmeros estudos. Minha própria tese de mestrado contém um capítulo sobre o tema. Um estudo
aprofundado sobre um dos tópicos da Reforma, o papel das chamadas “financeiras” encontra-se em
Almeida(...).
188
legitimação, obtida tanto pelas medidas gerais de preservação da solvência das
instituições (garantias difusas), como pela construção de mecanismos explícitos de
ressarcimento aos consumidores em caso de insolvência das empresas (garantias
explícitas). Um terceiro objetivo, este explícito, é a própria atribuição de manutenção da
solvência das instituições supervisionadas, devido ao caráter de externalidades oriundas
das transações correntes no mercado segurador. Embora esta atribuição de zelar pela
solvência também se aplique à preservação dos interesses genéricos dos consumidores
de seguros, a existência de externalidades obriga ao órgão regulador a preservar a
continuidade do funcionamento dos mercados de seguros enquanto um centro gerador de
insumo amplamente utilizado em outros mercados. Em decorrência dessas
externalidades, e como instrumento de aperfeiçoamento do funcionamento do conjunto
de entes supervisionados, a atuação dos órgãos de regulação e supervisão se reveste
também de características de um departamento técnico provedor de capacitação para o
conjunto das empresas do setor. De uma forma mais incisiva, podemos supor que, a
essas agências públicas, cabe por vezes o papel de gestora das estratégias de fomento
desses mercados, cabendo-lhes compatibilizar seu desenvolvimento com os interesses e
necessidades dos demais segmentos da atividade econômica.
A consecução dos objetivos acima listados se traduz em duas grandes linhas de
atuação para as agências regulatórias dos mercados de seguros:
i) promover mecanismos que fortaleçam a solvência das instituições de
seguros, estabelecendo parâmetros de gestão e regras de conduta, e disseminando
habilidades que as capacitem a lidar com os diversos riscos a que foram expostas, riscos
estes analisados no capítulo precedente desta tese;
ii) preservar os direitos dos consumidores, sujeitos à forte assimetria de
informações perante os provedores de apólices de seguros, inclusive através da
implantação de mecanismos que ofereçam garantias explícitas de preservação
patrimonial em caso de falências ou outros casos de descumprimento de contratos.
As duas próximas seções irão examinar, à luz dos parâmetros acima indicados, a
eficácia das novas tendências regulatórias em curso. A próxima seção focaliza os novos
instrumentos destinados a preservar a solvência das companhias de seguros, utilizando-
189
se de modelos de avaliação de riscos. A seção subseqüente se debruça sobre os
mecanismos destinados a preservar os direitos dos consumidores e zelar pela integridade
dos contratos.
5.3: Solvência e Controle de Riscos: a Nova Estratégia Regulatória para os
Mercados de Seguros
5.3.1: A Transição para uma Nova Estratégia Regulatória
Plasma-se, em nível internacional, uma nova estratégia regulatória que atinge
todo o sistema financeiro, e tem como centro de referência o Novo Acordo de Basiléia.
O Acordo, por constituir-se de um espaço propositivo com abrangência sobre os
mercados internacionais, catalisa e espraia as inovações regulatórias em matéria de
solvência. Conforme assinalado por Carvalho, o foco regulatório transitou da observação
quanto a liquidez das instituições financeiras, para a busca em assegurar sua solvência.
Mudou o foco como decorrência da própria evolução do instrumental disponível, em
geral apto a lidar com suprimento de liquidez perante corridas bancárias clássicas.
Mudou o foco também como conseqüência óbvia da alteração verificada nos próprios
atores atuantes nos mercados regulados. Não se trata mais (ou apenas) de assegurar
liquidez a bancos (ou seguradoras) perante ausência de numerário para fazer frente a
pagamentos de saques ou de sinistros, mas de garantir a solvência tanto de instituições
isoladas como de conglomerados financeiros atuantes em várias frentes de negócios,
mediante uma inovada gama de produtos financeiros.
A arquitetura prudencial proposta no novo acordo de Basiléia tem influenciado o
debate acerca do modelo a ser adotado pela União Européia quanto a supervisão das
empresas de seguros, debate desenvolvido em torno do projeto Solvência II. A partir de
2001, o Comitê da Basiléia ofereceu a conhecida estrutura apoiada em três pilares:
i) Primeiro Pilar: Requerimentos de capitais próprios em função dos riscos
em operações ativas dos bancos (riscos de operações de crédito e de investimentos de
mercado) sendo para isto utilizados critérios da avaliação probabilística de eventuais
perdas máximas (por unidade de tempo). Além de propor modelos padronizados de
190
mensuração destes riscos, o Comitê de Basiléia estimula o desenvolvimento de modelos
próprios de avaliação de riscos por parte dos bancos, modelos estes que deverão ser
credenciados pelas agências nacionais de supervisão. Ainda neste primeiro pilar está
incluída a modalidade denominada risco operacional, a qual corresponde ao risco de
perdas diretas ou indiretas devido a falhas em controles de rotinas, procedimentos, falhas
em sistemas computacionais, fraudes, etc...Devido à insuficiência de dados estatísticos,
optou-se por um acréscimo percentual de 20 % em relação ao somatório dos demais
riscos.
ii) Segundo Pilar: Processo de supervisão, inclusive com inspeções in loco nas
entidades supervisionadas. Os princípios nos quais se apóia a recomendação de
fortalecimento da ação de supervisão levam em conta que os bancos devem dispor de
procedimentos de avaliação quanto à necessidade de fundos próprios em função de seu
perfil de riscos, que os supervisores devem julgar a qualidade destes procedimentos, e as
estratégias aplicadas pelos bancos em suas operações. Devem, ainda, os organismos de
supervisão serem capazes de intervir, solicitando ações corretivas, de forma ágil e em
tempo hábil para que os níveis de capital não declinem até um patamar inferior ao
estipulado como necessário.
iii) Medidas destinadas a favorecer a disciplina de mercado, através da
exigência de publicidade quanto ao conjunto de demonstrativos financeiros, vínculos
entre empresas pertencentes ao mesmo grupo, modelos utilizados para aferição dos
riscos, etc...
A observação dos rumos tomada pelo novo acordo de Basiléia demonstra que se
optou por conjugar uma expressiva abertura perante a capacidade de autoregulação – ou
auto-gestão dos riscos – por parte dos bancos, com uma crescente exigência de
supervisão focada nos próprios procedimentos internos das entidades supervisionadas.
Como observado por Carvalho, não se trata mais de focar a supervisão nas relações
estabelecidas entre os bancos e os demais atores econômicos, mas de acompanhar
individualmente os bancos, suas estratégias e seus sistemas internos de tomadas de
decisão. Torna-se nítido o pressuposto de que, para zelar pela estabilidade dos sistemas
financeiros e pela prevalência de regras adequadas de concorrência entre os bancos
191
internacionalmente ativos, é necessário o acompanhamento e validação da dinâmica
interna de cada um dos entes supervisionados.
A adaptação do paradigma de Basiléia ao setor de seguros requer um conjunto de
precauções. No que tange a principal inovação proposta, que é a delegação às
instituições da prerrogativa de desenvolverem seus próprios modelos, a comissão
encarregada do projeto Solvência II levanta justificadas ressalvas. Argüindo quanto a
menor propensão ao risco das seguradoras na gestão de suas operações ativas, e levando
em conta a heterogeneidade de empresas, tanto em termos de tamanho como em relação
a diversidades de suas operações, a comissão se inclina favoravelmente à existência de
um modelo padrão do tipo Risk Based Capital (RBC), o qual poderia, de forma
suplementar, sofrer adequações por parte das empresas capacitadas a formular seus
próprios modelos. De fato não se pode deixar de levar em consideração que as regras do
Comitê de Basiléia se destinam, prioritariamente, a bancos atuantes internacionalmente,
o que já pressupõe uma estrutura corporativa de maior porte e diversificação.
As considerações da comissão responsável pela condução dos trabalhos do
projeto Solvência II são dignas de particular atenção para os órgãos regulatórios do
mercado de seguros da América do Sul, pois as estruturas regulatórias desses países,
Brasil inclusive, são similares àquelas que ora são objeto de alterações nos países
europeus. Coincidentemente, no Brasil são dados os passos fundamentais para a
alteração do marco regulatório vigente, e aspectos como a heterogeneidade entre as
empresas atuantes, o forte crescimento da atuação dos conglomerados enquanto
empresas líderes no mercado e o desenvolvimento das diversas composições de
bancassurance, são fatores de similitude com a realidade européia. Como fator
diferenciador, inexiste nos países da América do Sul uma tradição de empresas de
resseguros privadas, que possam ser consideradas repositórios de expertise acumulada
em aspectos técnicos do mercado segurador. No Brasil, inclusive, a permanência, até os
dias atuais, do monopólio estatal do resseguro fortaleceu ainda mais o papel das
instituições públicas como centros de elaboração e disseminação da capacidade técnica
na área. Destarte, a elaboração de um modelo padrão de requerimentos de capital
baseados nos riscos de ativos e passivos torna-se desejável e imprescindível.
192
Cabe observar que a supervisão baseada em riscos se afirma como tendência
predominante de constituição de aparatos regulatórios em âmbito internacional. A
implementação pioneira dos modelos de Risk Based Capital ocorreu nos Estados Unidos
da América, na primeira metade da década de 1990. O instrumental utilizado antecipou
recomendações que posteriormente iriam estar presentes, em um contexto mais amplo,
no Novo Acordo de Basiléia (Basiléia II). Outros países como Canadá, Austrália e
Japão, já adotaram modelos com essa inspiração antes das definições a este respeito
serem preconizadas pelos estudos em andamento na União Européia.
5.3.2: O Modelo de Requerimentos de Capital Baseados em Riscos
A origem dos modelos de avaliação de riscos baseados no cálculo de
probabilidade de uma perda máxima, em um dado período de tempo, por modalidade de
aplicação financeira, tem sua origem na esfera bancária (Jorion, 1999), e são conhecidos
como modelos do tipo VaR, abreviatura da expressão em inglês Value at Risk. Sua
aplicação aos investimentos – operações ativas – de uma seguradora não carece de
inovação substantiva. No que se refere à adequação destes modelos aos passivos de
seguradoras, mostrou-se necessária uma modelagem própria, seguindo, todavia, os
mesmos critérios metodológicos (Fraga, 2005).
A composição do RBC norte-americano incluiu os seguintes itens:
i) Nas seguradoras de vida, a fórmula do RBC agrupa os riscos em quatro
categorias: riscos de ativos, risco inerente à atividade seguradora, risco de taxa
de juros, e risco do negócio, que correspondem respectivamente a C
1
, C
2
, C
3
e
C
4
. Paralelamente a essas duas categorias principais de risco, o RBC estabelece
um requerimento de capital para os passivos de fora dos balanços das
seguradoras e um tratamento especial para ações de seguradoras subsidiárias
(C
0
). O C
0
é a soma desses dois requerimentos. O requerimento de capital
correspondente ao risco de ativos (C
1
) é calculado correlacionando os
investimentos a coeficientes, que variam de 0 a 30%. Tais coeficientes são iguais
para os ramos vida e ramos elementares, com a exceção do coeficiente para
ações, que para vida é 30% e para ramos elementares 15%. O risco de seguro
193
(C
2
) representa o risco da ocorrência de um desenvolvimento adverso nas taxas
de mortalidade ou morbidade. Mais precisamente falando, cobre o risco tanto do
estabelecimento de um prêmio inadequado quanto o risco da ocorrência de
flutuações inesperadas da taxa de sinistros. O componente C
3
(risco de taxa de
juros)
é calculado através de provisões matemáticas para cada categoria de
contrato, variando de 0,7% a 3%. Os requerimentos de capital calculados para o
risco de negócio correspondem aos riscos não cobertos pelos itens precedentes.
O RBC total é calculado segundo a seguinte fórmula:
2
4
2
3
2
2
2
1
2
3140
)(
bbcs
aaa
CCCCCCCCRBC +++++++=
ii) Nas seguradoras de ramos elementares, a fórmula do RBC agrupa os riscos em
duas categorias principais de risco: riscos de ativos e riscos de subscrição. Os
riscos de ativos se dividem em três sub-categorias: risco de investimentos em
renda fixa, risco de outros investimentos e risco de crédito (R
1
, R
2
e R
3
respectivamente). Tais riscos relacionam-se às perdas associadas a uma queda do
valor dos ativos ou ao default de emissores. O risco de subscrição é a
possibilidade de se estabelecer uma provisão contra perdas inadequada (R
4
) ou
prêmios insuficientes (R
5
). Paralelamente a estas duas categorias principais de
risco, como na fórmula do RBC para seguradoras de vida, estabelece-se um
requerimento de capital para os passivos de fora dos balanços das seguradoras e
um tratamento especial para ações de seguradoras subsidiárias (R
0
), sendo este a
soma desses dois requerimentos. O risco de investimentos em renda fixa (R
1
) é
determinado através dos coeficientes correlacionados com a qualidade de cada
título. Os outros riscos de investimento (R
2
) também são calculados através de
coeficientes correlacionados a cada tipo de investimento em renda variável. No
cálculo do risco de crédito (R
3
), é feita uma distinção entre dois componentes:
R
3
’, o risco associado aos sinistros das resseguradoras, e R
3
’’, o risco associado a
outros sinistros. O princípio subjacente ao cálculo do risco de subscrição
relacionado ao estabelecimento de provisões (R
4
) é aplicar às provisões de
sinistros, fatores que difiram entre as companhias. Tais fatores variam de
companhia para companhia, apesar de refletirem uma combinação de fatores
194
determinados pela NAIC para todo o mercado e fatores corretivos baseados no
desenvolvimento das perdas de cada companhia. Os fatores determinados pela
NAIC, para todo o mercado, baseiam-se na pior taxa de evolução das perdas
possível observada em dez anos, não sendo estes calculados anualmente. Já os
fatores particulares de cada seguradora são anualmente calculados. O risco de
subscrição relacionado ao estabelecimento dos prêmios (R
5
) reflete o risco de
que os prêmios coletados em um dado negócio possam não ser suficientes para
atender os sinistros correspondentes. O princípio para seu cálculo é similar ao de
R
4
. O RBC total é calculado pelo método conhecido como ajuste de covariância,
que se dá da seguinte forma:
2
5
2
4
'
3
2''
3
'
3
2
2
2
1
0
)5,0)5,0( RRRRRRRRRBC +++++++=
ou, dependendo do caso, podendo ser designado por:
2
5
2
4
2
3
2
2
2
10
RRRRRRRBC +++++=
Os modelos de risco calcados em avaliação de probabilidades de perdas máximas
por item de operações tem seu resultado final obtido através de um somatório
qualificado dos valores aferidos, produzindo-se, então, um valor de capital a ser
requerido à instituição por parte do órgão supervisor. Em relação ao paradigma anterior,
que impunha como requerimentos de capital valores que traduziam percentuais sobre os
passivos assumidos, e, ademais, ignoravam os riscos incidentes sobre as operações
ativas da seguradora, trata-se de um desenvolvimento bastante positivo. Ao inserir
critérios de maior acurácia sobre os riscos das operações passivas, nomeadamente
avaliando os riscos de subscrição incorridos pelas seguradoras, fortalece ainda mais a
eficácia do instrumental de supervisão.
A modelagem prevista no RBC abarca os principais riscos que podem ser
encontrados no âmbito das companhias de seguros, conforme foi exposto no capítulo
precedente, onde estes riscos foram analisados. Cabe observar que na estrutura do
Acordo de Basiléia para regulação bancária, os riscos de taxas de juros não entram no
rol de riscos tratados no primeiro pilar, que impõem regras quantitativas de
requerimentos de capital. No caso do RBC para seguradoras de vida, esse ingrediente é
fundamental, posto que a precificação dos prêmios leva em conta os retornos obtidos
195
pela seguradora ao longo do tempo, em função da aplicação dos recursos obtidos nas
parcelas pagas periodicamente pelos segurados. Dada uma tábua de mortalidade, que
estima a duração média dos contratos, e uma taxa de juros definida contratualmente,
constrói-se um fluxo descontado de caixa que determina – em função do valor pactuado
como indenização – os valores a serem pagos como prêmios. O risco de taxas de juros
incide, portanto, não apenas no resultado de operações ativas – aplicações da seguradora
– mas também por estar alojado na própria determinação dos custos incidentes perante
os passivos assumidos.
A adoção de modelos padronizados do tipo RBC introduz parâmetros definidos
quanto aos riscos de subscrição em ramos elementares, e reforça o já assinalado papel de
um departamento técnico geral por parte do órgão regulador. Isto ocorre porque, para
que seja arbitrado um risco de sinistralidade para cada uma das modalidades de carteira
– ou linha de seguros, como incêndios, danos e roubos de automóveis, etc...faz-se
necessária a assunção, por parte do órgão regulador, da elaboração (ou validação) de
séries históricas indicativas das respectivas probabilidades de ocorrência de sinistros, por
ramo de negócios.
A capacidade de dispor de um banco de dados com séries que permitam o cálculo
de probabilidades de sinistros é uma importante vantagem competitiva nos mercados de
seguros, e a ausência de acesso a esses dados, no limite, pode ser considerada uma
barreira a entrada em mercados locais. A organização destas informações e sua
disponibilidade ao público por parte da agência reguladora podem ser consideradas um
estímulo à entrada de novas empresas e, portanto, ao aumento da concorrência. Como
nada impede que determinadas corporações desenvolvam séries e modelos de cálculo
probabilístico de maior acurácia que a agência reguladora, o estímulo à melhoria técnica
por parte de cada empresa permanece, ainda que sem a característica de elemento de
inibição ao ingresso de competidores.
Em países que têm mantido uma estrutura de regulação e supervisão tradicional,
baseada em requerimentos de capital fixos e exigências de ativos garantidores
constituídos na forma de percentuais relativos ao volume de prêmios auferidos em dado
período, a introdução de modelos de supervisão baseada em riscos não é uma mudança
trivial, a qual deva se esperar que seja rápida e facilmente absorvida pelo mercado. A
196
própria exigência de um corpo técnico, interno às companhias de seguros, com
capacitação para elaborar e lidar com tais procedimentos, requer algum grau de
maturação, isto é, requer um período de formação que não é instantâneo. Muito embora
em países de médio desenvolvimento econômico, como é o caso do Brasil, o mercado
financeiro já disponha de significativa massa crítica em termos de profissionais treinados
para lidar com riscos de ativos - riscos de câmbio, juros, crédito e volatilidade nos
mercados de renda variável – a adequação dessas metodologias à especificidade dos
mercados de seguros não é trivial. Os riscos de crédito das companhias de ramos
elementares, por exemplo, prendem-se principalmente às possibilidades de default das
resseguradoras, caso que se torna ainda mais grave em situações de maior severidade
dos sinistros. Outro risco de crédito significativo, como foi visto no capítulo anterior, é
aquele vinculado a pontualidade e conformidade dos repasses a serem feitos por
agências de seguros ou corretoras. Riscos desse tipo são exclusivos de empresas de
seguros. Todavia, a estimativa de riscos de subscrição é que constitui o principal veio de
trabalho na confecção de modelos para empresas de seguros, e as habilidades exigidas
para essa tarefa não podem ser encontradas em profissionais atuantes em outros
mercados. Quanto aos seguros de vida, o papel determinante das estimativas de
morbidade e longevidade, isto é, a adequação das tábuas de mortalidade disponíveis e as
informações relativas a diferentes estratos da população, são áreas de conhecimentos
específicos cujo desenvolvimento não extrapola aos círculos profissionais relacionados
com instituições de seguros e previdência.
Mudanças regulatórias de maior amplitude implicam em algum grau de
transformação na cultura organizacional das empresas supervisionadas. Sob este aspecto,
a metodologia de modelos do tipo RBC apresenta características favoráveis a um padrão
de implantação gradual. As fórmulas exibidas anteriormente deixam perceptível que
cada um dos diferentes itens que constituem o somatório de quadrados inserido no
radicando pode ser introduzidos em diferentes momentos, de acordo com o ritmo
considerado desejável pela agência de supervisão, em função da capacidade de absorção
das empresas.
Ao assumir uma linha de raciocínio embasada nos três pilares do Acordo de
Basiléia – metodologia esta também assumida pelo projeto Solvência II – fica claro que
197
as atribuições e responsabilidades renovadas do órgão regulador acarretam uma forte
observância do chamado segundo pilar. As inspeções e avaliações promovidas através
da verificação de procedimentos no interior das companhias supervisionadas assumem,
além de seu aspecto corretivo e fiscalizatório – um importante sentido de interlocução
didática, mormente quando se tratar de eventual credenciamento de modelos
desenvolvidos internamente.
Um caminho natural na perspectiva de uma estratégia de introdução gradual dos
procedimentos de avaliação de riscos é iniciar a interlocução com as empresas
supervisionadas a partir dos riscos de subscrição.
22
Essa área é uma ponte natural para o
diálogo, tendo em vista que é disseminado o conhecimento dos mercados quanto ao fato
que a maior parte das falências de seguradoras, em âmbito internacional, ocorreu por
problemas na área de subscrição de riscos (KPMG, 2002). Ainda que haja a já referida
ausência de conhecimentos técnicos a este respeito em outros segmentos do mercado
financeiro, as séries de sinistralidades a partir das quais serão calculados os
requerimentos de capital são objeto corrente das análises técnicas das seguradoras e dos
profissionais de atuária responsáveis pela precificação dos prêmios e constituição das
respectivas provisões técnicas.
Mesmo adotando estratégias de imposição gradual de itens para efeito de
avaliação de riscos, é de supor que o papel desempenhado pelo órgão regulador seja
fortalecido, embora sob novas atribuições. A perspectiva de liderar a disseminação
impositiva de novos padrões de gerenciamento de riscos exige, em simultâneo, um
esforço de capacitação por parte da agência supervisora, e realça seu papel enquanto
centro irradiador de parâmetros de gestão para as empresas supervisionadas. Ainda que o
objetivo a ser alcançado inclua o estímulo ao desenvolvimento de modelos internos de
avaliação de riscos nas empresas, o órgão regulador tende a disseminar informações e
generalizar os conhecimentos acerca do que podemos chamar “melhores práticas”. Isso
decorre do próprio movimento de avalista geral, através do qual todas as práticas das
diferentes companhias passam a ser submetidas ao crivo do órgão regulador. Além do
22
No caso brasileiro, esta tem sido a estratégia ora adotada pelo órgão regulador e supervisor do mercado de
seguros, a Superintendência de Seguros Privados (SUSEP).
198
mais, não se pode perder de vista que o modelo padrão desenvolvido pelo regulador é o
insumo básico e o ponto de referência comum a todas as companhias.
5.4: Interação entre Diferentes Riscos e Regulação Integrada
Em que pese tratar-se de um inegável avanço regulatório, e por mais desejável
que seja sua implementação generalizada nos diferentes espaços nacionais, as técnicas
de modelagem do tipo RBC sofrem algumas limitações. Tanto por parte das empresas,
como principalmente no âmbito das agências de supervisão, torna-se necessário o
desenvolvimento de aptidões para que situações de convergência entre diferentes riscos
sejam analisadas de forma preventiva. Os usuais testes de stress, onde uma ou mais
variáveis componentes do modelo são aleatoriamente exacerbadas, não é um
instrumento de maior utilidade, mesmo porque, em última instância, não se pode exigir
que vastos volumes de capital sejam preventivamente imobilizados por empresas de
seguros, caso em que a rentabilidade do negócio quedaria a um nível de virtual
dissolução destes mercados (Carvalho et al, 2000). Em outras palavras, o que se coloca
como necessário é o discernimento proveniente de adequadas análises econômicas
acerca de possíveis cenários de interação e intercessão de riscos, capacidade esta que é
diferente do mero exercício de manipulação modelística de parâmetros em programas
computacionais. Fragilidades pontuais em diferentes variáveis podem convergir para
situações de insolvência, quando sofrem os efeitos de conjunturas econômicas
particulares, como fica claro em estudo promovido pela Financial Services Authority
britânica (McDonnel, 2002).
Em relação a interação de riscos sofridos por seguradoras, a experiência do 11 de
setembro de 2001 trouxe um exemplo traumático de como riscos aparentemente não
correlacionados podem, em certas circunstãncias, convergir significativamente(Mey,
2002). Além da inusitada severidade dos sinistros, cujo valor mínimo estimado alcançou
a casa dos quarenta bilhões de dólares, os desdobramentos políticos, sociais e
econômicos incidiram fortemente sobre o mercado de ações. Em um verdadeiro efeito de
pinça, os pagamentos de indenizações ao longo de fins de 2001 e meados de 2002 se
199
conjugaram com uma forte redução nos valores dos ativos das seguradoras de ramos
elementares representados por inversões em títulos de renda variável. Esta conjuntura de
elevadas perdas de capital foi, sob o prisma econômico, agravada pela opção das
agências de rating em rebaixar a classificação das seguradoras em função de suas
posições ativas nos mercados de ações. A maioria das empresas seguradoras liquidou
parte significativa das ações em carteira, com o intuito de melhorar sua classificação, e o
resultado de médio prazo foi a incapacidade de reforçar seus níveis de capital quando da
reversão dos valores de mercado das ações que haviam sido alienadas.
O episódio acima relatado expõe a necessidade de contrapor-se uma análise
econômica mais robusta – ou mesmo alguma análise econômica consistente – perante as
alterações em índices extraídos de modelos probabilísticos. Não se trata de negar
validade a esses modelos, mas de reconhecer tanto seus préstimos quanto seus limites.
Observe-se que a antes referida liquidação de ações não foi determinada por motivos de
demanda imediata de liquidez, mas por adequação aos critérios de avaliação de agências
de classificação. A lição a ser tirada sob a ótica dos órgãos de regulação e supervisão é
que a interatividade com as empresas supervisionadas deve incluir recomendações gerais
de conduta relacionada à gestão de ativos, particularmente em situações de crise ou
perante ocorrência de sinistros catastróficos de maior gravidade e repercussão.
A questão da intercessão de riscos oriundos de diversas fontes nos remete ao tipo
de estrutura corporativa que hoje tende a predominar nos mercados financeiros, e a
possibilidade de ocorrência de riscos sistêmicos. Conglomerados financeiros tendem a
estar expostos a um conjunto maior de incidência de riscos, e a sofrer estes riscos de
forma cumulativa em função de agravamentos na conjuntura econômica. Esse é um
aspecto essencial para um padrão de atuação regulatória orientada para a solvência das
instituições.
O processo de consolidação financeira nos diferentes países e regiões acarreta
uma fragilidade intrínseca a modelos de supervisão de seguradoras que empreendam de
forma estanque a avaliação de riscos, sem que essa avaliação esteja inserida no contexto
das demais operações do conglomerado. A regulação de seguros compartilha com os
demais integrantes do sistema financeiro o objetivo de zelar pela estabilidade do sistema
financeiro. Todavia, como foi argumentado no capítulo precedente, a possibilidade de
200
uma causalidade direta de choque sistêmico por parte de uma instituição de seguros é, no
mínimo, remota.
O capítulo anterior desta tese, ao procurar diagnosticar riscos sistêmicos
provenientes da atuação de empresas de seguros, só logrou identificar uma possibilidade
consistente de deflagração de um choque a partir do colapso de uma seguradora. Este
caso se refere exatamente a situação onde a hipotética empresa de seguros seja parte
integrante de um conglomerado financeiro onde se façam, também presentes, atividades
de bancos comerciais. Em outras palavras, riscos sistêmicos têm possibilidade de ocorrer
a partir de danos significativos causados por uma instituição bancária a seus similares,
gerando uma cadeia de insolvências causadas por sucessivos defaults em operações
interbancárias. Um colapso, mesmo que parcial, no sistema de relacionamento entre
bancos, pode acarretar sérios efeitos no setor real da economia, inclusive por seu
impacto imediato no sistema de pagamentos sobre o qual se assenta atualmente a quase
totalidade das relações mercantis.
Quando o enunciado acima é projetado sobre as atribuições de uma autoridade
responsável por funções de regulação e supervisão, alguns requisitos para sua maior
eficácia podem ser deduzidos. Considerando que os riscos não podem mais estar
restritos a um segmento isolado, dada a proeminência das estruturas conglomeradas,
torna-se ineficaz a permanência de estruturas de supervisão segmentadas, já que os
próprios entes supervisionados já não mais existem enquanto instituições confinadas à
atuação em apenas um segmento isolado do mercado financeiro.
A tendência regulatória predominante aponta no sentido de construção de
agências integradas, capazes de abarcar o conjunto das instituições financeiras. O motivo
fundamental arrolado em defesa desse tipo de arranjo institucional é a própria
transformação das estruturas de mercado, prevalecendo cada vez mais densamente as
operações dos conglomerados financeiros frente aos espaços ocupados por instituições
independentes. A partir desse aspecto chave, outros argumentos são adicionados, tais
como economias de escala, fortalecimento da capacidade técnica e operativa das
agências integradas, maior solidez institucional e maior relevância no ambiente de
instituições governamentais. Tais condições podem contribuir para que estas agências
tenham respaldo para contrapor-se politicamente aos grandes grupos financeiros,
201
evitando, assim, o fenômeno conhecido como captura das agências regulatórias pelos
entes regulados.
A instituição que fornece o paradigma para a reorganização das estruturas
regulatórias é a Financial Services Authority britânica (Martinez e Rose, 2002). Embora
os países escandinavos tenham sido pioneiros na integração regulatória, o papel muito
mais expressivo dos mercados financeiros ingleses, e a radicalidade da reestruturação
efetivada, a qual foi precedida de significativo debate teórico (Goodhart et al, 1998),
fizeram do modelo inglês a principal referência teórica e política.
Examinando-se os principais aspectos que incentivaram a formação de agências
regulatórias integradas, observa-se a existência de três grupos de argumentos centrais
(Taylor e Fleming, 1999). O primeiro é a perseguição de economias de escala na atuação
regulatória, argumento privilegiado quando os sistemas financeiros são diminutos, dadas
as próprias dimensões do país em questão. O segundo, o qual é normalmente utilizado
para países com grau de desenvolvimento econômico intermediário, é a verificação
quanto à predominância dos bancos atuando de forma muito concentrada em todos os
ramos financeiros. O terceiro argumento é próprio a economias e sistemas financeiros
maiores e diversificados, onde a presença de conglomerados financeiros acarreta a
necessidade de uma agência integrada capaz de avaliar em conjunto os riscos das
diferentes áreas de atuação dessas corporações.
A partir das considerações acima, uma menção ao caso brasileiro assinala que
tanto a segunda como a terceira situação prevalecem. No Brasil o mercado bancário é
fortemente concentrado, os bancos têm ocupado um papel crescente e dominante como
canal de comercialização dos seguros, e ainda constituem conglomerados que ocupam
virtualmente todos os nichos de atuação nos mercados financeiros. A opção por uma
atuação integrada dos diferentes reguladores ou, preferencialmente, a constituição de
uma agência reguladora única, assumindo as responsabilidades por empresas atuantes
em todos os diferentes segmentos financeiros, tende a ser uma crescente necessidade
para efetivação de estratégias regulatórias focadas em solvência.
23
23
Garcia, 2002, desenvolve o argumento no sentido da construção da agência regulatória unificada como
solução preferencial para o arcabouço regulatório nacional.
202
5.5: Assimetria de informações e integridade dos contratos: o papel das agências de
regulação na manutenção da confiança pública nos mercados de seguros
5.5.1: Aspectos relativos à disciplina de mercado e ao público consumidor
A tendência regulatória predominante nos mercados financeiros volta-se para a
manutenção da solvência das instituições financeiras. Contudo, quando nos debruçamos
sobre os mercados de seguros, é forçoso assinalar que as seguradoras em sua atividade
específica dificilmente seriam responsáveis pela eclosão de crises sistêmicas. Mais
ainda, devido às peculiaridades do mercado segurador, o papel da confiança pública
perante a integridade dos contratos cumpre um papel ainda mais relevante do que em
outros segmentos do mercado financeiro. Essa questão se desdobra em três linhas
diferenciadas de responsabilidades para o órgão regulador. A primeira delas diz respeito
quer aos investidores em títulos e ações de seguradoras, quer aos grandes clientes
corporativos; a segunda refere-se à existência de garantias, para os consumidores, em
caso de insolvência das instituições; a terceira, mais sutil, porém não menos importante,
diz respeito à coerência entre os termos contratuais e a ação efetiva das seguradoras em
caso de ocorrência do sinistro.
Quanto a investidores e grandes clientes, uns e outros têm a suposta capacidade
de avaliar os riscos incorridos seja em seus investimentos, seja em efetuar contratos
relativos a riscos vultosos com as seguradoras. Para estes atores, as medidas de
disciplina de mercado constituem um fulcro de atuação regulatória suficiente, no sentido
de que, ao promover o acesso a um conjunto relevante de informações, a autoridade
reguladora e supervisora proporciona as condições requeridas para a avaliação quanto
aos riscos incorridos por investidores e grandes clientes. De fato, tal especificação é
consistente com a definição de disciplina de mercado para o setor segurador de
Harrington (2005b); “disciplina de mercado é a extensão na qual os mercados de
produto e de capitais disciplinam o comportamento de aceitação de riscos das
seguradoras”.
203
Ao seguir a abordagem de Basiléia II, o terceiro pilar do Solvência II trata da
disciplina de mercado, e institui como requisitos o fornecimento de informações por
parte das empresas de seguros que incluem os sistemas de gestão de risco
implementados, a descrição das principais exposições ao risco e até os resultado das
análises de stress-testing efetuadas nos ativos e nas provisões técnicas.
Além disso, dois outros movimentos desenvolvidos nos principais países – e que
tendem a se espraiar pelos diferentes mercados internacionais - são considerados
importantes fatores para a disciplina de mercado, a saber, os posicionamentos das
agências de rating e uma tendência generalizada em torno de uma maior transparência e
harmonização das regras contábeis.
As exigências quanto à disciplina de mercado nos moldes acima referidos podem
ser consideradas assaz insuficientes perante os objetivos de manutenção da confiança
pública nos mercados de seguros. Apesar da coexistência teórica entre uma disciplina de
mercado movida pelos consumidores e uma pelos investidores, a disciplina de mercado
no setor segurador refere-se primordialmente à disciplina de mercado de produtos, ou
seja, pela disciplina de mercado movida pelos consumidores (movida pelos detentores
de apólice). Harrington (2005b) define tal disciplina de mercado como: “a extensão na
qual a demanda dos detentores de apólice é sensitiva ao risco de insolvência e motiva as
seguradoras a gerirem seus riscos”.
A principal estrutura regulatória implementada nos mercados de seguros de
diferentes países com o objetivo de infundir um maior grau de confiança pública em
relação à preservação dos objetivos pactuados nas apólices de seguros tem sido a
instituição dos fundos garantidores. Segundo um estudo da OCDE, (Yasui, 2001), dentre
os países membros daquela organização, ao menos 21 países têm um ou mais fundos. A
rigor, encontramos dois tipos de fundos, sendo um deles um fundo vinculado a
existência de seguros compulsórios. O exemplo típico é um fundo para seguros
compulsórios de responsabilidade civil de veículos automotores, que busca
principalmente proteger as vítimas de acidentes de carro, assegurando uma indenização
mínima por qualquer dano ou perda de rendimento. Dentre os países membros da
OCDE, pelo menos quatorze têm fundos que cobrem os seguros compulsórios de
responsabilidade civil de automóveis exclusivamente. O Brasil também tem um
204
mecanismo similar, oriundo dos recursos obtido com o seguro obrigatório para
automóveis, conhecido pela sigla DPVAT. Tais fundos, entretanto, embora cumpram
uma função social inquestionável, não se coadunam com as características que estamos
denominando de garantias explícitas a detentores de apólices, pois não se relacionam
diretamente com a proteção dos consumidores perante a possível insolvência de
seguradoras. Para atingir esse objetivo, é necessária a existência de um fundo geral que
cubra uma maior variedade de classes de seguro, tanto compulsórias quanto não
compulsórias, incluindo a maioria dos produtos de uma seguradora. Ou seja, um fundo
criado para assegurar o pagamento de sinistros aos detentores de apólice no caso de uma
companhia se tornar insolvente e incapaz de cumprir suas obrigações.
Dentre os países membros da OCDE, nove deles (Canadá, França, Irlanda,
Japão, Coréia, Noruega, Polônia, Grã-Bretanha e EUA) já haviam estabelecido fundos
garantidores até 2001. Esses fundos apresentam variações nacionais em relação aos
mecanismos de financiamento e estrutura de cobertura que proporcionam aos detentores
de apólices. De um modo geral, e de acordo com os preceitos que fazem dos
consumidores individuais os elementos mais vulneráveis perante assimetrias
informacionais, tais fundos excluem as corporações de seus benefícios, restringindo-os a
consumidores pessoas físicas ou pequenas empresas.
A maioria dos fundos de proteção aos detentores de apólice existentes tem certos
limites relativos à compensação paga aos beneficiários dos sinistros no caso de
insolvência de uma seguradora. Os limites de compensação variam significativamente
dentre os fundos existentes. Existem dois tipos: teto de pagamento e pagamentos
parciais. Países como Canadá, França, Coréia e EUA adotaram o primeiro método.
Muitos dos fundos que adotaram este método definem um montante limite fixo para
cada detentor de apólice, e não para cada apólice. Japão e EUA não têm um limite fixo
ao montante pago pelos fundos para cada detentor de apólice ou apólice. No entanto,
eles restringem a compensação a 90% do valor contratual inicial para cada sinistro
coberto.
Dois modelos gerais de financiamento são encontrados, financiamentos ex – post
e ex – ante. Nos casos de financiamento ex – post, os fundos ficam à disposição das
seguradoras, sendo sua contribuição solicitada quando da ocorrência de insolvências.
205
Apesar do quadro de diversidade entre diferentes países, pode ser observada uma
tendência em favor do financiamento ex-ante, devido a maior agilidade em lidar com
casos de insolvência, e também para que a visibilidade deste mecanismo de proteção se
evidencie mais fortemente perante o público consumidor. O quadro abaixo informa os
percentuais arrecadados pelos diferentes modelos de fundos garantidores:
Estimação das contribuições anuais
Mecanismo País Fundo para o setor
vida
Fundo para o setor Ramos
Elementares
França 0,05 % das provisões
técnicas
-----------
Japão US$ 330 milhões para
todas as companhias
US$ 41 milhões para todas as
companhias
Coréia 0,3% dos prêmios 0,3% dos prêmios
Financiamento
ex-ante
Noruega --------- 1% dos prêmios
Canadá 1,33% do capital
requerido
0,75% dos prêmios
Irlanda --------- 2% da receita bruta de prêmios
Polônia
24
Percentual definido
pelo Ministério da
Fazenda
Percentual definido pelo
Ministério da Fazenda
Reino
Unido
1% da receita bruta de
prêmios
1% da receita líquida de prêmios
Financiamento
ex-post
EUA 2% da receita bruta de
prêmios
2% da receita líquida de prêmios
Fonte: Yasui (2001).
Os recursos arrecadados diretamente das companhias de seguros, por vezes, não
são considerados suficientes para garantir uma satisfatória composição para os fundos
garantidores. Alguns mecanismos introduzem a participação do governo no respaldo as
operações destes fundos. Como exemplo de suporte direto, temos a legislação irlandesa,
a qual estipula que os governo pode adiantar ao fundo as somas necessárias para
possibilitá-lo pagar os sinistros sofridos pelos detentores de apólice. No caso do Japão, o
governo garante os empréstimos levantados pela administração do fundo, visando
facilitar o levantamento de recursos para a proteção dos consumidores. A Coréia, na
24
A lei polonesa diz que a taxa deve ser especificada pela regulação do ministro das finanças.
206
esteira da crise desencadeada após a experiência de abertura de sua conta de capital e do
estouro da bolha especulativa subseqüente, viu-se na contingência de, entre outras
medidas, estruturar um fundo garantidor para lidar com casos de insolvência de
instituições financeiras, incluindo seguradoras, o Deposit Insurance Fund. Essa
instituição vai, em certo sentido, além da mera concessão de um aval dado pelo governo
ao levantamento de empréstimos, como no caso japonês, pois está autorizada a tomar
diretamente recursos através da emissão de títulos governamentais.
5.5.2: Atitude Regulatória e Riscos de Reputação
No capítulo anterior, ao serem tratados os riscos incidentes sobre o mercado de
seguros, (riscos sistemáticos), foi assinalada a existência de um tipo de risco ali
denominado como risco de reputação. Este risco é uma especial variante da manutenção
da confiança pública que se objetiva obter com a instituição de fundos garantidores. Eles
asseguram a preservação dos objetivos do segurado perante a eventual insolvência das
seguradoras. O risco de reputação aqui assinalado diz respeito a receios de que,
ocorrendo o sinistro e mantida a saúde financeira das seguradoras, medidas protelatórias
e evasivas dificultem o pagamento da indenização pactuada. Tal receio é decorrente, em
um sentido mais amplo, de uma percepção do público quanto à ineficácia das instâncias
do poder judiciário em prontamente fazer valer os direitos das partes em eventual litígio.
Tais circunstâncias impõe à Agência Supervisora uma responsabilidade forte no sentido
de evitar, ou atenuar, a disseminação de práticas consideradas lesivas aos consumidores
por parte de entes supervisionados.
Um recurso usual, perante situações de descumprimento – ou não cumprimento
em tempo hábil –de contratos é a imposição de sanções de ordem pecuniária a partir de
processos administrativos originados por reclamações de segurados, analisadas e
consideradas pertinentes. Todavia, a tramitação desses expedientes esbarra, quanto a sua
efetividade, nos próprios limites organizacionais da Agência, a qual se vê na
contingência de ter que alocar substanciais recursos materiais e humanos na correção de
desvios de conduta por parte dos entes supervisionados. Uma alternativa, posta em
prática no caso brasileiro, foi a promoção de Ouvidorias independentes, com alçada
207
própria para pagamento de sinistros até determinado valor, nas companhias de seguros.
A avaliação da eficácia dessas Ouvidorias passa a ser um instrumento importante no
sentido de informar ao público sobre o empenho e presteza com que tais empresas se
propõem, de fato, a resolver situações pendentes. A implantação de Ouvidorias não é
obrigatória, mas a sua existência e avaliação de conformidade na atuação, por parte do
órgão regulador, passa a constituir atenuante, em caso de estabelecimento de multas em
processos administrativos julgados pela agência.
Independentemente dos mecanismos a serem adotados, a atitude da Agência de
Regulação e Supervisão assume um papel crucial perante a construção de uma
confiabilidade pública generalizada em relação ao mercado supervisionado. Uma firme
determinação de coibir abusos e métodos que possam causar lesões aos direitos dos
consumidores é pré-requisito essencial ao desenvolvimento das operações de seguros, e
devem ser atributos permanentes e relevantes da ação supervisora, mormente em países
onde as práticas do judiciário não são consideradas por parte do público suficientes para
a preservação dos direitos contratuais.
5.6: Conclusões
Os objetivos da regulação em mercados de seguros compartilham alguns
aspectos fundamentais com os demais mercados financeiros, em particular os mercados
bancários. Mercados de seguros incorrem em fortes assimetrias de informações, o que
impõe ao órgão regulador uma ação preventiva e corretiva no que tange ao zelo pela
integridade dos contratos e manutenção da confiança do público consumidor, sem a qual
mercados de seguros iriam fenecer, permanecendo seu desenvolvimento restrito a níveis
limitados de penetração na economia.
Mercados de seguros também são portadores de fortes externalidades, o que lhes
assegura um status de merecedores de regulação prudencial, à semelhança dos demais
mercados financeiros. Além disso, o papel das agências de regulação em seguros
historicamente incluiu um papel de departamento técnico geral, gerando diretrizes
quanto à conformação de produtos e métodos de gestão. Tais funções, na condição de
bens públicos, cumprem papel importante no desenvolvimento desses mercados, e
208
tendem a se manter, ainda, no âmbito de um novo marco regulatório ora em
implementação nos diferentes mercados internacionais de seguros.
As fortes externalidades existentes nas atividades de seguros impõem aos órgãos
de regulação e supervisão um esforço continuado de aperfeiçoamento de métodos
destinados à manutenção da solvência das instituições seguradoras. Dentro do atual
contexto internacional, isso remete a utilização de técnicas orientadas para a avaliação
de riscos, dentre as quais se incluem os modelos de requerimentos de capital do tipo
RBC – Risk Based Capital.
As medidas integrantes no novo paradigma regulatório traduzem um significativo
avanço no que tange à preservação da solvência e melhor nível de proteção aos
consumidores. Áreas antes absolutamente desguarnecidas, como a gestão de ativos das
seguradoras, passam a estar submetidas ao escrutínio de avaliações probabilísticas de
riscos, através de modelos desenvolvidos pelo próprio órgão regulador, ou pelas
instituições supervisionadas, nos casos em que modelos internos são avaliados pelos
órgãos de supervisão e considerados adequados. Riscos de subscrição, que constituem o
cerne da atividade seguradora, passam, também, a sofrer um escrutínio baseado em
melhores técnicas, pondo em relevo os critérios utilizados para precificação e para a
constituição das provisões relativas aos riscos subscritos.
Modelos probabilísticos de estimação de riscos, ainda que configurem um
importante elemento de análise, não prescindem de um julgamento embasado na
confecção de cenários econômicos plausíveis, que permitam eventuais orientações
preventivas por parte das agências supervisoras. Testes de stress tendem, por sua vez, a
redundar inócuos, pois exacerbam aleatoriamente o comportamento de algumas
variáveis, produzindo valores de riscos hipotéticos para os quais as empresas
supervisionadas não poderiam imobilizar capitais compatíveis, sob pena de queda
vigorosa na rentabilidade de suas operações e conseqüente esvaziamento do mercado por
redução da oferta.
Estratégias regulatórias destinadas à preservação da solvência de seguradoras não
podem abstrair a atual predominância dos conglomerados financeiros que, no caso dos
mercados de seguros, se caracterizam ainda por fazer do canal bancário um elemento de
comercialização de seguros em crescente ampliação. A existência de conglomerados
209
financeiros induz a cooperação entre os diferentes órgãos de regulação dos vários
segmentos de mercado financeiro, ou, preferencialmente, a constituição de agências
regulatórias integradas, cujo paradigma principal é proporcionado pela autoridade de
supervisão financeira integrada da Inglaterra. Ao funcionar de forma integrada, a
agência reguladora unificada está mais capacitada a apreender possibilidades de
intercessão de riscos incidentes sobre os conglomerados financeiros, sendo assim sua
atuação mais adequada a preservação da solvência destas corporações.
Mercados de seguros apresentam forte demanda para que se faça presente uma
firme atitude regulatória e de supervisão destinada à manutenção da confiança pública
quanto à solvência das instituições, a manutenção da integridade dos contratos e à
efetiva correção de condutas inadequadas por parte dos entes supervisionados. A
instituição de fundos garantidores atenua consideravelmente receios relacionados às
eventuais perdas patrimoniais relacionadas à insolvência de seguradoras. Ao mesmo
tempo, a consolidação de uma reputação de firme respeito a integridade dos contratos
pactuados é elemento indispensável para o desenvolvimento dos mercados de seguros,
cabendo forte responsabilidade ao órgão supervisor em explicitar a existência de sanções
que coíbam, com eficácia, eventuais descumprimentos contratuais, ou atitudes
protelatórias relacionadas ao pagamento de indenizações.
210
Conclusões
A atividade seguradora se expande continuamente ao longo dos últimos trinta anos,
tanto no que se refere aos seguros de vida como em relação aos seguros de ramos
elementares. Pode-se depreender assim que as características do padrão de
desenvolvimento econômico contemporâneo são favoráveis à expansão das operações de
seguros. De forma acessória, apólices de seguros participam de um variado e crescente
perfil de transações vinculadas ao comércio doméstico e internacional, a utilização mais
intensiva de bens e equipamentos com maior componente tecnológico, ao
desenvolvimento de várias modalidades de financiamento e mesmo da diversificação de
instrumentos de transferência de riscos através dos mercados de derivativos de crédito.
Os mercados de seguros se subdividem em duas grandes áreas de atuação,
englobando os seguros do ramo vida e os seguros de ramos elementares. Seguradoras de
vida concedem indenizações no caso de morte do titular da apólice, e pensões para
situações de doença ou invalidez. Os seguros de vida tradicionais são compostos por um
valor para indenização e mais um valor garantido, o qual recebe juros ao longo do tempo
e permanece a disposição do segurado para saque em eventual situação de cancelamento
da apólice. Os prêmios podem ser pagos de uma só vez ou, o que é mais freqüente,
através de uma série de pagamentos periódicos. Os fundos resultantes são investidos
para gerar um rendimento regular para os detentores de apólices, além de ganhos de
capital para as companhias de seguros. Assim, seguradoras de vida são instituições que
geram grandes volumes de poupança mediante diferentes modalidades de apólices de
seguros.
O processo de inovações financeiras, e o novo padrão de concorrência entre
instituições de diferentes segmentos do mercado financeiro, estimularam as seguradoras
a lançarem apólices cujo rendimento passou a ser vinculado ao desempenho de
mercados de renda variável. Os seguros de vida acoplados a fundos de investimentos
lastreados em ações constituem um produto financeiro típico, cujo risco é assumido pelo
detentor da apólice, e cujo valor irá variar no tempo em função do resultado apresentado
pela carteira de títulos que compõe o fundo de investimentos ao qual a apólice está
vinculada.
211
A ampliação da renda pessoal em diferentes países acarreta uma maior capacidade
de poupança, a qual se reflete no crescimento do número e dos valores das apólices de
seguros de vida. Já o crescimento das operações de seguros de ramos elementares
espelha a trajetória ascendente do valor de máquinas, equipamentos e instalações de
propriedade de empresas produtoras de bens e serviços, além do já referido papel do
crescente comércio internacional. O desempenho positivo da comercialização de
apólices na área financeira reflete também a ampliação no volume de operações de
financiamento, as quais tem como elemento acessório a figura do seguro de crédito.
Além disso, as garantias colaterais em operações de empréstimos, constituídas por bens
de alto valor unitário, são obrigatoriamente asseguradas. Por fim, a expansão das
operações de seguros particulares pode ainda sinalizar a aquisição de bens de maior
valor agregado por parte das famílias.
A base de conhecimentos técnicos essenciais para o desenvolvimento das
operações de seguros está disponível desde fins do século XIX, quando já estavam
organizadas algumas das instituições que até hoje permanecem no mercado de seguros.
A incorporação de instrumentos de cálculo matemático supriu a atividade de seguros
com uma estrutura de procedimentos capaz de viabilizar a evolução dos negócios. A lei
dos grandes números e, em especial, o tratamento probabilístico da ocorrência de um
evento, tomando como parâmetro as freqüências relativas observadas em períodos
anteriores, irá constituir o fundamento da atual instituição de seguros.
O caráter aleatório dos riscos que são objeto do contrato de seguros determina
toda a dinâmica de funcionamento das empresas do setor. Seguradoras de vida
constroem o preço de suas apólices tendo como fundamento atuarial as tábuas de
mortalidade, e seguradoras de ramos elementares têm em seus registros estatísticos sobre
sinistros um instrumento essencial de precificação.
Seguros de ramos elementares apresentam grande variedade no objeto a ser
segurado e nos formatos que as apólices podem assumir. As principais modalidades de
seguros de ramos elementares são os seguros de incêndio, de automóveis, de lucros
cessantes, de transportes, de responsabilidade civil e de crédito.
As características das operações de seguradoras de ramos elementares fazem com
que estas companhias dependam intensivamente da transferência de parte dos riscos
212
cobertos para companhias de resseguros. Os contratos de resseguros permitem que as
seguradoras pulverizem seus riscos, aumentem sua própria capacidade de subscrição,
equilibrem melhor suas carteiras de riscos cobertos e apresentem assim resultados
operacionais mais estáveis. Dado o acúmulo de capacidade técnica das resseguradoras, e
suas vastas bases de dados estatísticos, as seguradoras diretas muitas vezes recorrem a
expertise das companhias de resseguros para sua avaliação de determinados riscos e
subseqüente tomada de decisão.
As operações de seguros são fundamentalmente constituídas pelo gerenciamento
de riscos não especulativos que incidem sobre as demais empresas e sobre os indivíduos.
Três aspectos compõem este processo de gerenciamento: a política de subscrição
adotada por cada companhia, a decisão acerca do percentual de retenção dos riscos
assumidos e a modalidade pela qual um percentual de riscos é repassado para as
resseguradoras. Adicionando a estes aspectos as decisões referentes aos investimentos
dos recursos postos a disposição das companhias de seguros, ter-se-á definido o escopo
de atividades que constituem o âmago da atividade seguradora.
Gestão dos investimentos e ciclos de negócios nos mercados de seguros
A gestão de ativos financeiros é componente fundamental do negócio das
companhias de seguros. Seguradoras de vida são instituições responsáveis pela gestão de
vultosos montantes de recursos de terceiros. Quanto às seguradoras atuantes em ramos
elementares, é usual que atravessem períodos onde as receitas operacionais se
mantenham equivalentes aos custos incorridos com despesas administrativas e
pagamentos de indenizações aos segurados. A lucratividade destas empresas é atingida,
nestes períodos, através dos resultados positivos alcançados nas aplicações em ativos
financeiros.
As características das diferentes apólices oferecidas nos mercados de seguros
influenciam diretamente a estrutura dos passivos das empresas do setor. Companhias
atuantes em ramos elementares têm passivos curtos, geralmente em torno de um ano.
Seguradoras de vida têm passivos de longo termo e data de liquidação incerta. Em cada
um destes casos, a compatibilidade entre ativos e passivos requer diferentes estratégias
213
de investimentos nos mercados financeiros. Assim, o perfil de fluxo de caixa dos
passivos define requisitos de retenção de ativos com prazos e liquidez apropriados, em
função das necessidades de liquidação das obrigações contratuais abrigadas pelas
seguradoras.
O volume de capitais a disposição das seguradoras – ou capacidade de capital –
é decorrente do retorno das aplicações financeiras e do volume de prêmios arrecadados,
menos os pagamentos das indenizações. A combinação entre rentabilidade das
aplicações e custos dos sinistros determina, conjunturalmente, o processo de
precificação das apólices de seguros. As variações destes parâmetros definem aspectos
cíclicos das políticas de subscrição das seguradoras, que comportam as fases de mercado
tenso (hard–market) e mercado frouxo (soft-market).
Com maior disponibilidade de capital, as seguradoras podem assumir volume
maior de riscos subscritos, e isto induz a uma baixa nos valores cobrados nas apólices.
Quando o capital das seguradoras se torna escasso, menos riscos podem ser subscritos, e
mais caros são os prêmios cobrados.
O montante de capital disponível reflete tanto aspectos que impactam os passivos
das seguradoras, como fatores que atingem seus ativos. Variações nos mercados de
títulos e ações impactam os valores patrimoniais registrados nos ativos dos balanços das
seguradoras, contribuindo para alterar os montantes de capital disponíveis como suporte
aos riscos de subscrição assumidos. Conjunturas onde prevalece uma maior
rentabilidade nos mercados de ações e títulos de dívida ampliam a capacidade de capital,
induzindo as seguradoras a aceitar maior volume de riscos a preços menores, relaxando
as exigências de precificação. Períodos com maiores índices de sinistralidade, ou
ocorrência de catástrofes ou eventos inusitados, como os episódios de setembro de 2001
em New York, afetam pesadamente os passivos, dado o volume de desembolsos que se
fazem necessários para pagamento de indenizações. Fases de maior sinistralidade e/ ou
menores índices de rentabilidade nas aplicações financeiras reduzem o capital disponível
e contribuem para maior seletividade na subscrição de riscos, refletindo-se também nos
preços praticados pelas seguradoras.
Além de levar em conta as suas estruturas de passivos, e responder aos aspectos
conjunturais, as decisões de investimento das companhias de seguros devem ainda se
214
adequar ao escopo de alternativas disponíveis nos diferentes mercados nacionais e
regionais. Em decorrência do aporte teórico apresentado por Gerschenkron (1962),
sistemas financeiros podem ser definidos como baseados em mercados de capitais ou em
financiamento bancário. Esta definição serve como um primeiro critério classificatório,
mas a observação dos principais mercados anglo–saxões demonstra a necessidade de
maior precisão analítica. No Reino Unido o mercado de capitais funciona principalmente
via negociação de ações, enquanto nos Estados Unidos existe um amplo e líquido
mercado para negociação de títulos de dívida direta de corporações não financeiras. O
portfólio das seguradoras em cada um destes países reflete as diferentes proporções de
ações e títulos corporativos existente nos respectivos mercados. Nos demais países
desenvolvidos assumem relevo também o peso da dívida pública e a conformação
institucional dos mecanismos habituais de financiamento. No Japão seguradoras tem
tradicionalmente disponibilizado empréstimos diretamente a corporações não
financeiras, enquanto na Alemanha o papel predominante dos bancos no leque de
financiamentos a empresas influi nas possibilidades de ativos a disposição das
seguradoras, as quais tendem a reter prioritariamente títulos da dívida pública, além de
ações.
Companhias de seguros desempenham um importante papel enquanto
investidores institucionais, ofertando grande massa de recursos para o financiamento das
corporações não financeiras. Podem ainda, através dos diferentes instrumentos de
securitização – aí incluídos os derivativos de crédito – fornecer liquidez a títulos
representativos de diferentes tipos de fluxos de caixa, contribuindo para a ampliação das
possibilidades de financiamento por parte de outras instituições financeiras.
A atuação das companhias de seguros nos mercados financeiros se desenrola em
um ambiente onde inovações financeiras e mudanças regulatórias são componentes
interativos que convergem para a expansão e diversificação dos mecanismos de crédito
colocados à disposição do setor privado não financeiro. Seguradoras constituem
elementos proeminentes na geração de poupanças disponíveis para o giro dos negócios e
a agilização dos mecanismos de funding, contribuindo para melhor alocação de recursos
ao setor produtivo. Tais inovações permitem ainda uma melhor dispersão dos riscos por
parte das seguradoras, em particular as seguradoras de vida, proporcionando uma
215
exposição mais diversificada ao incluir em seu portfólio de ativos riscos vinculados a
atividade bancária e de seguro de crédito.
Consolidação financeira, desregulação e novos requisitos regulatórios
A escalada de fusões e aquisições entre corporações reestruturou o perfil dos
mercados financeiros internacionais no último decênio. Este movimento de consolidação
teve como principal fator permissivo a chamada desregulação financeira, tendo como
elementos coadjuvantes – ainda que fundamentais - as mudanças tecnológicas e a
eclosão das inovações financeiras.
A persistência de restrições regulatórias à atuação dos bancos e demais
instituições conviveu com um processo mais geral de intensa diversificação dos
instrumentos financeiros e significativa ampliação na liquidez dos mercados. Novos
atores surgem em cena nos mercados financeiros a partir da década de 1980, oferecendo
um leque de produtos destinados a captação de recursos junto ao público com taxas de
rentabilidade mais atrativas do que aquelas existentes nos depósitos bancários. O
fortalecimento do processo de desintermediação financeira amplia o papel dos
investidores institucionais no fornecimento de crédito via aquisição de títulos de dívida
direta, ocasionando uma redução nas receitas tradicionais das instituições bancárias.
A suspensão das restrições regulatórias vem se dando de forma diferenciada nos
três grandes mercados mundiais. A diretiva da União Européia relacionada a atuação dos
bancos permitiu a estes operar, desde 1993, em todo o espaço conformado pelos
mercados unificados dos países membros, não havendo também restrições significativas
ao processo de conglomeração financeira. A adoção de uma moeda única também
consistiu em um estímulo significativo ao amadurecimento dos mercados de capitais
europeus como provedores de crédito direto, para corporações não financeiras, mediante
emissão de títulos de dívida. O espaço tradicional de atuação bancária e a obtenção de
receitas fundamentalmente através de juros de empréstimos sofre um continuado
declínio.
O conjunto de fatores acima descritos concorre para uma forte pressão no sentido
de que os grupos financeiros – em particular bancos comerciais – busquem ganhos de
216
escala e de escopo em suas operações. A efetivação destas estratégias só pode se
viabilizar a partir do momento em que as restrições regulatórias sejam suspensas ou
atenuadas. Se a liberalização a atuação dos bancos foi sancionada desde 1993 na União
Européia, o levantamento dos entraves regulatórios nos Estados Unidos da América só
ocorreu, ainda que parcialmente, com a autorização para o funcionamento das Financial
Holding Companies, em 1999. Quanto ao Japão, um plano liberalizante foi promulgado
em 1996, e sua implementação se efetuou até 2001. As reformas removeram
drasticamente as restrições regulatórias até então existentes, permitindo a entrada de
corporações estrangeiras nos mercados japoneses e deflagrando um surto de fusões e
consolidação entre os grupos financeiros locais.
O processo de flexibilização das restrições a atividade de bancos e outras
instituições financeiras resultou em um substantivo movimento de fusões e aquisições,
desenvolvido ao longo da década de 1990 e com maior ênfase entre 1998 e os dias
atuais. Uma tipologia deste processo estabelece quatro grupamentos diferentes de
classificação e motivação para as fusões e aquisições. Um primeiro grupo,
compreendendo acordos dentro da mesma indústria e país, tem o nítido objetivo de
ampliar economias de escala para as operações já realizadas. Um segundo tipo de
acordo, ainda em âmbito doméstico, envolve firmas de diferentes setores, por vezes
gerando amplas e complexas organizações financeiras. A motivação inconteste, nestes
casos, é a busca de economias de escopo através da diversificação de produtos
oferecidos. O terceiro tipo, fusões entre empresas da mesma indústria, porém de
diferentes países, denota a expansão para uma escala internacional de operações e o
atingimento de outros mercados nacionais através de uma instituição já atuante nos
respectivos países. Por fim, a fusão ou aquisição entre empresas de mercados diferentes
com diferentes origens nacionais pode significar tanto ampliação do escopo de
operações como um interesse direcionado a exercer operações específicas em um
mercado selecionado. O resultado geral deste processo de consolidação tem sido o
crescimento do papel desempenhado pelos grandes grupos bancários no conjunto do
sistema financeiro internacional.
Do ponto de vista do impacto da consolidação sobre os mercados de seguros,
dois aspectos sobressaem. O primeiro é a consolidação com especialização que tem
217
caracterizado o processo de concentração do mercado global de resseguros. A partir de
uma amostra composta pelas 43 maiores resseguradoras, estudo realizado pela IAIS
identificou que os dez maiores grupos resseguradores têm participação dominante tanto
no setor de ramos elementares, com 50 % do total do mercado, como no mercado de
resseguro de apólices de seguros de vida, com participação de 87%.
O segundo aspecto de interveniência do processo de consolidação sobre os
mercados de seguros refere-se ao papel crescente que o canal bancário passa
gradativamente a exercer na comercialização de apólices de seguros. As práticas
conhecidas como bancassurance, não apenas se aprofundam no continente europeu,
como as aquisições de agencias corretoras de seguros por parte de bancos nos Estados
Unidos sinalizam a expansão das vendas de seguros através do canal bancário.
A integração entre seguradoras e outras instituições financeiras (particularmente
os bancos comerciais), dando origem a conglomerados financeiros, acarretou novas
demandas regulatórias para autoridades supervisoras. Problemas de solvência de
conglomerados implicam na relativa ineficácia de avaliações restritas e estanques a cada
uma de suas partes componentes. Em um movimento espiral, a desregulação contribuiu
para a consolidação nos mercados financeiros, e esta consolidação, por sua vez, trouxe
novas exigências regulatórias, agora com o foco nas inter-relações entre riscos
incidentes sobre as diferentes entidades constitutivas deste novo formato corporativo.
Riscos incorridos por companhias de seguros
Os principais riscos incorridos por companhias de seguros são, respectivamente,
riscos de subscrição, riscos de ativos e riscos de crédito. Os riscos de subscrição
abrangem todo o processo de precificação das apólices e constituição das provisões
pertinentes, tanto no ramo de seguros de vida quanto nos seguros de ramos elementares.
No caso das seguradoras de vida, dentro dos riscos de subscrição encontramos os
riscos de juros, pois a precificação das apólices embute uma estimativa tanto do
crescimento do chamado valor garantido, ao qual faz jus o titular da apólice, como os
rendimentos suplementares que constituem parte do retorno esperado pela seguradora no
negócio.
218
Seguradoras de vida tem menos riscos de oscilações inesperadas em freqüência e
severidade de sinistros, devido a relativa confiabilidade proporcionada pelas tábuas de
mortalidade. Já as seguradoras de ramos elementares estão bastante expostas a
oscilações nos sinistros estimados probabilisticamente. Riscos de subscrição podem ser
subitamente agravados por eventos sistêmicos não previstos, ou cuja severidade se
mostre muito mais acentuada do que as experiências anteriores poderiam prever.
Riscos de investimentos podem afetar fortemente o capital das seguradoras. Sob
o ponto de vista dos ativos garantidores, isto pode por em cheque sua capacidade de
honrar as obrigações assumidas. Em relação ao capital próprio das seguradoras, perdas
de capital decorrentes de quedas nos valores dos ativos criam limites objetivos a
continuidade dos negócios destas empresas, no ritmo e amplitude planejados.
A denominação mais geral de riscos de crédito aglutina dois tipos de riscos que
na prática são bastante diferenciados. Em se tratando dos riscos de default de emissores
de títulos de crédito (títulos de dívida corporativa) que componham o portfólio de ativos
da seguradora, temos uma situação a ser enquadrada na análise mais geral dos riscos de
ativos, que englobam tanto as aplicações de renda variável como as de renda fixa, como
é o caso em questão.
Uma outra variante de risco de crédito é aquela surgida em decorrência do não
cumprimento de compromissos assumidos por resseguradoras. Neste caso, a situação se
reveste de um componente crítico cuja dimensão é determinada pelo peso que a
transferência de prêmios e riscos para a resseguradora em falta tem no conjunto dos
sinistros a serem pagos pela seguradora.
Um estudo desenvolvido pela KPMG mediante contrato com a comissão
responsável pelo projeto Solvência II classifica os riscos sofridos por seguradoras em
três blocos. O primeiro bloco inclui os riscos que se manifestam no âmbito das
companhias. Riscos de subscrição e gerenciamento de subscrição, riscos de crédito e
aquisição insuficiente de coberturas de resseguro, má composição da carteira de
investimentos e gestão inadequada (descasamento) da relação entre ativos e passivos, e
riscos decorrentes de deficiências nos controles operacionais são os principais itens
assinalados neste bloco.
219
Um segundo bloco elenca os chamados riscos sistemáticos, ou seja, aqueles
incidentes sobre o conjunto do mercado segurador. Neste caso, a KPMG inclui apenas
duas grandes categorias, os riscos jurídicos, decorrentes das decisões dos tribunais
ampliando os direitos dos detentores de apólices, e os riscos relativos a mudanças no
mercado, como por exemplo, o acirramento da concorrência.
Aos riscos referentes ao conjunto do mercado, incluídos na curta lista elaborada
pela KPMG falta, contudo, uma categoria aqui denominada como riscos de reputação.
Estes riscos são aqueles vinculados a opinião do público em relação a efetiva garantia
quanto a manutenção da integridade dos contratos. Uma crise de confiança pode estar
relacionada tanto a existência de dúvidas acerca da solidez financeira das empresas,
como pode surgir do espraiamento de dúvidas sobre o ânimo efetivo de realizar o
pagamento das indenizações, de forma tempestiva e de acordo com os termos pactuados
contratualmente. Mercados de seguros apresentam forte demanda para que se faça
presente uma firme atitude regulatória e de supervisão destinada a manutenção da
confiança pública quanto a solvência das instituições, a manutenção da integridade dos
contratos e a efetiva correção de condutas inadequadas por parte dos entes
supervisionados. A instituição de fundos garantidores atenua consideravelmente receios
relacionados as eventuais perdas patrimoniais relacionadas a insolvência de seguradoras.
Ao mesmo tempo, a consolidação de uma reputação de firme respeito a integridade dos
contratos pactuados é elemento indispensável para o desenvolvimento dos mercados de
seguros, cabendo forte responsabilidade ao órgão supervisor em explicitar a existência
de sanções que coíbam com eficácia eventuais descumprimentos contratuais, ou atitudes
protelatórias relacionadas ao pagamento de indenizações.
Em um terceiro bloco pode-se incluir o conjunto de riscos cuja origem é exógena
aos mercados seguradores. Sob a categoria de riscos sistêmicos estão incluídas
flutuações nos mercados de ativos, alterações em taxas de juros e câmbio, recessão
econômica e mudanças ambientais. São aspectos decorrentes quer de ocorrência de
catástrofes, quer de eventuais crises sistêmicas nos mercados financeiros.
Riscos sistêmicos podem atingir fortemente o desempenho do mercado
segurador, dado que suas disponibilidades financeiras estão alocadas nos mercados de
títulos e ações. Podem se refletir ainda em cancelamentos massivos de apólices de
220
seguros de vida, e em parcial retração dos seguros de ramos elementares, restringindo o
fluxo de caixa das operações destas seguradoras.
Riscos sistêmicos são desencadeados fundamentalmente por problemas
evidenciados em operações de instituições bancárias. Seguradoras não causam riscos
sistêmicos, exceto na hipótese de constituírem parte integrante de conglomerados
financeiros que contenham uma subsidiária – ou uma carteira – com atribuições de
banco comercial.
As seguradoras não têm entre si significativas relações bilaterais, e a falência de
uma seguradora não afeta a solidez financeira das demais. Portanto, a hipótese de
falências múltiplas de seguradoras só pode ser admitida em caso de choques exógenos
ao mercado segurador. Nesta situação, as seguradoras, juntamente as demais instituições
financeiras, estariam sendo vitimadas (e não sendo causadoras) por eventos sistêmicos
de origem externa as operações de seguros.
A resposta usual das companhias de seguros a perdas em seus ativos – e
conseqüente contração em sua capacidade de capital – é a passagem de uma fase frouxa
do ciclo de subscrição para uma fase de mercado tenso, onde a seleção e o preço das
coberturas de riscos tornam-se mais caras e criteriosas. Além disso, a própria utilização
de mecanismos de transferência de riscos, via resseguros, auxilia a recuperação da
capacidade por parte das seguradoras.
A integração entre bancos e seguradoras abre as portas para que a crise de uma
seguradora arraste consigo o conglomerado, e este, através das operações de sua área
bancária, cause uma crise sistêmica devido a seus compromissos nos sistemas de
pagamentos e nos empréstimos interbancários. A atuação regulatória é o principal
mecanismo preventivo em situações deste tipo. A avaliação dos riscos de ativos e de
subscrição da carteira de riscos subscritos, e a avaliação das condições de risco e
solvência do conjunto do conglomerado são os meios para conter riscos sistêmicos deste
teor.
O que sobressai da formulação da hipótese de conglomerados atuantes em um
mundo sem regulação não é a mera essencialidade desta; o que surge como um elemento
decididamente novo em relação a estudos focados especificamente nas empresas de
221
seguros, é que a regulação de seguradoras em conglomerados é um instrumento limitado
se for atinente apenas ao conjunto de operações singulares da seguradora.
O processo de diversificação dos produtos e o desenvolvimento e aumento da
complexidade dos mercados financeiros colocou a necessidade crucial de um novo
marco regulatório, focado na prevenção e avaliação de riscos como instrumento chave
para a manutenção da solvência das seguradoras. O processo de conglomeração das
empresas financeiras – aí incluídas as instituições de seguros – veio justapor ao
paradigma de supervisão baseada em riscos, a exigência de que este tipo de ação
supervisora se faça de forma integrada, abarcando simultaneamente o conjunto de riscos
ao qual está exposto o conglomerado.
Eficácia e limites do novo marco regulatório para mercados de seguros
Os objetivos da regulação em mercados de seguros compartilham alguns
aspectos fundamentais com os demais mercados financeiros, em particular os mercados
bancários. Mercados de seguros incorrem em fortes assimetrias de informações, o que
impõe ao órgão regulador uma ação preventiva e corretiva no que tange ao zelo pela
integridade dos contratos e manutenção da confiança do público consumidor, sem a qual
mercados de seguros iriam fenecer, permanecendo seu desenvolvimento restrito a níveis
limitados de penetração na economia.
Mercados de seguros também são portadores de fortes externalidades, o que lhes
assegura um status de merecedores de regulação prudencial, a semelhança dos demais
mercados financeiros. Além disso, o papel das agências de regulação em seguros
historicamente incluiu um papel de departamento técnico geral, gerando diretrizes
quanto a conformação de produtos e métodos de gestão. Tais funções, na condição de
bens públicos, cumprem papel importante no desenvolvimento destes mercados, e
tendem a se manter ainda no âmbito de um novo marco regulatório ora em
implementação nos diferentes mercados internacionais de seguros.
As fortes externalidades existentes nas atividades de seguros impõe aos órgãos de
regulação e supervisão um esforço continuado de aperfeiçoamento de métodos
222
destinados a manutenção da solvência das instituições seguradoras. Dentro do atual
contexto internacional, isto remete a utilização de técnicas orientadas para a avaliação de
riscos, dentre as quais se incluem os modelos de requerimentos de capital do tipo RBC –
Risk Based Capital.
Até meados da década de 1990, o enfoque regulatório adotado de forma
generalizada tinha como prioridade garantir que as seguradoras pudessem dispor de
liquidez necessária para fazer frente aos pagamentos das indenizações referentes aos
sinistros estimados em função da quantidade de apólices emitidas. A materialização
deste enfoque se dá pela instituição do conceito de margem de solvência (que na verdade
poderia se chamar margem de liquidez).
A margem de solvência é constituída por um índice relativamente arbitrário
determinado pelo órgão regulador. Maranhão (2003) observa que o critério do capital
mínimo e da margem de solvência leva em consideração tanto o volume de operações como
a experiência da empresa quanto ao pagamento de sinistros ocorridos. Todavia, outros
fatores não são levados em consideração, tais como a qualidade dos riscos subscritos, dos
resseguros contratados, e os riscos relativos a qualidade dos ativos que garantem as
reservas. Neste aspecto, existem limites a serem observados quanto a modalidade de
aplicações – renda fixa e variável, por exemplo – mas não quanto a qualificação dos
devedores ou a aferição dos riscos de carteira de ações, por exemplo.
Títulos públicos, ações e outros papéis considerados de alta liquidez devem
compor a maior parcela dos ativos financeiros possuídos pelas seguradoras. Entretanto, a
qualidade destes ativos e a flutuação de preços a qual estão expostos não é objeto de
aferição por parte das agências regulatórias dos países da América do Sul e de muitos
países desenvolvidos.
O conceito de margem de solvência, nos moldes em que ainda é utilizado
no Brasil e em outros países, tende a ser suplantado conforme gradativamente vão se
disseminando modelos regulatórios baseados na avaliação de riscos, os quais incluem a
mensuração probabilística de volatilidade nas diferentes classes de ativos que compõe o
portfólio das seguradoras. Isto é uma exigência quer da volatilidade presente nos
diferentes mercados de ativos, quer da diferenciação das próprias atividades e mercados
onde as seguradoras passam a se fazer cada vez mais presentes, aí incluídos os mercados
223
de derivativos de crédito. Este processo assume ainda novos contornos quando se
observa a transformação corporativa das instituições financeiras – seguradoras inclusive
– na direção da formação de estruturas conglomeradas.
As medidas integrantes no novo paradigma regulatório traduzem um significativo
avanço no que tange a preservação da solvência e melhor nível de proteção aos
consumidores. Áreas antes absolutamente desguarnecidas, como a gestão de ativos das
seguradoras, passam a estar submetidas ao escrutínio de avaliações probabilísticas de
riscos, através de modelos desenvolvidos pelo próprio órgão regulador, ou pelas
instituições supervisionadas, nos casos em que modelos internos são avaliados pelos
órgãos de supervisão e considerados adequados. Riscos de subscrição, que constituem o
cerne da atividade seguradora, passam também a sofrer um escrutínio baseado em
melhores técnicas, pondo em relevo os critérios utilizados para precificação e para a
constituição das provisões relativas aos riscos subscritos.
Modelos probabilísticos de estimação de riscos, ainda que configurem um
importante elemento de análise, não prescindem de um julgamento embasado na
confecção de cenários econômicos plausíveis, que permitam eventuais orientações
preventivas por parte das agências supervisoras. Testes de stress tendem, por sua vez, a
redundar inócuos, pois exacerbam aleatoriamente o comportamento de algumas
variáveis, produzindo valores de riscos hipotéticos para os quais as empresas
supervisionadas não poderiam imobilizar capitais compatíveis, sob pena de queda
vigorosa na rentabilidade de suas operações e conseqüente esvaziamento do mercado por
redução da oferta.
A predominância de conglomerados como forma corporativa fundamental nos
mercados financeiros deve ser considerado aspecto chave para a formulação e eficácia
de estratégias regulatórias contemporâneas para mercados financeiros. Ademais, a
preservação da solvência de seguradoras implica em reconhecer o canal bancário
enquanto um elemento de comercialização de seguros em crescente ampliação. A
existência de conglomerados financeiros induz a cooperação entre os diferentes órgãos
de regulação dos vários segmentos de mercado financeiro, ou, preferencialmente, a
constituição de agências regulatórias integradas, cujo paradigma principal é
proporcionado pela autoridade de supervisão financeira integrada da Inglaterra. Ao
224
funcionar de forma integrada, a agencia reguladora unificada está mais capacitada a
apreender possibilidades de intercessão de riscos incidentes sobre os conglomerados
financeiros, sendo assim sua atuação mais adequada à preservação da solvência destas
corporações.
225
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